本文来自微信公众号“王雅媛港股圈”，作者：木华。原标题：中国最懂女人心的男人 被复星看上了
一根大阳线改变信仰。
截止5月11日，股价一直趴在2--2.3港元/股的都市丽人（02298）突然放量增长，宝宝惊呆了！“丽人”吸收了日月光华变身了吗？错过了股票，是很心痛，但也不能怨声载道呀！我们还有诗和远方，要向“丽人”看齐，“丽人”她爹（董事长郑耀南）的成长史堪称一部励志的史诗。
一、昔日“村姑”，今日 “丽人”
郑爸爸20岁的时候，还是沃尔玛的小保安。后来转岗销售，书店、餐饮都一一涉及，之后才确定做“女性内衣”，1998年创立“都市丽人”。“丽人”一开始还无人知晓，但是郑爸爸极富商业头脑，让“丽人”走群众路线，靠高性价比迅速扎根二三线城市。
2003年非典，人心惶惶，哪有人做生意呀！郑爸爸在这个时候去抄底店面，公司店面迅速扩张。
2009年金融危机期间，郑爸爸再以显现‘逆势抄底’的胆量，以半价购置厂房、且并购数家企业。这一年，都市丽人将总部迁往东莞，开始向全国扩张。加上资本进入，公司开始每年保持30%以上增长，门店数量从2003年的近50家到2014年的6272家门店，深入三四线城市。把农村包围城市实践得如此之好，看来，郑爸爸就是毛主席的粉丝。
2014年6月“丽人”于香港上市，市值一度升至最高达170亿港元，市盈率近30倍市盈率，比起拥有维多利亚的秘密上市公司L Brands的市盈率还要高。下面为L Brands过往5年的市盈率走势图，最高峰时为27倍。
二、“丽人”逆袭后的日子
既郑爸爸成为了中国最懂女人的男人之后，悉心培养的“丽人”交出什么样的成绩单呢？
根据弗若斯特沙利文的资料显示，在2015年国内的贴身衣物市场，都市丽人市场份额达到3.3%，排名榜首。3.3%就已经是第一名，你说，中国的内衣品牌到底是有多分散。
虽说“都市丽人”这个名字可能有点俗气，进不了高大上的购物中心，但是郑爸爸打的不是品牌名，而是供应链和零售能力。据说只要有女性进入“都市丽人”的店，无论什么型号什么颜色，都可以得到满足。可别以为这个很简单，内衣的款式少则几十种，多则上百种，还有颜色、大小的区分。
如果没有一套完善的零售供应系统、ERP系统，想做到这种程度，可能是异想天开。如果几个款式缺货了，你不知道。刚好客户要买就没有。这样岂不是很尴尬。
2015年3月，都市丽人开始进军中高端品牌，以9200万元的价格收购了上海内衣企业欧迪芬。
借着欧迪芬，完成升级的“丽人”进驻一二线城市的百货商场和购物中心，尝试摆脱让大家觉得很low的街边店印象。
当年，集团总营收超人民币49.53亿元，较2014年同比增长23.6%，其中，电商渠道销售收入近人民币1.75亿元，同比增长136.6%，毛利率由2014年的39.1%增长至2015年的42.7%。
但是，好景不长，据最近公布的财报显示，2016年上半年以来都市丽人的业绩陷入泥沼。
2016年上半年收入同比微升0.2%，但净利润大幅下挫35.6%，从2.7亿人民币跌至1.74亿人民币。
2017年4月26日，都市丽人公布2016年年报，业绩进一步下滑，摘要如下：
（1）收入同比减少8.9%、但净利润却遭遇到腰斩，只有2.41亿人民币，即是下半年只赚6千7百万人民币，上下半年比较，净利润持续下跌。
公司的解释为：
2016年内衣行业出现结构性调整，微商崛起，导致公司经营下滑。根据都市丽人所做的市场调研，目前微商零售份额大概占中国贴身衣物市场（包括女性内衣）的10%左右，为都市丽人的3倍。
2016年上半年开始，无痕无钢圈文胸需求大增，市面上的有钢圈和无钢圈内衣比例，从原来的9：1，变成5：5。都市丽人却因为缺乏具备生产无痕无钢圈文胸的技术供货商，加上代工商的产品供应也受到微商影响，导致严重缺乏此类产品，大大影响了销售。
（2）毛利率上升到44.4%（2015年：42.7%），提高的差距很微小，但也算是年报的一大亮点。
毛利率微升是可以这样去理解，无痕无钢圈文胸需求大增，即使都市丽人产品供应有限，亦有助调整产品结构，平均价格提高。另一方面，公司为了维持品牌形象，并没有对有钢圈文胸产品减价促销。因此，毛利率得以录得轻微的升幅。
但是这样的话，却令纯利率付出了沉重的代价。
上图可以看到公司的销售及营销费用和一般及行政费用都录得明显的升幅，尤其是后者，同比升幅达58%。
以我的理解，就是2016年公司的有钢圈文胸产品不愿意减价促销，只好从营销下花更多的金钱去吸引消费者消费，虽然最后效果是勉强保住了收入，但却严重增加了销售费用。
另外，费用为公司一般及行政费用开销，同比增加1亿左右，这很可能是公司2016年锐减门店所致，一般提早关闭店铺都需要有若干的行政费用或赔偿费用。
“都市丽人”2014年进驻电商平台，电商渠道增势迅猛， 2016年电商渠道销售额从去年的3.5%提高到6.9%，但亦无助公司整体业绩。另外，它的弊端在于，“都市丽人”一开始用的是自建平台，而不是第三方平台，流量成本高，用户存留率低，用户黏性差，如此一来就束缚了它的发展。
小结： “开店+自建电商”的模式被2016年新崛起的“微商”攻陷，再加上自身产品跟不上消费者喜好改变，在多重打击下，“都市丽人”的盈利及股价遭到双杀。
三、窈窕“丽人”，“复星”好逑
5月5日，都市丽人发布公告，与复星国际的全资附属子公司Fosun Ruizhe Grace Investments Limited（认购方：深圳前海复星瑞哲资产管理有限公司）订立认购协议。
将以认购价：2.5港元/股，向认购方增发2.4亿股股份，这部分股份数占扩大后股本约11.18%。认购事项募集的所得款净额5.99亿港元。较5月5日收市价2.29港币溢价约9.17%。
配售完成后，复星国际成为了都市丽人大股东及一致行动人之外的第二大股东。
当然，这6亿元可不是随便能进“丽人”兜里的。公告还显示：都市丽人控股股东向认购方承诺：
公司2017年、2018年收入年同比增长不低于3%、6%；净利润方面，年同比增长不低于20%、15%，，也就是说，2018年的扣非净利润较2016年增长不应低于38%。对照2016年年报的数据，2018年的净利润不应低于3.3亿元。
是公司缺钱才落得如此下场？我们去翻翻“郑爸爸”的家底，看看还剩多少钱。满打满算，减去2亿银行贷款和负债，大概剩下5-6亿的现金。看，“丽人”并不缺钱。
我认为这次“郑爸爸”拿复星的钱更大可能性是为了部署收购，“都市丽人”遇到的盈利被腰斩情况并不是它独有的问题，任何一间仍然以传统渠道及传统产品为销售的同行都会有类似的情况。以‘逆势抄底’出名的“郑爸爸”还不趁机出手收购心仪已久的对象。
四、“郑爸爸”不想输那1亿元，可以做些什么？
2016年盈利被腰斩，咋办呢？我们来看看郑爸爸可以做什么来相应补救。郑爸爸对于复星的承诺是2017年收入同比增长3%，而净利润同比增长不低于20%。明显看到，复星跟郑爸爸要针对的并不是收入，而是公司成本的内部优化。
我们来帮郑爸爸算一下，如果要做到业绩承诺，究竟公司的内部优化要进行得怎样。收入同比增长3%，即是46亿人民币，而盈利要达2.88亿，即是6.2%的纯利率。
以上是公司过往5年的财务比率表现，只有去年是低于6.2%，其他年份基本上都是远高于这数目。
上文曾提及去年公司一般及行政费用开销大增，很有可能跟关店相关。2016年公司门店净总数减少958家，于2016年12月31日，分销网络包括7651家门店（1523家自营店、6128家加盟店）。
业绩会上，管理层表示2017年门店将重回增加的轨道，其实只要今年这项费用能够缩减一下。另外，公司搞好无痕无钢圈文胸供应的问题，基本上，纯利率明年要上回6.2%不是问题，所以短赌两年对于“郑爸爸”根本不算是一个有压力的赌博。
不过更大的挑战应该是两年后，对于这种线下品牌零售店，最好的投资时机就是大规模开店扩张的时候。很明显，都市丽人已经过了这阶段，当开店到瓶颈期后，公司就需要从粗放扩张走向精细化提升了，如提升品牌及每间门店的竞争力等等。
无论是对于企业家或投资者来说，要把握这种机会，花费的精力及研究难度就高了很多，而出错的机会率亦会增加。
五、结语
一般盈利保证协议是一手市场投资者投资未上市的公司做法，因为未上市公司股权缺乏流通性。基金投资后，一旦企业盈利发生异样，那退出就相当困难。反而，投资已上市公司，看错你仍然可以在市场上沽货离场，所以盈利保证协议不属常见做法。
不知道大家有没有注意，在向“复星”增发股份的事情上，”溢价+对赌”本身就是一个矛盾的组合。如果愿意溢价入股又何必要盈利承诺，倒不如简单一点，公司以折让便宜一点的价钱配给复星，何需业绩承诺！
如果我没理解错， “郑爸爸”算是挺维护其它小股东的利益，宁愿个人承担赔偿风险，都不愿意折让配股。
无论未来的“丽人”能否重塑辉煌，我们都有理由相信，这样的领导者会尽自己最大的努力引领“丽人”走向更好的未来。
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责任编辑：张海营
