来源：微信公众号 云锋金融
港股在一季度迎来久违的“开门红”之后，却旋即陷入了震荡僵局。
进入5月份以来，除了恒生指数在腾讯等权重股的带动下保持强势之外，国企指数和红筹指数都持续走弱。
当然，如果将时间拉长至全年来看的话，截至4月底，香港恒生指数涨幅仍高达12%。剔除货币因素影响，这一涨幅不仅高于主要发达国家股市，也大幅领先大多数新兴市场股市（智利、阿根廷和委内瑞拉等除外）。
然而现在的情况是，欧美市场受业绩和情绪推动不断创出新高，A股却因为监管加强和流动性趋紧而跌跌不休。对于夹在中间的港股来说，究竟是涨是跌，市场也是众说纷纭，存在较大分歧。
云锋金融试从五个维度（宏观基本面、微观盈利面、估值水平、市场动能和技术分析）将影响港股走势的主要因素一一呈现，并综合做出打分评价。
跟欧美涨还是跟A股跌？你猜？
宏观基本面：温和“再通胀”环境利好，但风险因素依然较多
总分5，得分3
美欧等发达国家经济复苏稳固，近期公布的PMI领先指标也上升到近几年高位，显示整体经济还将持续回暖；主要经济体虽然出现“再通胀”压力，但还比较温和，美国等已经在边际收紧货币政策。
然而，总体上这只是对前期超宽松货币政策的回修，全球整体货币政策依然十分宽松，金融市场资金面依然非常充足，资产价格泡沫化趋势出现逆转的可能性很小。这种宏观环境依然利好股市，包括港股市场。
当然，从宏观面看，虽然法国大选尘埃落地，没有出现黑天鹅，但港股年内面临的风险因素还很多，包括：
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发达经济体“再通胀”压力可能持续上升，促使美联储加快加息步伐，并在年底宣布开始缩表，从而影响资金流向和全球市场流动性；
2． 中国经济在短暂企稳后，再次面临下行风险；
3． 特朗普政府减税和基建政策依然有落实风险；
4． 朝鲜局势仍不明朗，地缘政治风险较高；
5． 德国大选和意大利提前选举风险也会干扰欧元区局势。
这些风险点还会持续影响投资者情绪和风险偏好。
微观基本面：企业盈利能力小幅改善，但前景不明朗
总分5，得分3
主要受中国经济小周期复苏影响，近期港股特别是海外中资股业绩出现明显改善。按照MSCI中国指数（H股没有强制披露季度业绩要求）EBITDA和EPS数据，在经历2015年和2016年连续两年业绩大幅下滑后，今年1季度海外中资股业绩出现明显改善，市场目前预期今明两年业绩均将出现大幅改善。
MSCI中国指数业绩状况
资料来源：彭博社但是，如市场所担心，此次港股业绩改善主要来自于周期性行业。这一方面是由于去年商品价格大幅反弹，对周期性行业的盈利产生积极影响；另一方面，如下图所显示，再库存也推动了企业盈利增长。
在此之外，其他行业，尤其是金融行业，依然对整体盈利构成拖累。
展望未来，中国经济依然有下行风险，目前大宗商品价格也已经出现回落，年内二次探底的风险还很高，可能会对企业盈利造成负面影响；但同时，美联储持续加息可能会提振银行保险等港股权重行业的业绩。
中资股企业盈利和库存变化情况
资料来源：中金公司估值水平：港股依然是全球“价值洼地”
总分5，得分4
虽然经过前期大幅上涨，港股整体估值水平已经明显修复，目前远期市盈率处于过去十多年平均水平。
但如果与全球主要股市横向比较看，除了俄罗斯等个别股市外，恒生指数目前11倍左右的远期市盈率水平依然显著低于全球主要股市。
MSCI China远期市盈率回升至过去10年平均水平
港股远期市盈率仍明显低于全球主要股市
资料来源：彭博社而且，港股市场的股息率水平一直较高，恒生高股息率指数自2008年以来的平均股息率超过5%，最低也达到4.4%。在全球资产荒背景下，港股依然是当之无愧的全球“价值洼地”。
市场动能：南下资金正逐渐改变港股定价权
总分5，得分4
从统计数据可以看出，今年推动港股大幅上涨的主要资金是来自港股通。欧美主动型基金从2015年以来就从港股市场持续撤离资金，其中大部分可能转为被动型ETF投资，但总体上呈现资金净流出状态，可以说最近两年港股市场唯一重要的推动力量就是南下资金的持续净流入。
高盛预计，2017年南下资金规模可能将达到3700亿人民币，较去年增长70%。而且，近期南下资金主要配置于低估值、高股息标的，明显是保险资金等机构投资者基于长期角度进行的资产配置，有别于之前投机资金的短期市场炒作。
港股资金流向情况
资料来源：高盛南下资金规模分析
资料来源：云锋金融整理随着南下资金持续增加，南下资金在港股中的持股比例和成交量占比都持续攀升。虽然从整体比例看，目前南下资金在港股市场每日成交量中仅占百分之十几，但随着南下资金不断流入，南下资金在市场中发挥的作用将越来越强。
很多机构预测，未来南下资金占成交量比例可能将达到30-40%，考虑到港股市场的低流动性特征，则意味着港股定价权可能将发生重要变化，南下资金对港股市场的话语权会越来越重。
技术分析：仍处中长期上升通道
总分5，得分4
从恒生指数周线图看，近几年恒指基本是围绕18000-25000左右保持大的区间波动，目前正处于24000-25000的区间上轨，但依然处于上升通道中，且移动平均线和MACD等技术指标均显示多头行情并未结束。
24000-25000是重要阻力区间，近期港股在这区间波动较大。但在有效跌破上升通道下轨前，可以对市场保持相对乐观。
恒生指数周线图
资料来源：文华财经总体来看，目前全球宏观基本面和企业盈利状况对港股的影响相对中性，但全球主要股市横向估值比较和港股通南下资金产生的市场动能，以及市场走势技术面等维度均偏乐观。所以综合来看，我们对年内港股市场依然保持相对乐观。
采用五级评分制的综合评分如下：
资料来源：云锋金融整理事实上，尽管短期受国内因素的影响出现回调，但如果我们回顾上世纪90年代以来，港股每年的回报率和期间的最大跌幅（Maximum Drawdown），就不难发现，大部分时候市场的波动反而是投资者较好的配置时机。
资料来源：Wind，云锋金融整理跟欧美涨还是跟A股跌？若从中长期看，这个问题并不重要，港股独特的配置价值，才是我们最应该重视的。
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责任编辑：白仲平
