第一上海：维持彩生活买入评级 目标价9港元

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　　彩生活（1778，买入）：扩张转型初见成效，2017 年估值修复可期

　　更快的轻资产扩张，规模优势凸显

　　2016 下半年彩生活扩张模式进行调整，由大规模的横向并购转变为平台输 出加小股操盘，截止 2016 年底公司平台服务面积超过 7.7 亿平米，持续领 跑住宅物管行业。我们认为生态圈扩张方式符合当前行业趋势，公司在缺 乏大规模固定房源输入的背景下有效实现了差别化竞争，并快速积累平台 服务经验。

　　毛利增速符合预期，当期费用压低盈利表现

　　2016 年公司实现毛利约 5.9 亿元，同比增长 28.9%，复合市场预期。受管 理和融资费用影响，净利润增速下滑 6 个百分点至 16.1%。费用上升主要是 生态圈培育所影响，盈利增速下滑已充分反应至股价内，预计 2017 至 2019 年，各项费率将保持平稳。

　　增值业务迅速增长，仍有巨大空间

　　2016 年公司实现增值业务收入 1.6 亿元，同比增长 48.1%，其中平台使用 费收入 0.5 亿元，同比增长 133.1%。年度增值业务收入中，小股操盘社区 尚未产生收益，但可见有巨大增长空间，预计 2017 年中报后可以观察到单 平米的平台收入创造情况。

　　各项垂直业务成长良好

　　“彩富人生”全年累计新增投资额约 18.2 亿元，同比增长 738.3%；彩住宅 累计销售 4513 套，积累了大量潜在平台消费金额，这部分平台使用费收入 将在后期陆续确认；垂直业务 E 维修、E 能源、E 租房和 E 停车等，均贡献 了可观的平台收入。

　　看好平台业务增长，期待估值修复

　　目前股价对应 2017 至 2019 年的核心盈利 PE 约为 13.4、12.9 和 11.4 倍， 远低于行业平均水平。即便不考虑小股操盘的收益贡献，预计今年公司核 心利润率将稳定在 20%左右水平，若考虑小股操盘推动的平台收入增长，有 望迎来估值修复行情。

　　维持买入评级，目标价 9.00 港元

　　维持买入评级，维持目标价 9.0 港元，潜在上行空间 78%。