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申洲国际（2313，$47.70）公布亮丽的中期业绩，其中收入及盈利分别按年升24.6%至69.5亿元人民币及29.4%至14.5亿元人民币（每股盈利1.04元人民币）。上半年的收入及盈利分别相当于本行原先估计的收入及盈利的49%及50%，基于上半年的营运情况通常受到农历年假的影响及下半年通常因销售旺季较多及冬季的产品平均售价较高而会令订单情况更为旺盛，本行认为此次的业绩远优于预期。毛利率水平亦令人惊喜，按年升0.6个百分点至31.9%，远高于本行此前估计的全年31.0%水平。另一方面，经营利润率亦改善0.9个百分点至26.0%，意味着公司享有不俗的经营杠杆效应。
在解释收入较原先指引的全年增长10%至15%强劲时，公司指出上半年收入升24.9%的原因（当中约有20%的增长来自销售量增加，5%来自平均售价上升），主要为1）产能随着越南的厂房扩产速度较预期顺畅而有所增加；2）生产效率改善，因劳动力相对稳定及自动化生产的比重提高所致。申洲在三个主要的业务均见到收入稳步上扬。受惠于全球的运动意识相应提高，运动服业务按年收入升24.5%，并继续占整体收入约65%。休闲服及内衣的收入分别按年升27%及23%，是一个意外的惊喜，我们认为主要是由于公司从优衣库赢得的订单份额有所增加。以地区细分，我们尤其对公司于欧洲的收入按年增长50%感到鼓舞，虽然欧洲的经济在上半年表现疲软，但该地区现已取代日本成为公司的第二大市场，占上半年的整体收入22%（去年上半年占18%）。我们相信这是源于公司两大欧洲客户Adidas及Puma对成服产品的需求大增所致。基于生产效率的提升及人民币贬值的利好因素，上半年的毛利率扩张幅度令人惊喜，而公司亦展示了良好的成本控制能力，经营支出占收入的比例由去年上半年的10.2%跌至今年的9.9%。
在今年稍早的时间，投资者对申洲的业务前景抱有不同的疑虑，包括：1）美国的运动服饰收入增长受到Sports Authority破产及库存高企所影响而有放缓迹象；2）台湾的纺织代工商因受美国百货公司的自营品牌销量不理想影响而表现疲弱及3）优衣库的业务前景或受日圆强势所影响。然而本行认为申洲这次的业绩再一次引证本行此前的观点：1）美国市场占公司收入的比重并不高，于今年上半年的占比仅为10.2%，因此该地区的增长较慢（上半年按年只升3.7%）对公司收入增长的整体影响并不明显；2）主要国际运动品牌及优衣库占公司的收入比重偏高，在上半年估计Nike、Adidas、Puma再加上优衣库已占公司收入接近80%，令公司在一众受美国服装品牌销售不佳而影响业绩表现的台湾纺织同业中更为突出及3）申洲将持续于优衣库手上拿到更多的订单份额，因申洲可在短时间内大量生产高质的产品，从而容许优衣库更有弹性地调节其订单及出货量。另一方面，本行认为公司毛利率因生产效率持续改善及生产自动化的原因而上升的趋势仍可持续。建基于高于预期的中期盈利，本行将2016年及2017年的盈利分别上调至7%及8%至30.9亿元人民币及36.7亿元人民币，基于两年的收入增长分别为19%/16%及毛利率水平为31.6%及31.9%的假设。此相当于2016年及2017年的盈利分别增长31%及19%。而每股摊薄盈利在今明两年分别为2.06元人民币及2.44元人民币，即2015年至2017年的年复合增长率为25%。现价相当于16.7倍2017年市盈率，基于公司管理层强大的执行能力、稳健的业务往績及公司持续赢得更多的市场份额，本行认为公司值得享有一个较高的估值溢价。维持买入评级，6个月目标价上调至54.0元，相当于19倍2017年市盈率。
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