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　　东方证券 郭洋

　　Table_Summary事件：

　　据网易财经报道，工信部近日公布“《移动通信转售业务试点方案》(征求意见稿)”，征求结束后，会向符合条件的民营资本企业发放一批虚拟运营牌照，获牌照的企业可通过互联网或者租用运营商网络的方式，经营基本电信业务。据报道，苏宁已在申请队列之中。

　　投资要点：

　　虚拟运营的核心模式是批发转零售：从英国经验看，虚拟运营商的收入和利润来源主要包括几块：1. Airtime(通话时间)的批发转零售差价；2.合约手机的销售收入和提成；3.非合约(Offline)手机及充值卡的销售收入和差价；4.保险与延保；5.自有手机分销业务的批发；6.客户资源共享带来的其它收益。

　　苏宁现有的业务资源与虚拟运营商的要求最为匹配：虚拟运营商属于轻资产模式，核心资源在于客户和门店网络，而苏宁现已积累超过8000万的活跃会员，实体门店1600家，相对于其他虚拟牌照的申请方如迪信通[微博]等等，苏宁的资源优势比较明显；其次，苏宁已经具备了多年与上游运营商和设备制造商合作、博弈的经验，2012年预计通讯品类销售近200亿元，对于产业链的理解和控制力尤为突出；第三，苏宁已经具备了相对完备的物流配送网络，未来基于易购平台的对外物流服务能力也在建设中，有望保障基于虚拟运营业务的分销业务展开。

　　虚拟运营商牌照的发放仍在征求意见的阶段，即便获取牌照后，预计该项业务的开展仍有一定不确定性。预计中短期内不会对公司业绩有大的贡献。

　　财务与估值：

　　我们看好公司的核心逻辑在于看好其毛利率弹性， 预期公司2012-2014年归属于母公司所有者的净利润分别为31.9亿元、36.6亿元和44.3亿元，EPS分别为0.43、0.49和0.60元。给予2013年17倍的估值，目标价8.33元，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：

　　网购竞争风险、行业复苏慢于预期的风险、运营成本上升的风险等。

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