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太保在多种估值方法下都处于明显折价状态,内含价值法下的合理价值为20.5 元,国际上通常熊市中保险股有35%-50%的折价,目前中国太保折价接近下限,具有长期投资价值。
市场对于太保2008 年个险业务的缓慢增长感到担心。由于3、4 月起公司进行了业务结构调整,控制万能规模,并向长期期缴产品倾斜资源,其结果是个险增速的低迷,而业务结构的积极变化在通常数据中得不到体现。我们预计2008 年个险期缴新单微幅增长,但是个险新业务价值增长15%,2009 年增速将提高到18%。
这家第三大寿险公司2008 年在数据方面比较难看,主要是其个人寿险渠道的增长出现了明显的下滑趋势,这与2007 上市当年非常强劲的增长数据形成了鲜明的对比。2008 年11 月太保的个人渠道增长已经回落到略高于10%的水平,在三大寿险公司中是最低的。
太保的渠道结构与中国人寿比较接近,其中占比最大的还是银邮渠道,2008 年预计银邮渠道的占比为50%左右。三大寿险公司中渠道结构最好的是中国平安,其银邮渠道占比预计为13%。
个人渠道的期缴比例,中国太保是3 家公司中最低的。就我们的了解,太保2008 年个险期缴的期限正在迅速向10 年以上倾斜,目前其个险业务质量应该好于中国人寿。2009 年太保对于个险的营销策略将继续向长期产品倾斜,所以我们估计个险质量还将上升,缩小与中国平安之间差距。
中国太保 2008 年在产品期限结构方面也有调整,其表现为缴费期间拉长和期缴比例的上升。
由于期限的变化在通常的财务报告中很少涉及,也缺乏统计数据,所以我们相信市场有可能忽略了太保寿险这方面发生的积极变化,但这将体现为新业务价值利润率的上升,或新业务价值增长高于保费增长。
我们对2007 年的数据分析表明中国人寿、中国平安和中国太保的新业务价值利润率分别为31%、44%和37%。中国太保产品期限结构方面的调整将最终体现在保单的利润率方面,我们估计在不改变精算假设的前提下,太保的新业务价值利润率有可能接近甚至超过平安的水平。
—摘自申银万国余斌、孙婷《中国太保深度报告-业务结构改善见成效,小非上市觅良机》