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　　国泰君安 侯文涛

　　本报告导读：

　　公司传统业务增长稳健，具备持续获取可再生能源合同的能力，该业务盈利强，成长可期。股价催化剂：硅料涨价在即，PM2.5治理提速。

　　投资要点：

　　受益于PM2.5治理，契合循环经济趋势。“美丽中国”战略重视循环经济，带动城市集中供暖的更新换代。近期多个城市雾霾天气将倒逼PM2.5治理提速，提升公司可再生能源业务后期发展预期。

　　市场空间保证公司持续拿单的可能性。据测算，污水源热泵结合热电厂余热供暖的潜在市场规模超过2000亿元。小公司大行业，市场潜力赋予公司足够的成长空间。“十二五”期间地热和工业余热供暖的需求市场将在政策扶持和成本降低的共同推动下快速启动。

　　三大优势增强公司拿单的竞争力。1.先发优势使其积累丰富的大型项目运作经验和客户资源，对潜在进入者形成壁垒。2.具备系统集成服务能力，提升节能优势。3.商业模式易复制，未来仍有融资空间。

　　可再生能源业务盈利能力强。2012年该业务贡献的净利润占比有望由2011年的8%增长至30%，未来还将继续快速提高。据测算，BOT项目在运营期的毛利率可达36%，净利率在10%以上，投资回报期仅8至10年(含建设期)。EPC项目与BOT项目相比，前期投入更少，风险更低，但盈利能力接近，未来是公司拿单的首选。

　　“增持”评级。预计公司2012～2014年的EPS 分别为0.44、0.66和0.80元，对应目前股价的PE为21.0、14.7和12.5倍。2013年给予制冷配件业务12倍估值，制冷设备业务15倍估值；鉴于可再生能源业务盈利能力强，公司具备持续拿单能力，而且硅料价格有望上涨，给予2013年25倍估值，目标价12元，建议“增持”。

　　股价催化因素：硅料涨价在即(预计30%～50%)，PM2.5 治理提速。

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