泰达股份(000652)：整合区域金融资产空间巨大(2)

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　　渤海证券和北国投：分享区域经济高增长

　　渤海证券2006 年泰达股份增资后，目前公司注册资本金为22.27 亿元人民币，总资产61.68 亿元。在全国拥有31 家证券营业部和11 家证券服务部。2006 年渤海证券股票基金权证成交额市场份额为0.85%。2007 年1-4 月份渤海证券股票基金权证成交额市场份额为0.86%。06 年全年的净利润达到1.94 亿元。目前渤海证券盈利主要来自于经纪业务，2006 年经纪业务收入占总营业收入的54.47%，自营业务和承销业务收入占比分别为22.68%和4.32%。

　　我们假设渤海证券在2007 年全年维持2006 年0.85%的市场占比，假设全年股基权证日均成交额1700 亿元(对应6-12 月份日均成交额1500 亿元)，按照2006 年平均0.17%的手续费率，那么公司2007 年全年手续费收入将达到11.79 亿元，是2006 年的3.91 倍。根据《渤海证券有限责任公司第二次增资扩股的方案》，泰达股份拟再次增资，基于这一方案，公司拟向渤海证券增资区间为21879 万元，增资后公司对渤海证券的投资比例将占27.51%。

　　随着滨海新区开发开放进一步实施，天津地区的市场业务已经呈现出爆发性的增长势头，若此次增资成功，渤海证券的资本金将能够满足业务的需要，具有与国内券商第一集团相抗衡的实力。此次增资渤海证券也有利于泰达股份进一步改善产业结构和收入结构；有利于公司在未来逐步拓展金融业务、做大金融产业。

　　北方国际信托投资股份有限公司是全国首家引入外资股份的信托投资公司，注册资本为10.01 亿元。截至2006 年末总资产10.58 亿元，实现净利润2279.09 万元，在行业排名30 多位。但是，由于目前滨海新区建设已被纳入国家“十一五” 规划项目，一方面，北国投可以利用信托投融资的制度优势，集合多渠道的社会资金，为滨海新区的建设提供长期稳定的资金来源，同时发挥其有效连接货币市场、资本市场和产业市场的行业优势，促进滨海新区产业结构调整和优化升级；另一方面，滨海新区金融改革创新先行先试的政策和“十一五”期间5000 亿元固定资产的投资需求，将为北国投提供前所未有的发展空间和市场机遇。

　　对区域金融资产整合的空间巨大

　　我们认为，泰达股份目前的经营架构类似金融控股公司，公司的战略目标也正是致力于成为金融控股集团。但是从目前的情况看，泰达股份旗下的资源尚未整合完毕，各个子公司之间，尤其是金融类子公司仍然是松散的经营方式，还未能对资源进行整合，从而未能形成资源共享、规模优势的效果。所以我们认为对其估值适合使用Sum-of-parts 估值方法，对各个子公司的估值定位也不能因为规模效应而享受溢价。

　　我们预计，2007 年房地产盈利有望达到5000 万元；垃圾发电有望实现盈利3000万元，公司今年拟设立一个新的发电厂，将于10 月份投产，垃圾发电业务后续增长较快；洁净材料有望实现盈利2000 万元。渤海证券将盈利10 亿元以上，北国投将实现盈利1.5 亿元左右。我们预计公司07 年每股收益0.40-0.50 元，考虑到后续对区域金融资产整合的空间巨大，以及天津区域经济和金融产业的高增长，公司目前市值不足300 亿元，目前中信证券和宏源证券的市值分别为1809 亿元和517 亿元，远远高于泰达股份，我们认为，如果考虑泰达控股未来金融资产的注入，泰达股份目前的市值具有较大膨胀空间，首次评级给予“推荐”的评级。