简单的净利率计算显示三家公司的净利率分别为3.1%、5.0%和2.0%，长安汽车的经营效率远高于其余两家。而如果将联营合营企业的权益收入加回来计算，三家企业的净利率水平分别为2.3%、2.3%和0.8%，三家企业都有了明显的下降，而且事实上上海汽车、长安汽车的经营效率相当，而一汽夏利在这方面要差很多。

　　由于这种调整非常复杂，而且必须基于上市公司完善的信息披露，《ValueTool A股上市公司数据手册》并未对这方面进行调整，面对存在大量联营合营投资收益的企业，在分析时必须引起足够的注意。

　　其他应收(付)款

　　其他应收(付)款一般来说涉及的金额都比较小，因此在财务分析以及绩效预测中常常做简化处理，将其视为普通的流动资产或者流动负债，甚至忽略不计。这里面归集的内容往往十分复杂，就像是个大筐，收录了企业那些无法明确归类的经济活动。但当一些公司中这些“其他”项从配角变身为主角，其绝对金额已经在总资产中占据相当比重时，如果仍然按照常规方法处理，很可能会忽略一些企业重要的经营信息，并对营运资本、ROIC以及ROE等重要指标产生巨大扭曲，进而影响到对企业合理价值的判断。

　　例如国药科技(600421)自2004年起其他应收款就以惊人的速度不断攀升，从2003年的2200万元到2006年的2.28亿元，三年增长了10倍多，其主要内容为关联方占款。而从2005年开始，以其他应收款而计提的资产减值损失也开始迅速上涨，从2005年的442万元，2006年的近1500万元，到2007年问题大规模爆发，资产减值达到3.48亿元，企业进入崩溃边缘。

　　一般来说，当关联方占款在财务报表中大量体现时，该公司往往已经病入膏肓，这些东西表面上虽为资产，实质上更可能是损失，资金已经转移，公司已被掏空，对于那些其他应收款发生不正常变化而公司又没有披露其详情时，一定要引起足够注意，这种情况也可能在应收账款中按照同样的逻辑发生。

　　其他应收款金额巨大的另一种常见情况是与对外投资相关联的，如厦门国贸(600755)2007年其他应收款逾25亿元，占总资产的比例达到25%以上，增长的主要原因在于按照股东协议为联营公司代垫地价款所致，该联营公司为公司按照权益法核算的长期股权投资。

　　显然，将这种其他应收款调整到长期股权投资中更合时宜。如果再考虑到资金状况，虽然2007年厦门国贸募集资金6.8亿元，但其自有资金仍然无法承担如此之大的现金支出，同时2007年短期借款几乎是2006年的10倍，主要为新增信用借款16亿元，因而基本可以判断这部分借款是上述代垫土地款的主要资金来源。

　　所以，如果将这部分其他应收款作为普通意义上的流动资产处理，将会极大地扭曲对厦门国贸主业当年营运资本、经营绩效水平以及杠杆水平的判断，同时也可能会忽略房地产业务对公司未来绩效的影响。

　　巨额其他应收款也并非全都是非主营业务造成的，中铁二局(600528)2007年约33亿元的其他应收款主要是业主暂扣的工程质量保证金，该科目占总资产的比例一直较高，这显然是公司主营业务的正常资金往来，因此这部分资金占用以及可能存在的坏账都必须在财务分析尤其是绩效预测时予以重点考虑。

　　因为是其他项，所以各种各样的事情都有可能发生，如长春经开(600215)是解除土地开发合同而预计返还的土地出让款，汕电力(000534)是支付的拍卖保证金，对于这些情况都应按照其经济实质做相应调整。

　　由于对其他应收(付)款进行调整的个性化很强，《ValueTool A股上市公司数据手册》并未对这方面进行调整，面对数额较大的其他应收(付)款，在分析时必须引起投资者的足够重视。

　　经营性租赁

　　在财务分析中经常要对企业运行杠杆的水平进行衡量，由于杠杆的本质是利用别人的资源来撬动自己的收益，通过资本运作的实际收益与支付的资源使用成本之间的差额，享受一块超额收益，或者承担一部分额外损失。由于资源的使用成本一般都表现为一种刚性支出，因此对财务杠杆的使用经常导致企业抗波动能力的下降，这将对企业未来的现金流压力产生重大影响。

　　在财务指标计算中银行借款以及融资租赁等常用杠杆已经被计算在内，但经营性租赁，由于在会计上未计入资产而形成的表外融资却通常都未被考虑。但在一些行业它实际上是企业最核心的杠杆手段，这在很多时候都可能导致了对财务比率的极大误读以及对财务风险的严重忽视。

　　理解经营性租赁的杠杆特征并不困难。2008年4月1日，南方航空(600029)发布公告，公司将变更8架A321飞机的引进方式，由之前的购买改为经营性租赁。虽然公司董事会认为，这种变更“有助于改善本公司资产负债结构，符合本公司和全体股东的最佳利益”。

　　但所有这些都只不过是从资产负债表看上去是这样。从企业运用的资源总量来看，经营性租赁、融资租赁以及购买并不会造成任何实质性的区别，唯一不同的只是资金的提供方。由于这些大型资产的经营性租赁一般都是基于一个较长的年限，并含有一定的限制性义务，因此虽然与借钱购买资产相比经营性租赁带来了一定的灵活性，但至少在未来的若干年中财务风险并没有由此降低。与使用自有资金购买资产相比，财务风险都由于杠杆的使用被放大了。

　　本质上讲，这次变更只不过是南方航空的又一次融资，飞机购买权的受让方，同时也是该资产的租赁方——深圳金融租赁有限公司等扮演的角色和银行也没有太大区别，唯一不同的只是会计上并没有将这一活动记录于南方航空的资产负债表上罢了。在南方航空2007年底所运营的总共332架飞机中有130架为经营性租赁。所以这次行为实际上显示的是南方航空的财务窘境抑或希望粉饰资产负债表的企图，因为按照公司资产负债表数据，南方航空的债务权益比也已经连续三年在400%以上高位徘徊，在2006年甚至一度超过500%。

　　鉴于经营性租赁对公司财务风险的重大影响，发达国家和地区的证券交易所都要求企业必须披露重大的经营租赁状况，香港联交所《证券上市规则》第14章《须予公布的交易》第四条规定，企业必须对订立或者终止的重大营业租赁进行披露。像穆迪这样的专业机构都有对经营性租赁的专项研究和详尽的调整办法，以对企业的财务风险做出合理评价。在投资分析过程中必须对资产负债表进行相应调整，才有可能对具有重大经营性租赁企业的财务状况进行更为深入和客观的认识。

　　采用在实务领域中运用最为普遍的8倍租金法，苏宁电器(002024)2007年公司的租金支出为15.6亿元，它的8倍就相当于124.8亿元的实际融资额，公司调整后的债务权益比为275%，而调整前仅为5.4%，在此调整下苏宁电器的ROIC则会下降一半以上。由于对经营性租赁的研究深度还有限，以及上市公司信息披露的限制，2008年版的《ValueTool A股上市公司数据手册》中并未在这方面进行调整。在面对诸如百货、连锁、酒店、航空等经营性租赁大量存在的行业，在分析时也必须引起足够的注意。

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