以佛山照明(000541)为例，该公司从2002年以来净利润水平非常稳定，基本保持在2亿元之上，到2006年稳定上升至2.37亿元，而2007年则发生了突变，达到4.2亿元。究其原因，当年公司的投资收益达到了3.27亿元，其中大部分为二级市场的股票投资收益。事实上，如果剔除这一非主营业务的收益，佛山照明的盈利能力从2004年开始就处于直线下降的态势，2007年几乎仅为2004年的50%，二级市场的股票投资收益显然是不可能持续的，即便持续，它与公司主营的照明业务所创造的利润在风险和收益特征上也完全不同。因此，2008年佛山照明的业绩大幅下降，净利润仅为2.2亿元，但这仍然远大于其真实的盈利能力水平。

　　投资性房地产则是一个例外，这是新准则的增加科目，主要指企业为赚取租金或资本增值，或两者兼有而持有的房地产。虽然从本质上讲该科目属于投资性的，但事实上在该科目对财务数据造成实质性影响的A股上市公司中绝大部分都属于房地产类上市公司，这些公司的核心业务之一就是出租房屋并获得租金收益，例如金融街。

　　而即便是非房地产业的上市公司，由于会计准则规定投资性房地产的租金收入在其他业务收入中记录，因此，对投资性房地产科目的简单剔除将造成损益表和资产负债表数据的不匹配。

　　因此，《ValueTool A股上市公司数据手册》并没有对该科目进行剔除，但在分析一家具体公司并拥有更详尽数据资料时可以考虑进行更精确的调整。同样，交易性金融资产虽然属于投资的范畴，但它常常是企业现金余额头寸一部分的短期运用，实践中更经常的是将其作为现金等价物处理。

　　被剔除的非营业收益还包括营业外收支，因为这部分收支虽然经常与主业具有一定的联系，例如固定资产的报废收入等，但它常常是不可持续的，剔除后的财务数据能更合理地反映企业的盈利能力。

　　其中的一个例外是公用事业类公司，对于这部分公司来说，补贴收入常常是公司正常运转的必要条件而且持续性较强。对损益的调整尤其是投资收益、营业外收支往往涉及到所得税调整，由于资料限制且税收优惠常常是有时间限制的，为了突出企业核心盈利能力，弱化税收优惠政策影响，《ValueTool A股上市公司数据手册》统一按照25%的所得税率计算企业的理论所得税以及净利润水平。

　　市值中的现值成分

　　作为2007年实施的新会计准则重要变化之一，部分以前一直按照历史成本计量的资产现在将按照当期该资产的市场价值进行核算。由于市场价值总是在不断变化的，这种变化就形成了一种收益或者损失，表现为损益表中的公允价值变动损益。

　　按照这种方式核算的主要科目有：交易性金融资产与投资性房地产。其中投资性房地产既可以按照公允价值模式计量也可以按照成本模式计量。另有可供出售金融资产虽然也按照公允价值模式衡量，但其公允价值的变动在资产未处置之前计入所有者权益。

　　虽然从表面上看，公允价值的引入能够更好地反映企业资产负债乃至损益的真实状况，但它却使得财务数据的经济内涵发生本质性的变化。

　　从理论上讲，成本法下的资产数据的经济意义是很清晰的，表示了最初的投入金额，损益表中的收益则代表了其年度回报。但现值的概念正好与此相反，一项资产的现值代表了其未来可创造的全部自由现金流的现值之和，因此，它既反映了成本更反映了收益，而现值的变化值更只是反映了市场对该资产未来收益现值预期的变化。这种性质的变化对很多指标造成了扭曲。

　　如PE指标，该指标成立的基础是因为资产的价值来源于其未来创造收益的能力，所以E是原因，P是结果。同时这个收益是持续的，所以P才会是E的一定倍数。但公允价值变动损益与按照公允价值衡量的资产价值之间的关系正好与之相反，公允价值变动损益的本质是资产现值的变化，所以资产价值的变动是原因，而变动产生的损益只是一个结果，用这个结果去解释原因将本末倒置。而如果给这个结果一个倍数再去预测资产的现值显然就更错上加错了。

　　因此，将这些信息夹杂在财务数据中计算财务比率显然只能产生噪音。不过在我们对非营业资产及损益的调整过程中这些因素基本上都已经被排除了，而绝大部分上市公司的投资性房地产依然是按照成本模式计量的。

　　但事情并未就此结束，现值方法计量资产所造成的扭曲并不仅仅局限于财务比率层面，它还存在于估值指标层面。无论是PE还是PB，常用的估值指标一般均表现为资产的现值与其创造的收益或者期初投入价值的比例。

　　以PB指标为例，假设一种极端情况：企业只拥有以现值记录的资产，那么其PB必然等于1，因为这已经演变成了现值和现值的比较，估值倍数不再拥有任何分析意义。虽然我们对E或B的调整已经完成，但从另一个角度讲，在企业的市场价值中其实也包含着这部分价值，只有剔除这部分价值之后才是市场对企业主营业务资产的估值水平。因此，要想得到真实的市场对行业或企业的估值指标，就必须在市值中对这类资产的价值进行剔除。

　　例如南京高科(600064)，2008年底的股价为9.3元/股，对应的股权的市值为32亿元，但由于拥有南京银行(601009)、中信证券(600030)等多家上市公司的股权，其资产负债表上可供出售金融资产的价值就达到了33.58亿元。不难理解，这些投资的价值很大程度上决定了南京高科的价值，而直接计算出的所谓PE、PB对分析市场对其业务的估值水平没有任何意义。

　　根据重要性原则，《ValueTool A股上市公司数据手册》在市值中主要剔除了可供出售的金融资产以及持有到期投资。其中持有到期投资虽然没有按照市值计量，但其账面价值与市值接近，而且性质与可供出售金融资产类似。

　　递延所得税

　　2007年以前，在大部分上市公司资产负债表上你可能都还找不到递延所得税这一科目，因为当时绝大多数公司执行的都是应付税款法，在新会计准则将所得税的处理统一为资产负债表债务法后，这一科目才全面出现。

　　简单地说，所谓应付税款法就是在损益表的所得税中只记录当期实际应该缴纳的所得税，而在资产负债表上不做任何处理。而在资产负债表债务法下，损益表要记录理论上应该缴纳的所得税，其与实际应该缴纳的所得税的差额计入递延税款。

　　递延所得税分为递延所得税资产与递延所得税负债，形成的原因也各种各样，例如资产减值损失、历史亏损等等都是形成递延所得税的重要原因。但从A股上市公司的实际情况来看，绝大部分对财务分析有实质影响的递延所得税都是由于资产的公允价值变动所引起的递延所得税负债。

　　仍以南京高科为例，公司2007年的递延所得税负债达到了惊人的近20亿元，占公司负债和所有者权益的42.7%，虽然由于可供出售金融资产市场价值的大幅下跌，公司2008年的递延所得税负债大幅缩水，但仍有6.35亿元，占当期负债和所有者权益的10%。因此，无论是对于非营业资产和损益的调整还是对市值中现值成分的调整都不可避免地涉及到这一科目。

　　在上述对南京高科的调整过程中，在资产项目中剔除可供出售的金融资产后，如果完全在所有者权益中进行同样的剔除就大大扭曲了所有者权益的规模，因为该资产对应的除了所有者权益还有大量的递延所得税负债。

　　同样，在市值调整中南京高科的可供出售金融资产的账面值甚至高于公司的市值，其中的一个重要原因就是市值中并不完全对应公司所持有的中信证券和南京银行的股权价值，因为这部分股权的出售是要缴纳所得税的，而这部分所得税其实就归集在递延所得税负债中。因此，从市值中剔除的应该是可供出售金融资产与递延所得税负债的差额。

　　资产减值

　　资产减值损失通常来自于应收账款、存货、固定资产等，在新准则下对固定资产等长期资产所计提的资产减值一经提取不再允许转回，而应收账款等流动资产的减值准备依然允许在一定条件下冲回。

　　作为一个重要的会计估计，资产减值及对已经计提资产减值的冲回常常成为一些公司若干年度损益影响的核心要素。由于造成资产减值的原因众多，因此对其简单的全盘接受或者置之不理都不足以消除其对我们判断企业真实经营绩效以及内在价值可能造成的扭曲。

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