国金投资：合肥三洋平均中签率预测及申购分析

　　研究结论：预计二级市场配售中签率为0.105668326%

　　申购代码：737983(沪)　003983(深)           申购日期：2004年7月12日
　　发行价格：2.60元/股                      申购上限：85000股
　　发行数量：8500万股                       发行市盈率：18.18倍
　　发行方式：向二级市场投资者定价配售       发行后总股本：33000万股
　　拟上市地点：上海证券交易所 

　　一、公 司概况

　　安徽荣事达三洋电器股份有限公司主要从事智能模糊全自动洗衣机和超级簇射波微波炉的生产和销售，属于家电行业，2003年洗衣机业务收入占公司销售收入的比重为87.88%，而微波炉业务则为11.16%，两者相加总共为99.04%。

　　公司为中日合资企业，日本三洋直接和间接持有公司44.17%的股份，因此公司采取引进吸收三洋电机技术的产品技术战略，产品结构定位上以中高端产品为主。

　　我国家电行业市场竞争十分激烈，但激烈竞争主要集中在低端产品上，在中高端市场上，竞争相对平缓。目前我国中高端洗衣机市场主要由外资(中外合资)品牌占领，除合肥三洋外，还包括西门子、LG、惠而浦、松下、三星、伊莱克斯等。中高端市场产品以高科技为主要特征，以智能化、节能型和个性化为方向，产品售价较高，利润率也相对较高。公司产品结果也进行不断优化，近三年来的主营业务毛利水平平均为46.52%。新产品不断推出也使得公司的主营业务收入保持了较高的增长速度，近年来保持了16%左右的年均增长速度。

　　根据2004年第2-3期《家电科技》引用的中怡康经济咨询有限公司提供的市场调查数据，2003年国内市场家电产品各主要国外独资及合资品牌所占零售额的排名中，合肥三洋洗衣机在合资品牌中市场占有率排名前5位，微波炉在合资品牌中市场占有率排名进入前4位。

　　合资背景虽然为公司提供了初期发展所需要的大量技术，并促成了公司在中高端产品当中相应的市场定位，但公司对日方股东显示出过多依赖。公司虽已掌握目前产品的主要技术，但为未来可持续发展提供动力的新技术和新产品公司显然还没有独立掌握。本次募股资金投资项目当中的部分技术仍然需要从日方股东引进。另外，公司所使用的商标标志也大量为日方股东所有，且公司与三洋电机之间的商标使用权协议并非独占性的，三洋电机完全有权将其使用权再转让给其他合作方，可见公司在并没有掌握独立的知识产权。

　　目前中国市场开放程度日益提高为大势所趋，作为日方股东的三洋电机，其中国发展战略在日益开放的环境下肯定趋向于日益多元化，合肥三洋充其量只是其中国布局当中的一颗棋子，为其中国战略的全盘计划，合肥三洋被迫作出一定的牺牲当然可以接受。三洋电机以转让技术、商标使用权等形式与其他中方资本合作或者直接在中国进行建设生产都将对合肥三洋的发展构成直接的影响，因为合肥三洋并没有掌握独立的核心知识产权。

　　二、财务分析

　　三年来公司的流动比率分别为1.96，2.06和2.54，速动比率分别为1.00、1.28和1.57，处于一个相对较为安全的区间之内，公司短期偿债方面并不存在较大压力。2003年公司上述两项指标出现大幅度增长，反映了公司业务规模扩张之后，流动资产运营管理方面并没有及时到位，应收帐款和存货方面占用了大量的资金，而业务规模扩张并没有为公司产生自然增长的负债，致使上述两项指标在2003年大幅度上升。

　　三年来公司资产负债率一直都处于较低水平，分别为27.51%、27.97%和23.39%，公司基本没有充分利用负债经营的财务杠杆。偿债方面基本没有问题，但安全性的提高是以收益的下降为条件的。

　　公司产品结构定位于中高端产品，近年来不断有新产品推出为使得公司的盈利能力相对较高，近三年的平均毛利水平为46.52%，处于一个较高的水平。但财务数据显示公司的费用控制情况不容乐观，虽然公司毛利和主营业务利润率方面都处于一个较高的水平，但是扣除各项费用之后，公司的营业利润率只有12.55%的水平(2003年)，这意味着各项费用基本消耗了主营业务利润70%左右的份额。

　　三年来的净资产收益率分别为11.63%、11.26%和11.57%，处于一个较为稳定的水平。虽然2003年和2002年公司主营业务收入实现了22.92%和10.04%的增长，但是利润方面并没有同比例增长，三年来公司每股收益十分稳定的处在0.14元左右的水平。这同样反映了公司的费用控制并不乐观。

　　三、募集资金投向分析

　　本次发行之后，公司预计筹集资金22100万元，扣除发行费用之后，实际募集资金20091.65万元。募集资金将投资于以下项目：

　　1、超声波环保洗衣机项目

　　项目总投资9243.96万元，生产经营期15年，投产后第二年达产，达产后业绩年新增营业收入32000万元，净利润3039.88万元，投资利润率37.11%，内部收益率25.65%，投资回收期5.39年(含建设期1年)。

　　2、无转盘底部微波炉馈送系列微波炉项目

　　项目总投资7814.46万元，生产经营期15年，投产后第二年达产，达产后业绩年新增营业收入18000万元，净利润2447.10万元，投资利润率35.35%，内部收益率27.04%，投资回收期5.05年(含建设期1年)。

　　3、工业洗衣机项目

　　项目总投资5121.17万元，生产经营期15年，投产后第二年达产，达产后业绩年新增营业收入7840万元，净利润1432.35万元，投资利润率31.84%，内部收益率26.85%，投资回收期4.95年(含建设期1年)。

　　4、市场网络建设项目

　　项目总投资6000万元。

　　本次募股资金拟投资项目生产的超声波洗衣机和无转盘微波炉产品均属技术创新产品，将进一步增强公司中高端产品的市场定位，但项目所需的生产技术均从三洋电机引进，公司能否及时消化、吸收引进技术，将会直接影响到项目的顺利实施。

　　四、申购分析

　　合肥三洋采取全额向二级市场投资者定价配售的发行方式，考虑到申购上限等原因造成的市值浪费情况，预计参与申购的比率为65.93%。发行对象为2004年7月7日持有沪市或深市已上市A股市值不低于10,000元的投资者，根据截至2004年7月7日沪深两市流通A股市值合计为12200.22亿元，分析认为总申购股数约为804.40亿股，预计市场平均中签率为0.105668326%。