评论：当前货币政策与金融环境并不是偏紧而是偏宽松

　　保持货币政策稳健中性

　　央行近日发布的数据显示，10月新增人民币贷款6632亿元，新增社会融资规模达1.04万亿元，环比分别下降6068亿元和7799亿元，均略低于预期。10月M2余额同比增长8.8%，增速比上月末低0.4个百分点，再创历史新低。

　　这几个数据似乎给人一个印象：货币政策收紧了，甚至是已经比较紧了。有人认为，货币政策有可能在12月召开的中央经济工作会议上做出微调，届时M2同比增速可能会有明显回升。给人货币政策偏紧印象的还有近期的债券市场。在国家统计局11月14日发布的数据显示，10月主要经济指标多数下行之后，10年期国债活跃券170018收益率仍然上行，盘中最高至4.01%，三年来首次升破4%关口。在经济指标下行的“利好”之下债市却没有回暖，原因似乎是当前资金面偏紧，能够改变这种状况的办法似乎只有放松货币政策及放松金融监管。

　　但是，也有很多数据和现象显示，当前货币政策与金融环境并不是偏紧，而是偏宽松。10月新增信贷和新增融资虽然环比下降，但同比却分别多增了119亿元和1522亿元。导致环比下降的主要是季节性因素，10月有国庆长假，信贷和融资增量一直偏少。考虑到以上相关因素，新增信贷和新增融资能够实现同比多增，反映货币政策并不比去年同期紧。

　　考虑到季节性因素和重大事件影响，贷款和融资的增长会有波动，因此，看累计增量更能衡量货币政策与融资环境的松紧程度。今年前10个月，人民币贷款增加11.8万亿元，同比多增1万亿元；社会融资规模增量累计达16.71万亿元，比上年同期多2.36万亿元。因而，10月末人民币贷款余额和社会融资规模存量同比增速都达到了13%，后者高出年初政府工作报告确定的预期目标。

　　虽然债市下行，但股市的走势却比较坚挺，从5月中旬的3000点上方，一路上行到3400点以上，这是近年来少见的好行情。虽然股市上行的部分原因是今年经济增长超预期，但也反映当前资金面并不紧张。楼市方面，由于受到限购限贷限价限售等调控措施的影响，房价上行的势头受到了遏制，但进入楼市的资金仍然比较多，1-10月份，在房地产开发企业到位资金中，国内贷款同比增长20.2%，定金及预收款增长14.8%。房地产开发企业土地购置面积及土地成交价款的累计同比增速自5月以来基本上一直在上升，10月已分别达到12.9%和43.3%。这些数据都显示楼市“不差钱”，也因如此，虽然调控措施相当严厉，但房价下行的趋势并没有真正确立。另外，小贷公司、网贷平台等类金融、非金融发展迅速，也从一个侧面反映融资环境较宽松，获得资金并不难。

　　那么，当前货币政策和金融环境到底是偏紧还是偏松呢？偏紧和偏松的现象同时存在，其实是资金来源和资金运用之间出现了一定矛盾。这一矛盾突出地反映在M2与信贷增速的背离中。信贷快速增长，而M2增速较低，10月末，两者之差达到了4.2个百分点。M2主要是由存款构成的，可以反映金融机构资金来源的情况；贷款则是金融机构资金运用的最重要组成部分。资金来源的增长放缓了，M2增速较低，使货币政策看起来收紧了。而资金运用和资金需求仍然在比较快速地扩张，但在资金来源收紧的情况下，只有一部分需求能够得到满足，其状况反映融资环境仍然宽松，而另一些需求则会感受到融资环境在收紧。相比楼市和股市，债市对资金需求并不是优先的（预期收益率比另两者低，维持价格稳定及上涨的迫切性也低）。

　　要解决资金来源和资金运用之间的矛盾，要么使资金来源增速升上去，要么使资金运用增速降下来。有人期待M2增速明年会上升，但这可能是难以实现的。一方面，随着GDP增速放缓到6.5%左右，而通货膨胀率要维持在2%左右，M2增速下降到8.5%左右是合适的。另一方面，这些年消费率上升而储蓄率下降，居民存款的增长会趋势性地下降，这也意味着资金来源与M2的增速会维持在较低的水平。今年M2增速较低，固然有金融去杠杆的因素，实际上也是经济进入新常态的必然变化。因此，目前信贷和融资13%的增速显然是偏高的，需要使之降下来，与资金来源的增速相适应。