央行连续暂停公开市场操作 或将强化宏观审慎监管

　　无惧万亿资金到期 央行坚持 “不放水”

　　谭志娟

　　9175亿元！ 根据Wind系统统计，进入7月之后将有近万亿元的资金陆续到期，其中近70%将集中在前两周。然而，在平稳跨过6月考核大限之后，央行一反常态，截至7月7日已经连续11个交易日暂停公开市场操作。

　　尽管没有在公开市场上有所动作，但央行依然是市场关注的焦点。央行在7月4日发布了两份重要的报告：《第二季度货币政策执行报告》和《中国金融稳定报告（2017）》，字里行间“维护流动性稳定”和“防范金融风险” 都被放到了最重要的位置。

　　另据外媒报道，7月中旬或召开的第五次全国金融工作会议，其重点之一将是确立未来金融监管体制改革的基本原则和方向，而从刚刚发布的《中国金融稳定报告（2017）》中也提出央行强调其应负责中国的宏观审慎管理职能，并阐述了三种宏观审慎政策框架组织结构模式。

　　据此，市场分析央行不会让4月流动性紧张的现象重现，但后续货币政策紧中趋缓却越来越成为共识。

　　紧平衡仍存大概率

　　7月7日，公开市场有200亿元逆回购到期。但央行依然继续暂停公开市场操作，一周内净回笼2500亿元。 公开数据统计显示，自6月21日至7月6日期间，央行连续10个交易日回笼资金，累计净回笼量已达到了6400亿元。

　　尽管公开市场操作缺席，但是市场利率却并未走高。7月6日甚至延续全线下跌态势：其中，隔夜shibor（上海银行间同业拆放利率）报2.5473%，下跌3.57个基点；7天shibor报2.7919%，下跌1.09个基点；3个月shibor报4.3876%，下跌4.09个基点。

　　银行间市场利率同样下行：中国银行间市场7天质押式回购利率下跌10.17个基点，报2.6608%。同时，中国银行间市场1天质押式回购利率下跌13.34个基点，报2.5131%。

　　来自市场的信号显示，流动性似乎没有想象的那么紧迫。

　　对于没有开展公开市场操作，央行做出了表态：“近期银行体系流动性充裕，对冲政府债券发行缴款和央行逆回购到期等因素后，银行体系流动性总量仍处于较高水平”。

　　但在联讯证券董事总经理、首席宏观研究员李奇霖看来，央行不会像之前那样放水，除了6月需考虑季末考核因素，还加上金融去杠杆监管，在这一个特殊时点，央行担忧系统性风险。但7月属于正常月份，这从资金面宽松后央行连续暂停公开市场操作可见一斑。与之对比的是，在6月底前，即使流动性宽松也没停过公开市场操作。

　　“7月资金面会有一定的压力，大概率会重新回复到6月前的紧平衡状态。”李奇霖向记者表示，月初资金面的宽松可能是与6月末财政支出较大、季末MPA考核已过，原有的资金储备被释放等因素有关。但随着时间的推进，原有利好资金面的因素会逐渐消失，取而代之的是资金面的紧张压力。

　　这些可能即将影响市场流动性的因素包括：每月旬度的缴准补缴可能会抽走银行的超储资金；正在迎来集中缴税缴财政存款，这预计对银行体系流动性的拖累大约是5000亿~6000亿元左右； 外汇占款减少； 6月到期的央行公开市场操作借款等。而几乎唯一能够对这些流动性外溢进行对冲的就是央行的操作。

　　因此就不难理解为何市场如此高度关注央行的一举一动。

　　当前， 7月面临的资金面问题跟4月有些相似，都是经历了面对季末与 MPA 考核以及美联储加息的影响，同样也面临跨季资金集中到期的考验。

　　“ 相比三四月份监管的持续收紧，7月面临的监管环境暂时稳定；同时，3月美联储加息后，央行跟随上调了货币市场利率，资金面一度趋紧，而6月加息后，央行则按兵不动，并且公开市场净投放资金保证平稳跨季；此外7月经济面临高基数效应，基本面下行不容乐观。因此在他看来，至少7月债市大概率不会重现4月的大幅下跌。”海通证券首席宏观分析师姜超认为，央行如果延续目前的谨慎投放的态度，7月资金面将再度面临考验。

　　在国金证券首席宏观分析师边泉水看来，暂停公开市场操作不是货币政策收紧的信号，货币政策从前期稳健中性偏紧的操作转为真正的“不松不紧”精准投放；另一方面，央行进一步加强预期管理，强调稳定跨季资金流动性，为市场增强信心。

　　“7月，央行对到期的MLF可能仍会续作，在策略上仍以1年期替代6月或3月期限，以提高银行的资金成本；OMO则会更加具有选择性，会适时的根据货币市场利率的变动来择机决策；其他货币政策工具相对看好兼具财政与货币政策的PSL。这一方面有利于基建棚改的推进，稳定投资；另一方面也能实现补充流动性的目的。”李奇霖预测。

　　央行或强化宏观审慎监管角色

　　近日，召开的央行货币政策委员会2017年第二季度例会中再次强调实施稳健中性的货币政策。会议强调，实施好稳健中性的货币政策，综合运用多种货币政策工具，维护流动性基本稳定，引导货币信贷及社会融资规模合理增长。

　　“央行对于货币政策的表述没有发生改变，仍是稳健中性，金融去杠杆的政策意图还在，其操作目的仍在于维持货币市场的稳定，使银行体系流动性保持在合理水平。”对于央行二季度例会透露出的信号，李奇霖对记者表示。

　　既然货币政策意图不变，意味着防风险、去杠杆依然是下半年金融监管不变的方向。

　　而从上半年央行的成绩看： 资金面平顺跨越年中考核，却并未出现资金价格高企，从某种程度上显示了央行在引导市场预期以及流动性调节上，实现了年初提出的“保持货币政策稳健中性”的基调。

　　值得注意的是，在这个过程中，央行对货币政策工具的搭配使用愈发灵活：上半年既有提前对公开市场利率调控，也有通过“锁短放长”调控公开市场操作方式来应对跨季资金需求。这使得在国际上美联储加息、国内金融去杠杆的背景下，依然保持了市场的稳定性。

　　这或使得央行在未来的宏观审慎政策框架中扮演更重要的角色。

　　《 中国金融稳定报告（2017）》中指出，要把防控金融风险放到更加重要的位置，加强系统性风险监测与评估，下决心处置一批风险点，完善存款保险制度功能，探索金融机构风险市场化处置机制，确保不发生系统性金融风险。

　　上述报告中提出，宏观审慎政策框架继续完善。金融监管协调部际联席会议继续深入推进金融监管政策、措施、行动的统筹协调，不断增强金融监管合力和有效性。系统性风险监测评估不断加强，全球系统重要性金融机构处置机制继续完善。宏观审慎评估体系（MPA）有效运行，外汇流动和跨境资金流动宏观审慎政策框架不断完善。房地产市场的逆周期调节进一步强化，因城施策的差别化住房信贷政策效果初步显现。

　　金融监管协调部际联席会议正是此次《 中国金融稳定报告（2017）》第八部分“宏观审慎管理”中总结的宏观审慎政策框架的三种主要组织结构模式之一。

　　全国人大财经委副主任委员吴晓灵曾公开表示，“一行三会”的简单合并不能解决现有问题，应对金融产品的本质有清晰的认识，并确立央行在金融业中的主导地位。她还表示，为了维护稳定的货币环境，有效传递货币政策，中央银行应该对存款类金融机构进行审慎监管，中央银行最后贷款人的功能，决定了必须以中央银行为主体，构建审慎管理框架，为有效化解金融风险，要统一宏观审慎与微观审慎的监管，并加强对金融基础设施的监管和组织实施金融业综合统计。

　　边泉水表示，考虑到金融监管可能会取得实质性进展，以及下半年经济下行压力的加大，高度灵活的货币政策可能会继续保持。

　　兴业研究有分析师也持类似看法，7月份央行大概率将采取两端操作（7天期逆回购搭配1年期MLF为主）。由此，既保证短端资金价格的平稳，也确保中长期资金对于市场预期的稳定。

　　该分析师还建议，关注央行对冲在7天和1年两个期限之间量上的分配和7月下旬政治局会议对于未来央行政策变动的风向标作用。

　　目前银行家对货币政策的感受认为“偏紧”的有所提升。 2017 年第二季度中国人民银行开展的全国银行家问卷调查结果显示：货币政策感受指数为36.6%，比上季和去年同期分别下降6.4 个和21.7 个百分点。其中，有30.1%的银行家认为货币政策“偏紧”，比上季提高9.8 个百分点；66.6%的银行家认为“适度”，比上季下降6.9 个百分点。不过，对下季度，货币政策感受预期指数为37.4%，高于本季0.8 个百分点。