PMI回落 债市运行相对平稳

　　PMI回落 债市运行相对平稳

　　本报见习记者 杨毅

　　债券市场越是平静,则越需留意边际性变化。回顾刚刚过去的7月份债市，前半个月市场人士在热烈讨论商品与债券齐升现象的原因，后半月，在洪涝灾害、风险偏好下降、监管收紧以及美、日议息会议等因素的扰动之下，十年期国债向下突破2.8%的长期底部。

　　业内人士表示，整体而言，收益率曲线进一步平坦化的动力仍旧取决于短端利率或者风险事件的曝出。目前来看，预计8月份债券市场相对平稳，大概率为震荡市，然而越是平静的市场，越需防范流动性、信用违约、债市供给等因素的边际性变化。

　　债市延续此前上涨行情

　　尽管7月份股票市场冲高回落，外部市场不确定性加剧，但国内债券市场则延续牛市行情。回顾上个月的市场表现，收益率方面延续了下行趋势，不过长端利率较6月份下行速度有所放缓，中短端收益率出现加速下行，信用债下行依然迅猛，信用利差快速收窄。

　　而具体到上周的市场表现，国债和政策性金融债收益率涨跌互现。据中信证券研究部统计，截至7月29日，国债1年期、3年期、5年期和10年期分别变动-2.35BP、-0.40BP、-1.38BP、-1.39BP至2.24%、2.48%、2.58%、2.78%。国开债1年期、3年期、5年期和10年期分别变动1.65BP、0.74BP、-3.82BP、0.47BP至2.35%、2.74%、2.97%、3.15%。此外，非国开债1年期、3年期、5年期和10年期分别变动0.67BP、1.40BP、-1.58BP、-1.54BP至2.37%、2.78%、3.00%、3.19%。

　　对于债市的持续上涨，分析人士表示，这或许是源于资产配置需求的上升。国泰君安徐寒飞债券研究团队认为，从国内因素看，6月份投资加速下行，尤其是房地产拐点回落，地产融资边际上开始收紧，宽财政托底力度有限；此外，监管去风险引发影子银行和非标扩张减速。从海外市场看，英国脱欧成为全球黑天鹅事件，全球负利率国债占比达到1/3。在投资下行和机构配置需求推动下，中国债市加速上涨，超长利率债的配置需求较为旺盛，尤其是超长利率债15-30Y期收益率显著下行20BP至30BP。

　　而在债市全面上涨的市场环境下，7月份资金面流动性总体宽松，小有波澜。在市场人士看来，尽管经历了7月底的缴税以及其他季节性因素影响，但是资金成本受到的冲击不大，在央行的流动性操作影响下，市场流动性迅速恢复正常。从回购和IRS的表现来看，仍然保持平稳。

　　PMI下滑不能印证经济下滑

　　除了资金面，部分宏观经济数据也成了投资者判断债市运行的依据之一。8月1日，国家统计局公布的7月份中采制造业PMI为49.9，比上月下降0.1个百分点；非制造业PMI为53.9，比上月上升0.2个百分点，连续两个月回升。

　　对此，九州证券全球首席经济学家邓海清认为，从当前的经济数据看，虽然中采PMI不理想，但是财新PMI大超预期。此外，房地产价格增速超市场预期，同时发电耗煤量增速强劲回升。在这样的情况下，经济企稳回升的概率加大，结合今年政府坚定推行供给侧改革的态度，当前进行宽松的概率很低。

　　值得注意的是，7月份中采PMI为49.9，这是自2016年3月份以来连续四个月下滑，这引发了部分人士对经济出现惯性下滑的疑虑。“中采PMI下滑不能印证经济下滑，发电耗煤大幅回升才值得关注。我们认为仅凭当前的PMI数据很难得出如此的结论。”邓海清表示。

　　在邓海清看来，做出这样的判断基于四方面的考虑。首先，根据统计局的解释，江苏、安徽、湖北、河北等地的生产指数回落幅度较大，这些省份的强降雨导致生产受到了一定程度的阻碍。其次，唐山限产导致高耗能的钢铁行业受到影响可能是导致PMI下滑的另一重要原因。再次，从高频数据看，6大发电集团的发电耗煤量的同比增速却在持续环比回升，这与工业增加值的趋势更加一致。7月发电耗煤量同比增速环比回升至7.1%，较上月增速抬高了5.1%，同比增速创2014年3月以来最高值。最后，PMI的数据只能验证过去的状况，与未来的状况关系不大。

　　警惕债市可能的回调压力

　　在债券配置需求旺盛、部分宏观数据不时出炉的背景下，市场人士表示，对于债券市场短期内要留意边际性变化，并警惕债市回调压力。在配置压力的带动下，各债券品种利率均有较大幅度的下行，但7月的各项经济数据均可能超预期，基本面回升、风险偏好上行导致长端债市回调压力仍然巨大。

　　中金公司固定收益研究团队表示，从基本面看，前期高频数据显示经济运行平稳，房地产销售依旧强劲，财政政策屡屡被提及，但后续金融监管风暴、信贷数据低迷等导致经济下行预期仍未好转。

　　从资金面看，缴税、外汇干预及银行分红换汇等引发的资金面紧张情况目前得以缓解，而伴随着央行持续大额逆回购的效果显现以及市场情绪改善，并叠加其他影响因素，预计资金面回暖的趋势或将延续。中泰证券研究所分析师罗文波表示，总体来讲，扰动7月份资金面的一些因素或将在8月份不能持续，预计8月份流动性较7月平稳偏松。

　　此外，从海外市场的表现看，美国经济数据和FOMC会议降低短期加息可能，同时导致美元走弱，均有助于缓解人民币贬值压力。

　　中金固定收益团队表示，整体来看，收益率预计仍将保持震荡下行走势。不过，货币政策短期放松概率较低，潜在下行空间受限，预计市场震荡将有所加剧，并等待信贷、房地产下行等带来的中期契机。