万科“点名”请监管者表态 证监局抛出“三个不顾”话外有音

　　万科“点名”请监管者表态 证监局抛出“三个不顾”话外有音

　　彭友 黄一帆 俞菁菁

　　金杯共汝饮，白刃不相饶。如果一年前那场在冯仑办公室里为时4个小时的密谈能够春风化雨，王石和姚振华也许不至于走到今天剑拔弩张的境地。

　　7月19日，随着万科向多个监管部门提交《关于提请查处钜盛华及其控制的相关资管计划违法违规行为的报告》，原本企业之间的市场行为，终于以一种昭告天下的方式呈至公堂之上。

　　随后钜盛华委托律师一一批驳了万科的举报问题，不过，双方的交锋引来的是证监会的谴责——“万科相关股东与管理层置资本市场稳定于不顾，置公司可持续发展于不顾，置公司广大中小股东利益于不顾，严重影响了公司的市场形象及正常的生产经营，违背了公司治理的义务”。

　　而在7月21日，保监会主席项俊波在“十三五”保险业发展与监管专题培训班上表示，将大力倡导“保险姓保”的发展理念，严把股东资格审查标准，在产融结合中筑牢风险隔离墙，促进保险业务结构调整，规范保险投资运营行为。这亦被市场解读为对于“万宝之争”中前海人寿万能险投资的监管表态。“万宝之争”也从此掺入更多的变量因子，未来局面更难预料。不过自万科复盘以来，股价整体呈走跌态势，宝能的杠杆资金是否安全？已临近30%持股红线，宝能的股权腾挪空间还有多大？

　　交锋白热化

　　随着宝能持有万科25%以上的股权，已经成为事实上的第一大股东，万科正试图以种种方式揭示宝能的违规行为，以证明其不具备成为第一大股东的资格，更无投票权、改组董事会的权利。

　　在这份通过媒体“泄露”出来的举报信中，万科认为宝能的九个资管计划存在的问题包括：违反上市公司信息披露规定；违反资产管理业务相关法律法规；九个资管计划将表决权让渡予钜盛华缺乏合法依据；涉嫌损害中小股东利益，涉嫌操纵股价。

　　为此，万科请求监管部门核查两个方面：宝能在增持万科股份过程中是否存在市场操纵行为；资管计划的优先级委托人是否事前知悉由于股票锁定导致无法减仓平仓的风险。

　　不过，本报随后获知的钜盛华委托中银律师事务所出具的法律意见书回应称：“《万科报告》上述所质疑钜盛华及九个资管计划涉嫌违规事项，缺少事实基础，没有法律依据，《万科报告》未能指证钜盛华及资管计划可能违法任何具体的法律条文来支撑万科观点，《万科报告》纯属主观臆测。”

　　随着万科“点名”监管部门，后者再也无法保持沉默。不过，最先到来的却是深圳证监局的两份监管函。

　　在给万科的监管函中，深圳证监局指出：“你公司举报事项的信息发布和决策程序不规范。一是未按规定健全对外发布信息的申请、审核机制，导致相关信息被部分非指定信息披露媒体提前公布。二是以公司名义向监管部门提交对公司重要股东的举报事项，有关决策程序不审慎。”

　　在给钜盛华的监管函中，深圳证监局指出：“你公司在增持万科股份期间，未按权益变动报告书的要求将相关备查文件的原件或有法律效力的复印件备置于上市公司住所。”

　　而在7月22日的证监会新闻发布会上，证监会新闻发言人邓舸称：万科相关股东与管理层之争已经引起社会高度关注，相关各方本应成为建设市场、维护市场、尊重市场的积极力量，带头守法，尽责履职。但遗憾的是，至今没有看到万科相关股东与管理层采取有诚意、有效的措施消除分歧，相反通过各种方式激化矛盾，置资本市场稳定于不顾，置公司可持续发展于不顾，置公司广大中小股东利益于不顾，严重影响了公司的市场形象及正常的生产经营，违背了公司治理的义务。对此，证监会对万科相关股东与管理层表示谴责。

　　7月21日，保监会主席项俊波在“十三五”保险业发展与监管专题培训班上也表示，要严把股东资格审查标准。要让那些真正想做保险的人来做保险，决不能让公司成为大股东的融资平台和“提款机”，特别是要在产融结合中筑牢风险隔离墙。

　　亦有市场人士直言：“去年底监管部门曾详细核查过宝能的情况，当时并未查出什么问题，随后监管部门在这方面鲜有发声，应当是希望通过市场自身解决。但随着双方争斗的白热化，以及社会影响越来越大，情况可能又会发生变化，未来走势更加扑朔迷离。”

　　杠杆压力

　　近几日来，万科A股价整体走跌，虽然盘中偶有大单试图力挽狂澜，但往往会招致抛盘如雨，这就给宝能的杠杆资金形成了巨大压力。

　　万科在举报信中测算了宝能9个资管计划的平仓线，分别是12.25元-17.65元不等。对于具体价位，市场存在不同的看法，简单的通过平均价来判断成本，得出的结果不一定准确，每次的交易价格、时间都会影响到成本，核心数据也只有宝能掌握。不过，多位参与过配资业务的市场人士对本报称，如果8折是平仓线的话，那么8.5折就会预警，需要补充保证金，不然托管人有权利强平。近日亦有消息称，宝能已经对泰信1号资管计划补充了保证金。

　　当前，产业资本举牌小市值上市公司蔚然成风，数亿元便能玩得风生水起。然而，宝能面对的是将近2000亿市值的万科，资金还充裕否？

　　从宝能近期的融资动作来看，其面临的资金压力开始凸显。7月12日，万科A和南玻A分别发布公告称，钜盛华已质押所持万科A和南玻A所有股权。按照两只股票质押前一日收盘价以及通行的五折质押率计算，宝能系两笔股权质押大约可以获得6.74亿元左右的现金。不过考虑到万科股价现在的价位及流动性，这一质押金额或许还要打折扣。

　　此外，宝能系旗下公司深业物流一笔26.2亿元的私募债已临时取消发行。另外钜盛华已经向深交所申请发行一笔150亿的小公募和一笔50亿的私募债券，目前均已受理，是否会面临被取消发行的命运尚未可知。

　　不过，金融机构或许并非宝能唯一的输血来源。7月8日下午，广东省汕头市委书记陈良贤参观考察宝能集团，宝能集团董事长姚振华带领集团高管汇报宝能集团的发展，值得关注的是与陈良贤同行去宝能总部跟姚振华座谈的还有30多位全国各地潮汕商会会长。据称，很多会长表示，“如果宝能需要支持就尽管开口”。

　　总的来看，要化解宝能的资金压力，最好的方式的万科A股价上涨，使宝能持仓尽快实现浮盈，然而不少券商却表达了悲观的态度。

　　瑞信7月12日发布报告，重新给予万科A、H股投资评级，评级均为“跑输大市”，并大幅调低目标价，把万科A目标价由原先的20.8元人民币，大幅下调至10.1元，未来的潜在跌幅达46%。对于万科H股，瑞信将目标价由原先的25.4元，大幅调低52%至12.1元。高盛高华在7月8日给出的报告中，将万科A股评为“卖出”，认为其估值偏高，目标价为15.6元。

　　不过，亦有投行对宝能的杠杆风险提出警示。国际投行摩根大通在《影子银行+双倍杠杆的风险：万科宝能案例》报告中测算，6家银行为宝能利用4.2倍杠杆。基于万科披露的钜盛华财务数据，摩根大通分析了钜盛华的偿债能力，其得出的结论是：剔除通过购入万科和保险业务获得的投资收益，钜盛华的偿债能力明显差于其他公司（比如A股上市的那些房地产公司）。由此摩根大通认为，银行决定给予钜盛华股权投资万科资金支持，主要是看抵押品价值（比如万科股票）。而摩根大通认为这种做法并不谨慎。

　　此外，基于万科的报告披露以及新华社的报道，摩根大通认为资管产品也有相似去年银行通过伞形信托结构参与到股票市场融资的特性。

　　中国国务院发展研究中心金融研究所名誉所长夏斌撰文指出，分析当前我国的金融风险，已不能仅仅沿袭过去银企之间简单的、仅仅限于借贷双方的债权债务分析关系。“目前一些银行为了降低成本、降低存贷比、降低风险资产规模，纷纷绕过监管，通过同业往来、应收账款、持有非银行金融机构发放的金融产品等各种方式，大幅增加向非银行金融机构的债权，表现为第三类非银行金融资产。”

　　夏斌在文中指出，如果目前整顿策略简单，想一下子堵塞各种风险漏洞，去杠杆，很有可能出现像去年股灾前去杠杆时发生的市场动荡和“倒塌”事件。

　　而证监会于7月18日正式施行的《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》，则提高了私募资管产品监管标准，将股票类产品杠杆降为不超过1倍。

　　增持空间

　　面对万科A股价的跌跌不休以及随之而来的保证金压力，理论上宝能可以以继续买入来化解：一则挽救股价跌势和资金安全，二则巩固第一大股东地位。

　　既然以数百亿资金有备而来，宝能显然不会在交易规则上犯低级错误，其增持节奏亦显缜密。7月5日，万科A第二个跌停板上，宝能在尾盘豪掷14.9亿元购入7529.3万股，促成了次日的开板。7月6日，宝能再度少许增持，将持股比例精准止步于25%。

　　自从对万科的持股比例达到25%之后，宝能系已经连续多日“失声”，不料却被万科的举报信“透底”：宝能依然在增持，目前合计持股占万科总股本之25.40%。

　　那么，在现有的监管规则之下，在持股比例达到25.40%之后，宝能后续的股权腾挪空间还有多大？对于股权之争而言，这才是决定双方成败的核心命题之一。

　　对于以举牌方式来增持股权的投资者而言，30%是一道极为敏感的红线。若增持幅度超过30%，将随之面临更为严苛的规则要求。

　　根据《上市公司收购管理办法》：“收购人持有一个上市公司的股份达到该公司已发行股份的30%时，继续增持股份的，应当采取要约方式进行，发出全面要约或者部分要约。”“收购人按照本办法规定进行要约收购的，对同一种类股票的要约价格，不得低于要约收购提示性公告日前6个月内收购人取得该种股票所支付的最高价格。”“未取得中国证监会豁免而发出全面要约的收购人应当购买被收购公司股东预受的全部股份。”

　　业内人士指出，当持股达到30%一线，且继续增持的话，就会触发强制要约收购义务。如果未能获得证监会的豁免，则需要进行全面要约，而非部分要约。在当前当事方争斗日渐白热化的情况下，宝能若想获得和风细雨的收场，恐非易事。

　　简单算一笔账，万科A在6个月内的最高价是22元（对应市值2134亿元人民币），万科H股6个月内最高价是20.95港元（对应市值275亿元港元）。剔除宝能自身持有的30%A股股权，理论上，宝能需要准备的要约收购资金高达1730亿元人民币，这显然是不可承受之重。

　　麻烦还在后头，即使宝能安然度过要约收购这一“障碍”，未来的增持力度也无法“彪悍”起来。根据《上市公司收购管理办法》：“在一个上市公司中拥有权益的股份达到或者超过该公司已发行股份的30%的，自上述事实发生之日起一年后，每12个月内增持不超过该公司已发行的2%的股份。”这一规则，业内称之为“爬行条款”。

　　从过往案例来看，如果宝能增持幅度不慎越过了30%一线，而又不想触发要约收购，则可以通过减持部分股份，退回到30%以内。当然，这将不可避免地触发12个月内不得反向交易的规定，构成短线交易，所产生的收益需上缴上市公司。

　　不过，由于越过30%红线的代价实在太大，宝能比较现实的做法是在红线以内继续增持，即大概还有5.06亿股的增持空间，合计市值约86亿元人民币。

　　需要思量的是，86亿元能够挽救万科股价的跌势，从而解救宝能的杠杆资金危局么？

　　7月19日，《万科周刊》在微信文章中暗指：“当某个大资金成为唯一明庄的时候，其它所有机构都将成为对手盘。”