於平：万宝之争不会是最后一个

　　於平：国际并购整合联盟（Global PMI Partners）中国总裁

　　对于中国上市公司来讲，由于国内的证券市场还处于过渡期，很多信息披露还是不够充分，很多内部信息我们不知道，只是从外部别人评论或者发表的信息来看公司目前的情况，这容易导致市场各方面人士对此仁者见仁、智者见智。由于我在国外时间比较长，在美国的20年的时间里接触了很多公司，同时做了很多并购以及并购后的整合和公司治理。

　　 我认为，作为一个上市公司，对股民也好，对股东也好，是不是承担起了它的责任是一个重要的问题。从国外经验外来看，一个上市公司肯定是一个公众公司，所谓公众公司，所有的利益牵扯方都在里头，包括大股东、小股东、股民和社会。因此，上市公司的信息准确披露尤为重要。

　　 给大家分享之前的一个典型的并购和反并购案例。这家公司叫做A公司，虽然公司是在比利时注册，但一八几几年控制欧洲30%-40%工业。这样一家业绩如此好的公司，却几十年一直分红非常低，股价也不涨。

　　 这时候一个意大利人悄悄的买了17%的股份，然后找到公司董事说：“我要收购你们公司全部股份”。因为他认为公司超级的低估了。

　　 可以说，这个案例跟万科事件非常的相似，创始人只占公司7%的股份，他们增发一倍，增发给谁呢？给他们的一个子公司，子公司成了拥有这个公司50%股份的公司，想通过这个地域外部的收购，等于贬值了50%，原来17%意大利公司变成8.5%了，但实际上还是有很大威力，也可以召开股东大会。

　　 但是，这时候他们的管理层说找了一个所谓白衣骑士，找到一个法国公司，把这个公司60%股份收购了，想用这方法抵御意大利人的收购。

　　 由于法国公司用了高利贷收购公司60%股份，最终不得不把几乎公司所有东西拍卖，最后就剩很小的电力公司。

　　 通过这个案例可以看到，作为上市公司，你的责任是公众责任，不是因为你是创始人，就有权按照你的意志去做。

　　万科这个事情，只是一个开始。在中国，作为上市公司，对社会应该负什么责任？我们现在说大股东意志，这不太符合成熟社会里公司治理的规则，在美国公司法里非常注重小股东利益，或者用小股东牵制大股东，保证上市公司作为公众公司承担对社会的责任。

　　公司治理涉及结构与机制

　　马忠：北京交通大学教授博导

　　万科事件之所以将成为中国资本市场上标志性案例，主要是由于每个人看问题角度和立场不同，所表达的观点自然就有所区别。从学术和教学角度来讲，什么是公司治理结构呢？首先看股东结构，也就是股权结构。长期以来，在中国的公司治理结构下，大股东控制着管理层，并且拥有多数股权，这与美国公司治理有所区别。

　　 如果万科是相对股权分散的公司，而且公司董事会能够作出比较好的科学合理的战略决策，这就是一个好的董事会；下面说一下，公司治理的两个方面，一个是结构，一个是机制。

　　 公司治理机制方面可能会出现一些问题，比如公司董事会要跟原来大股东有效沟通。在中国这种文化下，能不能跟大股东有效的沟通？当然，是否一定要代表大股东利益是另外一回事儿，但是，要跟大股东有效沟通。现在有一种潜在的意识，大股东现在不喜欢王石这帮人了。

　　 然而，他们也没有真正否认王石对这个企业做出的贡献。换一波人，一定能够像他们那样真正发挥作用吗？那也未必。因此，我提出两方面问题：首先，关于公司治理，从治理结构和治理机制上我们可以做后续分析研究。其次，在收购对象选择上，能不能总结出一般规律，这是站在学术角度的一点点思考。

　　管理层股权结构至关重要

　　田飞：鲁证创业投资有限公司业务总监

　　从宝能事件来讲，经过十年并购市场的发展，终于能够把学术上的东西在实际运作当中体现出来，这是控制权市场巨大的进步。我觉得这是整个市场尤其是外部治理市场具有划时代意义的事件。在公司内部治理不够完善的时候，有一个外部治理的制约，从整个市场来讲，宝能做了一件大好事。

　　 经过宝能事件之后，现在估值降下来。理论上讲，第一大股东拥有34%以下控制权的很多公司，都有被市场举牌的可能。这样的公司在A股现在至少有几十家，而且很多公司都已经出现了这样的苗头。

　　 以前投资的时候，比如对初创型的公司，没有考虑到股权结构设计问题。出现这个问题之后，很明显的感觉是，大家在投资的时候都要求进行管理层股权结构设计。尤其新兴的互联网公司，要不断通过股权融资发展，而传统重资产行业因为有资产可以贷款，通过债券来解决。

　　 轻资产大量融资通过股权融的，导致后面存在一个很普遍问题，实际控制人表决权将受到挑战。实际上，在现有制度下，做股权结构设计，工具是严重不足的。

　　 大家现在做的事是：我既想拥有实际控制权，但是股权又非常分散，我可能通过我的管理团队或者通过我的关联方签订一致行动人协议，达到实际控制。但是，在一致行动人协议当中，如何界定一致行动人？与此同时，如何能够保证新兴产业公司的控制权、表决权？这是学术上后续值得探讨的一个话题。

　　并购规则需进一步完善

　　李春喜：《华夏时报》总编助理证券部主任

　　通过并购万科这个事情，能够让中国资本市场、让公司治理走上新的水平。事实上，不排除万科是中国A股中非常优秀的一家公司，虽然也暴露出来很多毛病，但是这些毛病都是上市公司通病。从万科的角度来说，主要还是在于正在兴起的理财资金收购问题。

　　 我觉得这方面法规还需要进一步完善。与此同时，并购方面的规则，通过这次事件暴露得很清楚，是不是应该根据这个案例进行一些修改或者完善？这是很重要的。另外，董事会和管理层方面的边界的界定，总体上来说，还是一股独大，大股东控制的局面占多数。

　　 事实上，面向未来公司治理的相关法规的演进也是非常重要的，尤其股东和管理层之间责权利和法律边界的界定。我们的法律希望更多的保护利益相关方，保护股东、管理层，包括员工和客户利益，这实际上是公司利益整体，公司利益包括其中。

　　 最近，高法和证监会出台了一个新的《规定》，要在全国各地试点法院搞调解，资本市场纠纷调解机制，有一批试点法院会成立调解组。我觉得这是一个进步。

　　万科事件暴露独董制度缺陷

　　谢泽敏：大信会计师事务所总裁北京交通大学中国企业兼并重组研究中心研究员

　　从万科停牌到今年复牌，关于公司治理，包括公司董事长在内管理团队，可以说是既负责任，又不负责任。或许原来万科的品牌、公司治理都很好，但是当野蛮人来敲门的时候，管理团队慌了手脚。之所以慌了手脚，可能是因为原来管理团队习惯按照自己的一套方法去管理万科。

　　 当野蛮人出现时，对管理层造成极大冲击，这充分暴露了公司治理问题。

　　第一，从华生自己说法来看，其实暴露了很多问题。当时他没在场，电话表决的，他说不了解情况，现在只能被动的投赞成票。因为投了反对票或者弃权票就会给中小股东造成损失。

　　 那么，问题来了，上市公司的独立董事职责是什么？按照规定，独立董事对上市公司及全体股东负有诚信与勤勉义务，独立董事应该按照相关法律法规、证监会指导意见和公司章程要求认真履行职责，保护公司整体利益。

　　 为什么说既负责任，又不负责任呢？首先，为什么要停牌？停牌之前有没有意向，还是停牌以后再找对象？这些是要思考的问题。

　　 第二，作为董事会的表决，开董事会之前，华润有没有把相关东西告诉独立董事，独立董事有没有思考时间？通过电话做出一个匆忙的决定，他们的理由是6月18日这个时间点到了。那么，之前为什么不进行风险提示？

　　 王石也不负责任，董事会表决之前有没有把议案跟董事沟通，董事们都不知道，如此重要的决定都是靠瞬间判断来完成。现在反而交给中小股东出来判断。独立董事是专业的，都无法作出判断，中小股东又怎么能作出正确的判断呢？

　　 如果你冒险做一个明知道股东都不认可的方案，也是不负责任的。在这个问题上，准备工作不充分，其他董事又不执行，而且信息披露又不完整。在这种情况下，把一个不成熟的方案匆匆忙忙交给市场判断，董事会做方案时候，考虑周全了吗？在这次野蛮收购中，上市公司治理值得考虑。

　　公司是否需要实控人需监管层引导

　　何晓明：北京交通大学中国企业兼并重组研究中心研究员副教授 博导

　　对于保护全体股东的利益，从境外上市公司处理方式来看，实际上有两大类型的操作。像英国和美国是典型的保护股东利益，股东是高度分散的；而在欧洲大陆，也包括日本，股权是相对集中的。在不同的股权分布上，所保护的利益方是不同的。像欧洲大陆，可能更多的要保护利益相关者，不仅仅是股东，股东是其中一类，属于资本市场的一类。

　　 此次研讨会上，也有专家说到现在中国上市公司是否需要实际控制人？事实上，从监管角度来说，监管层是不是应该从一些方向上做相关的引导？监管层可以从国家角度、从资本市场角度，看看哪种形式更适合中国的国情？毕竟我们的企业，在中国的情境之下，不管政治环境还是经济环境，都非常特殊，监管层是不是应该有相关的操作，这是我的一个想法。

　　宝能应多考虑自身资金安全性

　　龚卫锋：解放军后勤学院军事物流系副教授

　　目前看来，虽然各方还在不断的博弈，但是，正所谓没有永远的敌人，只有永远的利益。

　　 我有几点自己的想法：首先，应该秉承全体股东利益至上的原则，这个作为基本原理；其次，此次各方力量的相互博弈应该坚守法治原则，遵守市场规则。作为管理团队必须树立全心全意为全体股东负责的初心，还是要考虑股东利益的最大化，希望不要引发国有资产的损失。

　　另外，还要考虑战略各方的合作共赢。总是这么搞下去，今后到底谁赢？目前对各方面都有伤害，包括宝能，从去年7月份、8月份开始，之前股价还没有超过15块钱，但后面那就高得离谱了。一旦股价跌到17块钱甚至16块钱以下，宝能所要承担的风险很大，宝能应该多考虑自身的资金安全性。

　　万科控制权之争将成为并购标杆

　　谢纪刚：北京交通大学中国企业兼并重组研究中心研究员讲师

　　围绕着控制权之争，宝能和万科已经真刀实枪的干起来了，很难让任何一方平静的全身而退。面对选择的时候，亲身参与的利益相关者和旁观者的选择一定是不一样的。控制权之争涉及到大家争抢万科平台这块地盘的长期控制、生存、发展权，这是问题的本质所在。这场争夺战已经打响，就不可能再握握手各自退出。

　　毕竟在举牌之前，大股东是华润。其实有很多类似的问题，地方、国有上市公司等等，为什么那些公司大股东持股比例也比较低、资产也比较优而没有人举牌呢？为什么唯独发生在万科身上？仅仅是因为它的资产优质吗？不是，我认为背后可能还有很多其他事情，这是第一个看法。

　　此外，万科控制权之争的启示意义在什么地方呢？比如说现在美的集团，合氏家族持股比例30%多，不到40%，管理层现在权力比较大，类似于这样的公司，包括蓝标等，将来能不能通过外部治理提高股东回报。万科的控制权之争是标杆，会影响到后续一系列事情的发展。