资本市场需要泄洪渠 机构呼吁松绑期指交易

　　■本报记者 叶青 北京报道

　　5月31日晚，中金所的一则简短公告为当天的股指期货乌龙指事件画下了一个仍有疑问的句号。中金所的公告显示，5月31日上午IF1606 合约在10：42出现瞬间跌停。经查，是由于某套保客户398手市价卖出委托连续成交，并触发市场技术性卖盘所致。其间，交易对手高度分散。

　　 公告包含了很多信息量，但为何采取这种低级套保策略、怎么触发技术性买盘等诸多细节，仍然给市场留下了丰富的想象空间。

　　业内人士认为，去年股指期货交易活跃时期，几百手单子下去如泥牛入海，基本不会对价格造成影响，没想到现在直接能砸出跌停板来。

　　机构不敢大举建仓

　　5月31日10点42分11秒，期指主力合约IF1606盘中突然暴跌，500张空单一度导致合约跌至2732.4点，触及跌停，7秒钟后，打开跌停板，快速补涨。截至当日收盘，IF1606合约收于3158.8点，涨123点，涨幅4.05%。

　　 “我们观察到，盘中为数不多的单子就打穿了主力合约，表明市场深度不够，市场的流动性受到严重限制，进而影响了机构套保功能。去年股指期货交易活跃的时候，这个基数的单子根本不会对价格造成影响，更不会大幅偏离价格运行。”海通期货总经理徐凌在接受记者采访时表示。

　　自去年股灾发生后，为了抑制投机，监管层对股指期货在保证金、手续费以及开仓手数三方面进行严格限制。保证金由10%上调至40%，当日平仓手续费由万分之1点15上调至万分之23，当日单一品种新开仓手数不超过10手。

　　 业内人士表示，上述三方面限制可以说对股指期货戴上了紧箍咒，直接导致了股指期货成交量和持仓量大幅下滑。沪深300主力合约成交量由限制前200万手下降至不足2万手；持仓量由限制前的6万手以上下降至3万手；上证50主力合约成交量由限制前50万手以上下降至不足1万手，持仓量由限制前的6万手以上下降至1万手。中证500期货主力合约成交量由限制前30万手以上下降至不足2万手。

　　 对此，银河期货高级策略分析师仲文庆表示，通过上面的数据可以看出，监管层限制股指期货交易的措施已经起到明显效果，三大期货主力合约的成交量和持仓量均出现明显的下滑，尤其是体现合约活跃度的成交量下降幅度更是几十倍至上百倍。

　　 此前，有部分市场人士认为，股指期货受到限制的一条重要原因是做空股市。然而，从股指期货受限开始日2015年9月7日至今年6月1日，上证指数却由3160.17下行至2914.38点。

　　 另外，自去年股灾过后，股市走势继续萎靡，部分原因在于基本面因素，中国经济进入到新常态，经济增长目标也调降至6.5%-7%，而物价的上涨也在一定程度上制约了央行采用降息降准等货币工具的空间，同时在监管层面，对于结构化杠杆类型产品的限制日趋严格。因此，经济增长乏力、市场流动性偏紧以及监管日趋严格是股市低迷的根本原因。

　　“从技术层面看，股指期货受到限制造成的一系列连锁反应也是股市低迷的一方面原因。交易手数限制、保证金提高以及单日成交手续费大幅上调是股指期货交易的三道枷锁，这些限制已经使过去私募机构经常使用的股指程序化交易、股指期现套利交易、利用期货对现货进行套保对冲风险等交易策略销声匿迹，利用现在的股指期货很难像过去一样方便地对冲现货头寸的下行风险。”仲文庆对记者说。

　　 此外，由于成交量的大幅下降，期货的价格发现作用也大大弱化。

　　 据记者了解，现在很多机构投资者在交易过程中会更加谨慎，因为市场上既缺乏非常有效的价格发现的指标，同时更缺乏对冲风险的工具，一旦出现市场大跌很难有效地控制风险，在这样的背景下降低仓位甚至空仓等待，成为了唯一的可选项。

　　“就股指期货持仓限制的角度而言，此前的阿尔法策略投资者很难通过股指期货对冲现货风险，从而影响到股票市场交易规模。这方面的成交金额的萎缩是可预期的，但A股成交金额的萎缩本质上还是体现了熊市中人气的低迷。”北京某私募基金经理刘煦然在接受《华夏时报》记者采访时表示。

　　刘煦然指出，监管机构可以限制住单个合约品种的持仓，但是限制不住资本逐利的本质。正是由于股指期货交易限制颇多的原因，市场的资金纷纷寻找出路，从部分投资者转移至新加坡A50指数到一季度黑色品种过山车走势，这些都无不体现了这一规律。如同外汇市场不会轻易被操纵和影响，股指期货市场若想避免人为恶意交易（恶意做空、过度波动）的最好策略并非是限制而是发展，做大规模才是出路。

　　资本市场需要泄洪渠

　　“就股指期货而言，国内外的例子无不说明其有存在的价值。美国股指期货平反用了不到一年时间，日本用了两年时间，我们希望中国的股指期货也能尽快平反，逐步解除限制，恢复市场化运行，发挥它对金融市场应有的作用”。徐凌告诉记者。

　　 回顾日本股指期货的发展历程、所采取的限制措施，与我国几乎完全一致。日经225股指期货曾被认为是日本股市上世纪90年代初期下跌的主因，使得日本从1992年开始对股指期货市场发展采取许多限制性措施。后来事实证明，这些措施非但没有取得预想效果，反而对日本金融市场造成了很大负面影响。此后随着限制性政策的修正，日经225股指期货才逐渐成为全球交易较为活跃的股指期货之一。

　　 自去年股指期货交易被限制后，国内的期货品种也相继出现暴涨行情，这是否也跟原先在股指期货中做量化交易的资金转移至期货市场有关呢？

　　“由于市场的热钱有逐利的特性，贵金属、黑色、有色、农产品等期货品种在沉寂多年后今年均出现较大级别的趋势性行情。在出现趋势性机会的时候，肯定不乏之前在股指期货交易中驰骋的量化交易团队。量化交易团队的加入，一方面会增加市场的波动性，同时也为市场提供了宝贵的流动性。”海证期货资产管理部总经理倪成群在接受记者采访时表示。

　　在商品市场中，除了投机和套利者还存在大量的套保机构，正是由于不同需求的投资者共同组成了市场，才让市场的均衡存在可能。因此，市场的暴涨暴跌实际上不能归咎为某一类投资者的原因，而是不同类型投资者共同作用的结果。与此同时，回顾股指期货的历史，股指期货恢复正常化对资本市场乃至实体经济都有很大的好处。

　　 “股指期货自2010年上市以来，在6年多的时间里虽然经历过大幅上涨和下跌，但总体上运行平稳，发挥了价格发现和风险对冲的功能。虽然去年股市的暴涨暴跌与股指期货存在一定的关联，但我认为股指期货并不是市场暴跌的主要因素。”仲文庆强调。

　　 仲文庆认为，如果股指期货正常运行，可以在极端行情的情况下为股市提供一条重要的泄洪通道，可以很大程度上释放股市的恐慌情绪，并且其价格发现的功能可以更早的识别风险。因此，股指期货的交易正常化非但不会对目前的市场产生不利影响，其对股市的良性发展有着促进作用。

　　数据显示，去年7月至今年5月28日，共有2569只私募产品清盘；清盘集中爆发于去年9月至今年1月，5个月中分别有329只、317只、315只、419只、303只产品清盘。大约一年前，也就是2015年6月初，上证指数冲上5000点，牛市灿烂。然后高位崩塌、一泻千里。

　　一年过去了，大盘在2800点附近徘徊。其间，私募基金损失惨重。数据统计显示，这一年，有2000多只私募产品清盘，信托和自主发行两个渠道，有1500多只普通股票型私募产品净值跌破或临近清盘线，苦苦挣扎在清盘边缘。

　　对此，刘煦然表示，股灾后被清盘的私募产品主要是股票类型或者股票混合型的结构化产品。在大盘下跌时，如果缺少股指期货这样有效的对冲工具会加剧市场的恐慌情绪，加重市场的抛压，从客观上增加了私募基金结构化产品被清盘的可能性。同理，因为市场上不存在有效的对冲工具，私募基金在股票建仓过程中也会更加审慎，在出现明显的趋势性信号前只会保持轻仓或空仓，只有这样，才能保证一旦市场有风吹草动容易处理掉持有的头寸。从这个角度上看，对股指期货的限制是股市成交低迷的重要原因之一。