评级泡沫挤出效应：信用债市场降级潮来袭

　　本报记者 黄斌 北京报道

　　随着信用债市场风险的释放，降级潮加速来袭，并已蔓延至AAA级房企。

　　5月20日，评级公司联合资信发布公告，将绿地控股集团有限公司（下称“绿地控股”）主体长期信用等级由AAA调整为AA+，评级展望为稳定，同时将绿地控股存续期中票“15MTN001”的信用等级由AAA降至AA+。

　　尽管过去几年出现过数次AAA主体发行人被降级，但对房地产企业而言，尚属首次。对此，海通证券宏观债券分析师姜超点评称，自2013年以来，除去绿地控股，在被下调的294家发行人中，房地产企业仅有2家，“但两家企业原本自身评级较低，并且大股东背景有限。而此次绿地控股作为大型地产企业，被下调值得警惕。”

　　值得注意的是，信用债市场短期内将面临更大的评级调整压力。

　　招商证券5月23日研报指出，信用债评级下调频率从去年底开始加快，今年6-7月份评级下调次数或将达150次左右，上升幅度明显。

　　不会发生AAA主体降级潮

　　姜超指出，绿地控股此次主体评级被下调，原因有三：一是营业收入大幅下滑，房地产板块营收多年来首次负增长，非一线城市土地储备高，商办占比高，去库存压力大，而在能源板块上，子公司云峰集团出表降低营收；二是盈利下降被掩盖，公允价值变动收益和投资收益维持盈利增长；三是云峰集团私募债违约波及公司信誉。

　　姜超还称，2013年至2015年共有6家AAA公司主体评级被下调，2016年以来已有3家，但“以往被下调的AAA发行人主要分布于产能过剩行业，房地产行业尚属首例”。

　　而AAA主体评级下调之火烧至房企，亦引发部分市场人士对未来AAA发行人降级潮的担忧。

　　对此，新世纪评级相关负责人对21世纪经济报道记者表示，未来还会有AAA评级企业级别被调降，但应该不会形成调降潮。理由在于：目前我国正在进行供给侧改革，库存较高、产能过剩、杠杆率较高的行业，尤其是行业周期性比较强、企业现金流比较差的企业会面临较大的评级下调风险；相反，具有较强竞争力，在新技术、新能源、新材料等方面表现较好的企业则可能具有级别上调的可能。

　　“级别下调的行业主要集中在煤炭、钢铁、化工、有色等产能过剩行业，以及在二三线城市大规模进行房地产开发的现金流比较紧张的企业，这些行业或者企业中AAA评级被下调的可能性会比较高。”上述新世纪评级相关负责人称。

　　抑制评级泡沫

　　招商证券固收团队称，今年初至今，评级下调次数的累计同比增速较去年上升了66%，如果评级下调次数继续保持70%增速的话，今年6月和7月两个评级调整高峰期，两个月内下调评级之和或将高达150次，相比去年同期的不足100次，涨幅明显。

　　21世纪经济报道此前曾报道，交易商协会于近期召开座谈会对评级机构近几年评级调整情况进行摸底，并要求评级机构及时报送评级调整情况，旨在抑制国内评级泡沫继续发展。

　　因此，在跟踪评级高峰期来临之际，未来评级公司跟踪评级政策是否会趋紧，成为市场关注重点之一。

　　姜超认为，这是交易商协会加强监管之举，抑制级别虚高或将落到实处。他指出，今年以来主体评级被下调的发行人多达50家，评级调整力度明显加大，投资者应避免对高评级发行人的盲目追捧，警惕因评级下调而带来的估值调整风险。

　　“我们的评级方法和评级逻辑一直以来都是一致的，所以应该不存在评级‘政策’的改变。”一位不愿具名的评级业人士告诉21世纪经济报道记者，评级调整并不会涉及评级方法本身，“其实还是要根据发债主体的偿债能力。”

　　“谨慎性原则当然是有的，评级本身除了财务指标，宏观形势和行业处境也是重要的指标，在目前的情况下，趋紧是正常的。”另一位评级业人士对21世纪经济报道记者表示，评级业的核心问题是“级别趋同导致级别不断整体向上迁移”。

　　“但毕竟AAA是天花板，所以中国有这么多的AAA企业，于是现有的评级体系就开始慢慢变得无效和失真，再加上AA以上才能发债，这就意味着中国发债企业基本上只有三个级别，这进一步导致级别整体上移。所以评级的根本之痛在于机制和制度安排之下的被扭曲。”该评级业人士说。