“乌龙指”不是内幕交易？

　　《中国经济周刊》 记者 李勇 见习记者 张燕 | 北京报道

　　杨剑波[微博]最近的微信朋友圈更新得很频繁，大部分内容是转发各方对其起诉证监会[微博]一案的报道和评论。作为曾经给监管层讲授过衍生品交易内容的杨剑波，很难想象此刻站在了监管层的“对面”。

　　这一切因为去年8月16日那天，杨剑波所在的策略投资部的一个错单交易，引起市场波动，随后杨剑波等进行对冲操作以求规避损失……这被称为“光大乌龙指”事件。最终，证监会认定这一事件为内幕交易，杨剑波被处以罚款和终身市场禁入。

　　沉寂了一段时间之后，杨剑波委托中兆律师事务所律师李江和杨翼飞将证监会告上了法庭。李江曾在2000年代理首个行政诉讼案——海南凯立状告证监会一案并胜诉。4月3日，北京市第一中级人民法院[微博]公开审理了此案。

　　庭审当日，杨剑波、杨翼飞与证监会争议的焦点在于当天的“乌龙指”操作是否可被认定为内幕信息？其次，杨剑波之后按照公司管理层决议所做的对冲操作是否属于内幕交易？

　　“乌龙指”是不是内幕信息？

　　时间回到2013年8月16日的上午11时05分，地点在上海新闸路1508号静安国际广场8楼（光大证券策略投资部所在地）。光大证券自营部门72.7亿元买盘进入A股市场，包括中国石油、工商银行、中国银行在内的多只权重股瞬间涨停，沪指被大幅拉升。

　　事后查明，这是光大证券策略投资部在进行ETF（交易型开放式指数基金）套利操作时，程序紊乱造成。根据现行交易规则，如不进行其他操作，光大证券必须在第二个交易日拿出72.7亿元的天量资金进行交割。

　　这对于光大证券而言几乎是不可能完成的任务，之后时任光大证券总裁徐浩明、光大证券助理总裁杨赤忠、光大证券计划财务部总经理沈诗光、策略投资部总经理杨剑波商议后，决定后续一方面将买进的股票转换为180ETF和50ETF卖出；另一方面，在股指期货市场，建立空头合约，以期对冲风险。这些操作由杨剑波负责实施。

　　证监会方面认为，“乌龙指”操作属于内幕信息。其认为，“乌龙指”造成的巨量申购和成交可能对投资者判断产生重大影响，从而对沪深300指数、180ETF、50ETF和股指期货合约价格产生重大影响。证监会做出这一认定是根据《证券法》第七十五条第二款第（八）项和《期货交易管理条例》第八十二条第（十一）项的规定，合理合法。

　　对此，杨剑波的代理律师李江表示，内幕信息应是发生在特定的上市公司，且影响公司基本面、运营等信息。72.7亿元的错单交易信息属于光大证券作为上市公司本身的内幕信息，但错单交易作为自营部门的交易行为，并无向市场公开的义务。

　　杨剑波告诉《中国经济周刊》，因为光大证券作为上市公司发生了错单，所以在8月16日下午开盘时因重大事项停牌是符合信息披露规范的。而策略投资部发生的错单以及其后的对冲行为均是作为机构投资者层面的市场交易行为，不属于内幕信息。

　　杨翼飞在接受《中国经济周刊》记者采访时表示，《证券法》第七十五条第一款（证券交易活动中，涉及公司的经营、财务或者对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息，为内幕信息）是对内幕信息概念内涵的界定，虽然第二款第（八）项授权证监会可以认定其他信息是否构成内幕信息，但是证监会在认定什么是属于内幕信息的时候必须要符合第一款的界定。

　　《证券法》第七十五条第二款第（八）项明确规定国务院证券管理机构对证券交易价格有显著影响的信息为内幕信息。杨翼飞认为，光大证券当天的错单信息并不属于第一款界定的内幕信息。

　　“如果按照原告代理人（杨剑波方面）的说法，只要有前面七条就足够了，没必要有第八条。”证监会方面代理人当场反问。从立法技术上而言，证券法是2006年生效的，180ETF是2008年上市交易，但并不代表证券公司买卖ETF就不存在内幕交易了，法律并不是这样规定的。

　　法律界人士认为，证监会和杨剑波方面所提到的《证券法》第七十五条第二款第（八）项正是错单交易能否定性为内幕信息的关键。它授权证监会对法律没有穷尽的信息进行认定，这被称为“兜底条款”，授予了执法机关的自由裁量权。

　　有评论认为，此案中存在的难点亦与光大证券上市公司的身份有关，对于一般投资行为而言，可以不向市场公告，但此次错单交易发生在上市公司身上，是否需要公告则存在争议。

　　对冲操作是否为内幕交易？

　　证监会查明，至14时22分，光大证券卖出股指期货空头合约IF1309、IF1312共计6240张，合约价值43.8亿元，获利约7400万元；卖出180ETF共计2.63亿份，价值1.35亿元；卖出50ETF共计6.89亿份，价值12.8亿元，合计规避损失约1307万元。

　　证监会认为，光大证券在内幕信息公开前将所持股票转换为ETF并卖出和卖出股指期货空头合约的交易，构成《证券法》第二百零二条和《期货交易管理条例》第七十条所述内幕交易行为。

　　而证监会将光大证券卖空期指认定为内幕交易，出乎杨剑波等人的意料。杨剑波告诉《中国经济周刊》，他下午在进行对冲操作时，事先向交易所进行了汇报，并多次与中金所[微博]人士电话沟通，但对方并未告知其所操作为内幕交易。

　　《中国经济周刊》记者了解到，光大证券下午的对冲操作定性为内幕交易是否正确亦成为庭审当天法庭希望重点厘清的内容。

　　杨剑波告诉记者，他所在的策略投资部是一个市场中性策略交易部门，即每一笔做多或做空的操作后，都会进行对冲操作，尽量降低风险。下午进行的对冲操作，即是根据部门的既定策略，对因“乌龙指”带来的巨大风险进行的对冲策略。是“套保”行为并不是“套利”行为，不存在利用信息进行主观获利，更谈不上内幕交易。

　　2012年最高人民法院对于内幕交易出台了司法解释。其中司法解释的第四条第（二）项表示，按照事先订立的书面合同、指令、计划从事相关证券、期货交易的不属于刑法第一百八十条第一款规定的从事与内幕信息有关的证券、期货交易。

　　李江据此在法庭上表示，策略投资部的中性策略是一种合法的商业模型，且符合策略投资部的既定计划，既然是既定计划，自然不属于内幕交易。

　　对此，证监会方面表示，光大证券的相关行为不是按照事先订立的书面合同指令计划从事期货交易的情形，光大证券下午的交易并不是按照书面合同进行的。杨剑波等提供的光大证券策略投资部管理规定是一般规定，不属于按照事先订立的书面合同指令计划进行的情形。

　　杨剑波则向《中国经济周刊》记者表示，金融市场瞬息万变，不可能用合同方式穷尽所有情况，只能将大的策略制定下来。“如果这种交易信息也要公开之后才能进行交易的话，别人肯定会抢先一步进行对冲，造成市场动荡性将会更大。”杨剑波表示。

　　杨剑波诉证监会一案还在等待法院宣判，杨剑波对记者表示，如果一审未支持他的诉求，其将会上诉。