当铜价上升到3200美元/吨以上后，价格实际上已经难以得到消费买盘的继续支持，原因是加工商的利润空间因为成本的上升而变得非常有限。但是由于美元弱势、现货紧张等背景因素并没有发生实质性改变，因此基金仍然选择了独自向上推动铜价的道路。截止到3月22日的COMEX持仓报告显示，基金的净多持仓达到32000张以上。这是连续三周基金在期铜市场中的净多持仓保持在30000张以上。当市场人士纷纷讨论价格顶点的时候，基金单方面推动价格挑战历史高点的行动成为近期基本金属市场一道亮丽的风景线。很 多投资者藉此认为铜价后市将打破历史高点而打开新的上升空间，牛市旅程距离结束还遥遥无期。笔者不仅不赞同这样的观点，反而认为基金已经陷入“尴尬”境地。多日以来维持庞大净多持仓的目的不过是保持期铜表面上的牛市格局，吸引投机买盘跟进，以达到自我“救赎”的目的。

    基金的如意算盘

    众所周知，目前参与铜市场交易的基金大致为三类：宏观基金、养老金基金和CTA基金。宏观基金是其中规模较大的一只。其主要战场在国际货币市场，商品期货市场只是其对冲货币市场风险的一个载体而已；养老金基金是一只追求长期稳定收益的基金，对于铜价来讲一般采用跟随趋势的操作方法，以回避过大的交易风险；CTA基金是目前期铜市场中实力较弱的一只，但是其操作的灵活性和统一性决定其仍能对价格产生影响。这次推动铜价上升的主要力量应该来自于宏观基金和CTA基金，宏观基金是其中的主力，CTA基金则充当创造高点的“冲锋队”角色。

    对于宏观基金来讲，其介入期铜市场的根本目的是为了对冲风险，但也并不是对商品期货市场巨大利润毫不动心。此次宏观基金之所以如此大规模的介入期铜市场，正是看准了现货市场供应紧张、现货升水居高不下的良好时机。而美元汇率的持续弱势也“逼迫”宏观基金加大风险对冲的力度。按宏观基金的规模来讲，推动铜价自然是绰绰有余的事情。于是，尽管当时铜价已经走到3000美元/吨之上，宏观基金仍以大手笔的方式进入市场，其平均成本应该在3150美元/吨左右。

    按当时的设想，在供应紧张背景下铜价的持续上升将迫使消费买盘不得不继续跟进。宏观基金的操作面临的风险很小，是安全的。但是，宏观基金恰恰忽略了消费商的利润空间以及铜产量增长的问题。首先，在下游产品价格并未同步提高的前提下，铜价的高企已经严重压缩了铜消费商的利润空间，使其对铜的采购积极性明显下降。同时企业库存的相对充足和铜价上涨空间有限也使铜消费商对高价铜普遍采取观望态度；其次，铜产量增长尽管时至今日仍未能改变现货市场的紧张状况，但是矿产量以及冶炼产量的提高正在使这种改变逐步成为事实。这实际上已经锁定了铜价继续上涨的空间，导致投机力量的跟进也没有想象中那样热烈和积极。想象中必定出现的“接手者”并未出现，也就意味着宏观基金庞大的净多头寸将无法出场。

    选择余地不多

    当宏观基金认识到自己所面临的局面后，以自救为目的的一系列操作就不可避免的开始了。当然，宏观基金进行操作的前提条件是不损害自己的利益，起码不能损害自己的成本。最开始，宏观基金仍寄希望于推高价格来吸引买盘。但是当CTA基金在3月16日将价格推高到距离历史高点只有半步之遥时，跟进的买盘却更为稀少，基金的第一个如意算盘全部落空。而后，宏观基金开始通过对头寸的控制而使价格进入震荡，但是从目前的情况看，更多的投机力量似乎更愿意在相对靠上的位置抛出，而不是在相对靠下的位置买入。因此，我们看到价格总是在3180美元/吨附近止住下跌，但再度向上却步履沉重。宏观基金的净多持仓不仅不能释放，反而可能因为要对抗更多的投机抛盘而越来越多。同时美元汇率的上升无疑使宏观基金雪上加霜。原本以对冲风险为目的的多头头寸也开始因为美元汇率的上升开始变得危险，这就更加重了宏观基金背上的负担。这样的局面持续下去，宏观基金将只有砍仓离场这一条路可走。

    基于以上的分析，笔者认为，尽管现在铜价还能因为基金的坚持而暂时维持在高位上，但是这样的维持是非常危险的。随着“救赎”行动越来越多的呈现出失败迹象，宏观基金的最终崩溃是在所难免的。而一旦基金开始失望性平仓，铜价也将应声而落，褪尽身上一切牛市的光环。