汪利娜：次贷危机成因详解及警示(2)

　　(4)拖欠率和取消抵押赎回权比率较高。由于次级抵押贷款的信用风险比较大，违约风险是优级住房贷款的7倍，因此，次级贷款的利率比优级住房抵押贷款高350个基点，且80%左右为可调整利率。当贷款利率不断下调时，可以减轻借款人的还贷负担；但是当贷款利率不断向上调时，借款人债务负担随着利率上调而加重，导致拖欠和取得抵押赎回权的风险加剧。2007年，次级抵押贷款的拖欠率(拖欠30天)和取消抵押赎回权的比率分别高达13.33%和4%，远远高于优级抵押贷款2.57%的拖欠率和0.5%的取消抵押赎回权比率。

　　在美国，由于70%的住房抵押贷款多实现了证券化，自2001年以来住房抵押贷款证券已成美国债券市场上高于国债和公司债的第一大债券。次级抵押贷款也被打包，通过发行优先/次级抵押贷款债券(senior/subordinatestructure)或多级抵押贷款债券(REMICS)和结构性金融担保抵押债权(SFCDO)等方式实现了证券化，出售给境内或境外的投资者。尽管次级抵押贷款证券的发行额逐年增加 (表2)，但这类债券的风险评级都多为Baa级和Ba级等。

　　当宏观经济处在上升周期，房地产市场向好时，借款人还可以按期还贷，次级抵押贷款证券也可以有稳定的收入流，来保障证券投资的收益。而投资者的信心、媒体炒作、从众行为和羊群效应，招致大量资金进入金融市场，形成一种惯性，使得资产证券化的信用链条可以不断地延伸、运作下去，即使有一两个借款人违约，也不会造成资产组合的收入的断流。这就是在金融市场上大量资产证券无论质量高低，有些甚至是垃圾债券也可卖出好价钱原因。问题出在经济环境发生逆转或波动时，如近期美国经济增长放缓，利率上调导致借款人偿还能力下降，加之房价连续四个季度走低，使借款人无法靠房产增值、重新融资来减轻债务负担。借款人拖欠贷款或无力偿还贷款的数量不断盘升，就会导致次级抵押贷款证券失去稳定的收入流，让债券投资者蒙受损失。美国的一些贷款发起和服务机构，因次级贷款违约率上升陷入亏损和倒闭的境地。日本的证券公司和银行持有上千亿日元的次级债券而蒙受损失，澳大利亚、新加坡的银行多持有AA级以上的抵押贷款证券，因此免受次级抵押贷款危机的冲击。

　　二、次级抵押贷款市场

　　的兴起与发展

　　如果在20年前，一些收入低、少数种族和无信用记录者根本没有资格获得住房抵押贷款。1994年，次级住房抵押贷款年度发行量不过350亿美元，仅占当年贷款发放总额的4.5%，然而，如今这一比重在20%左右(表3)。按贷款余额计算，次级贷余额为1.3万亿美元，占贷款余额的14%,涉及近500万美国家庭。美国次级抵押贷款市场兴起和快速发展可以说是1990年代以来美国放松金融管制、金融产品创新、政府住房政策、税收政策和住宅抵押信贷经营方式变化等多种因素共同作用的结果。

　　住房政策的导向 随着大多数美国人拥有了自己的住宅，政府的住房政策开始向低收入家庭和少数种族倾斜。《1977年社区再投资法案(Com-munityReinvestmentAct)》政府鼓励银行向低收入家庭和低收入社区提供住房贷款。《1978年平等信贷机会法(EqualCreditOpportunityAct)》要求贷款机构不能因借款人种族、肤色、年龄、性别、宗教信仰、原国籍和身份差异有任何信贷歧视。

　　来源：经济观察报网