是时候结束负利率了

　　陈序

　　形势逼人，意见不一。

　　近期公布的数据表明，很多锅热水欲沸：1至5月份城镇固定资产投资32045亿元，同比增长25.9%；5月份全国规模以上工业增加值同比增长18.1%；5月份全国70个大中城市房屋销售价格同比涨6.4%；5月份外贸顺差同比增长73%……这些数字相互影响，又直接推动或间接刺激了居民消费价格指数(CPI)上涨和通货膨胀预期。面临政策选择，政府部门、经济学家和市场看法不尽一致。

　　其实，这是改革利息税，进而结束负实际利率的良机。

　　

存款利率是名义利率，扣除通货膨胀率和20%的利息税，剩下的才是实际利率。实际利率代表了金融资产实际购买力的年增长水平。5月CPI同比上涨3.4%，同期一年期存款基准利率为3.06%，实际利率为-0.952%。由此不难看出通货膨胀对实际利率的影响，利息税则强化了这种影响。

　　利息税自1999年11月1日起开始征收，主要征收对象为个人在中国境内的人民币和外币储蓄存款所得的利息。利息税征收是按固定比例税率计征，令中低收入者的相对税负高于高收入者，减少了他们的可支配收入，导致中低收入者消费被“挤出”。经济学家吴敬琏认为，受利息税征收影响最大的是中小储户，这些人本身就没有多少储蓄，利息税加重了他们负担。利息税初衷是扩大内需，结果却抑制了消费。

　　开始，由于通货膨胀水平低，利息税的副作用尚不明显。之后，工业品出厂价格(PPI)上升造成的成本推动型通货膨胀和流动性过剩造成的需求拉动型通货膨胀交替施压，实际利率终于在2004年年中出现负值。2006年12月至今，负实际利率持续了六个多月。在此期间，央行于今年3月18日、5月19日两次提高基准利率。由于同期CPI涨幅远超

利率调整幅度，导致负实际利率水平非但没有降低，反呈上升趋势。实际利率由去年12月的-0.784%降到上个月的-0.952%。

　　同一时期，股市投资收益率上升，吸引储蓄存款不断

证券化。去年10月上证指数突破1800点，当期金融机构储蓄余额为163278.51亿元，同比历史性下降。今年1月，居民储蓄同比少增的现象继续出现。4月居民储蓄存款余额由3月的180307.58亿元下降到178488.93亿元。5月储蓄存款余额又比上月下降1.8%，储蓄存款下降速度加快。显然，这一次转移是居民金融资产的重新配置。受迫于长时间的负实际利率环境，又看到证券市场发展加速，越来越多的人改变了自己对资产配置的风险偏好。此时，正应该关注留下来的居民储蓄存款的收益问题。让追求较高回报、愿意承受较高风险的资金进入股市，让无力承受风险的资金在银行得到不使其购买力缩水的收益保证，是一个合理的政策目标。

　　无疑，央行有责任维护一个实际利率为正的货币环境，而因调高印花税税率至少年增收1000亿元(2006年利息税收入不到500亿元)后，改革利息税正可与加息同行。   

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