出品：大眼楼管

作者：肖恩

　　12月14日，花样年控股集团有限公司（下称“花样年”）公告称，其已与中融国际信托签订相关协议，约定中融国际信托拟8亿元收购项目公司深圳市金地盈投资有限公司70%股权，预计出售资产所产生的收益不低于6.87亿元。

　　“佛系”多年的花样年，在2018年喊出千亿目标后，左手大力度拿地，右手却又频繁地出售资产，一买一卖操作的背后，是花样年试图在存量时代，通过低权益比搭上TOP20头部房企的便车上规模。

这或许是一笔“明股实债”的交易

　　公告显示，花样年本次出售的项目公司，成立于2005年，主要从事开发位于深圳市东部大鹏新区北端葵涌街道葵丰社区的物业项目，总占地面积达到21.67万平米。

　　目前为花样年间接非全资附属公司持有81%股权，独立第三方深圳冠地持有19%。完成交易后，项目公司将由花样年、中融国际信托及深圳冠地分别持有约11%、70%及19%。

　　多年来，深圳地价飞涨，而截止2020年11月，项目公司的净资产仅为1.62亿元，2019年还录得亏损，可见该项目公司下的物业或还并未开发。由于飞涨的深圳地价，公告预计出售资产所产生的账面收益不低于6.87亿元。

　　不过，这或并不是事情的全貌！

　　做一个简单的算术题，以附近新盘招商东岸家园的均价38000元/平米为基数，21.67万平米占地面积，假若容积率为2，则项目的预计销售额将达到165亿元左右。由于先前拿地成本低，因此该项目的利润率或将较高，70%的股权作价8亿元，这显然不是一笔划算的买卖。

　　由于中融国际信托主要为资金方，主营即为资金融通，而公告也披露，交易后项目公司仍由花样年操盘。结合公告提供的信息及项目的基本情况，这笔交易或为“明股实债”，预计项目开发完成后，花样年或将以一定的回报比例收回这70%的股权。

每年靠卖公司贡献不少利润

　　今年上半年，花样年录得扣非后归母净利润为亏损0.66亿元，而归母净利润仅为0.96亿元，这其中就有出售附属公司收益一项达1.63亿元。此次出售深圳项目公司录得6.87亿元的收益将明显做大公司全年的业绩表现。

　　事实上，花样年已是这一套路的老手了。

　　2019年，花样年录得其他净收入13.29亿元，主要来源于出售部分公司股权产生的收益。

　　2018年其出售附属公司及联营公司收益为12.74亿元，同年净利润为11.68亿元；

　　2017年其出售附属公司收益为3.26亿元，同年净利润为14.10亿元；

　　2016年其出售附属公司收益为6.4亿元，同年净利润为10.64亿元；

　　2015年其出售附属公司收益为7.9亿元，同年净利润为14.03亿元；

　　“佛系”多年的花样年，在2018年领军人潘军喊出千亿目标后，花样年已逐步回归规模赛道，对标行业TOP20优秀企业，这首先就体现在第一道环节上：拿地策略。

　　在投资拿地的变化上，潘军曾说，在存量时代，要加快速度进入招拍挂市场，因为在招拍挂市场，土地价格、利润空间都是透明且有限的，且没有收购项目复杂的背景，更多的是要求开发商的精细化运营管理能力。

　　此外，潘军还说，花样年要多跟优秀公司合作，这样才能快起来。可见，左手大力度拿地，右手却又频繁地出售资产，一买一卖操作的背后，是花样年试图在存量时代，通过低权益比搭上TOP20头部房企的便车上规模。

花样年有管理红利吗？

　　如果我们用利润率来简单表征一个房地产公司的精细化运营和管理红利的话，那么花样年显然是在走下坡路的，而且这个下坡路一走就是十来年。

　　过去十年，花样年的毛利率从43.05%下滑至2019年的27.97%，净利润率从21.49%下滑至2019年的7.87%。多年来，花样年所追求的个性化“趣”、“味”、“料”似乎并没有带来可观的溢价。

　　花样年到是在拿地力度、权益比、杠杆率等方面显得更加激进。

　　截至2020年8月18日，花样年新增土地18幅，权益地价103亿元，新增总建筑面积300万平方米，新增可销售货值438亿元。相对于前七个月223.09亿元的销售额、166.23万平米的销售面积来说，拿地几乎两倍于销售。而在上半年的18幅土地，合作的比例低至38%。

　　截至2020年6月30日，花样年拥有总土地储备达3731万平方米，但多是城市更新项目。其中的在建及待建项目1237.19万平米，相对于上半年166.23万平米的销售来说，土储也是过于充裕。

　　自2018年以来，在加强拿地力度的情况下，花样年的总债务规模和杠杆率也呈现出明显的上升趋势，这还是在公司权益比不高的情况下。

　　对标TOP20的愿望很美好，但一边低权益比大力度拿地，另一边却又频繁地出售资产，花样年试图通过低权益比搭上TOP20头部房企的便车上规模，竟也是低盈利和变相加杠杆的老一套游戏？