好买基金研究中心研究员：冯梓钦

　　上海理成资产管理有限公司成立于2007年，董事长程义全[微博]曾任交银施罗德基金[微博]管理公司研究总监；长江证券研究所副所长(主持工作)；汉唐证券研究所所长、基金筹备组副组长，投资决策委员会委员，投行内核小组成员等职。基金经理杨玉山从业九年，有地产、商业旅游、石油化工等行业研究背景，曾任华富成长趋势基金经理助理、华富基金研究员、中原证券研究员。

　　理成旗下有14只私募基金，其中大多数获得好买4星级评价，业绩排名靠前。理成转子6号成立于2012年8月，成立以来的年化收益率为21.47%。理成风景1号成立于2008年9月，成立以来的年化收益率16.91%。长期业绩表现优秀显示出理成持续稳定为客户获利的能力。理成是如何在风格多变的市场中取得长跑领先地位的呢？我们一同来探探究竟。

　　一、理成风格——小市值公司灵活操作，看长做短

　　由于资金规模关系，私募基金在大盘股中的投资往往难以出现在十大流通股股东名单中，因此统计结果仅能显示理成在小市值公司中的投资风格。

　　看长做短，灵活操作。从上市公司年报、季报中披露的股东明细中，我们可以看到理成的重仓股情况。理成投资过的17只个股中，82%的个股仅在十大流通股名单中出现1次，操作较为灵活，持股周期3-6个月。理成认为立足于长期基本面进行价值投资，但不能忽视市场短期博弈的心理，不局限于长期持股一种策略。理成资产早期管理过一些结构化产品，优先级的资金成本和期限也决定了产品对净值的短期表现有较高的要求。

　　中小市值个股选择不拘一格。分析理成各个季度的重仓股发现，其中PE100倍以上的公司占比14%，亏损的公司占比28%，表明理成在个股选择方面不拘一格。理成集中持股的最高峰出现在2010Q4，持仓出现在十大流通股名单的总市值为0.41亿元，共3只个股，平均每只股票持仓0.14亿元。从所选公司的市值看，主要集中在10亿~100亿市值的公司，但所选公司以中小市值个股为主，85%的持股市值小于60亿元，平均市值35亿元。

　　小票偏好周期品。从行业分布来看，理成对各个行业都有涉及，持有较多的包括：化工、电气设备、纺织服装、机械设备、轻工制造、医药生物等。化工、电气设备、机械等板块具有较强的周期性，由于统计样本仅包含进入十大流通股股东的公司，表明理成在小市值股票选择方面偏好周期品。

　　长期持有吃过亏。理成重仓持有时间最长的一只个股是江苏索普，2008Q2-2008Q4中海信托海洋之星2号-理成转子长期持股130万左右，按2008-6-30股价计算，800万的持股成本。江苏索普属于化工行业，主要产品为ACD发泡剂，2008年下半年在金融危机的背景下股价跌幅达到47%，理成2009Q1后已不再持有，估算亏损幅度40%左右。

　　二、重仓股分析——善于找公司基本面的拐点

　　1、鲁泰A——预判基本面拐点

　　2011年1季度末理成持仓鲁泰A，市值0.33亿元，股比0.32%。鲁泰A主营色织面料，2010年4季度收入大幅增长，2011年1季度收入增速40.15%，利润增速40.17%，销量价格双双增加，理成在基本面表现最佳的前期买入，体现了敏锐的行业洞察力。2011Q1末鲁泰A从前期2011年1月份的低点上涨，幅度为19.95%，2011年2季度鲁泰A的涨幅为10.90%，理成获利丰厚。

　　2、美罗药业——买在业绩大增之前

　　2010年4季度末理成持仓美罗药业，市值0.23亿元，股比0.60%。美罗药业主要产品包括化学药制剂、生物医药、中药等，制剂药，2010Q4业绩大幅增长，净利润达到0.12亿元，是过去两年间的单季度净利润的最高值。2011年1季度受仿制药国际化的目标影响，股价涨幅一度达到20.81%。单季度利润大幅增长后，美罗药业恢复微利状态，行业竞争加剧，营业收入持续下滑。

　　3、紫光股份——增发终止，有点伤

　　2014年1季度末持仓紫光股份，市值0.23亿元，股比0.48%。2014Q1末紫光股份从前期高点回落跌幅达到32%。公司2013年7月披露将增发购买融创天下，2014年6月27日公告称增发被暂停审核，交易终止，消息发布当日跌幅达到7.93%。

　　尽管增发购买融创天下的项目被终止，但市场对此利空似乎在2014年1季度已有预期，经历了1季度大幅杀跌后，截止2014年6月12日，2季度股价上涨了17.66%。

　　三、理念更加成熟——中长期、集中投资

　　通过上面的统计数据和案例分析，我们可以发现，理成资产在小市值股票上的风格主要是寻找基本面拐点，预判公司业绩改善的可能，灵活操作、利好兑现后撤离。这也符合理成资产早期的投资理念：严格基本面驱动、积极管理、灵活操作、预判市场、左侧投资。

　　随着理成资产的管理规模不断扩大，理成的投资理念变得更加成熟：1)对品牌消费、生命科学与医药、新型产业具有较强的行业偏好；2)严格研究基本面驱动，专于分析标的公司商业模式中蕴藏着的成长价值；3)不仅仅追求短期低估，而是以合理略低价格买入公司治理完善的中型公司。

　　理成近年来成立了理成全球视野基金一期、二期，适度运用杠杆，对于看好的项目，可以参与其分级产品的普通级，获得更高收益，产品封闭期可长至3年。该产品表现出理成对自身选股能力的高度信心，正因为自信才敢于运用杠杆参与退出期较长的定增项目。

　　“优秀的公司，能让人愿意当他的第一大股东，即使私有化也愿意继续持有。”程义全这样描述理想公司的选择标准，长期价值投资的思想溢于言表。