好买基金研究中心：朱世杰

　　四年一度的欧洲杯于7月初落幕，你可能欣赏于西班牙华丽的地面进攻，也可能佩服于意大利的严密防守，亦或是感叹德意志的坚韧作风。当然，也正是不同的风格，才碰撞出了绿茵场上最激烈的火花。近三年来，A股市场却没有欧洲杯那样精彩，股指经历了几轮反弹未果而又回落的走势后，最终下跌超过20%，整体呈现弱市格局。然而，部分私募基金在此背景下仍然给予正回报，究其取得超额收益的过程，可谓是八仙过海，各显神通。

　　好买基金研究中心对成立满3年的238只非结构化阳光私募进行了统计分析，这些私募基金近3年平均收益率为4.80%，134只私募取得正收益，超过9成私募战胜同期沪深300指数。此外，分析还发现，排名前100名的私募基金获取超额收益的方式各不相同。排名最靠前的10只私募基金的超额收益并不是来源于对下行的良好控制，更多的是来源于在市场上涨阶段迅速积累收益。排名位于11~30名间的这些私募基金，虽然最大单月上涨幅度表现一般，但平均单月下跌的次数最少，在同类中下跌的频率控制得最出色。排名在51~100名之间的这些私募基金，则更多的是依靠控制减小单月的下行幅度来积累收益。

　　数据来源：好买基金研究中心。数据截至2012年7月18日

　　顶尖私募靠进攻

　　排名前10名的基金近3年平均收益69.73%，依次是展博1期、精熙1期、翼虎成长、林园3、林园2、混沌2号、林园1、六禾光辉岁月1期、乐晟股票精选、世通。近3年来，前10名私募平均单月最大上涨18.87%，超出私募平均水平近5个百分点，在同类中表现出最强劲的进攻能力。而这些基金在下跌中，平均单月最大下跌11.33%，下跌幅度超过20-100名业绩中上的私募，仅好于100名以后私募的平均水平。可见，这些排名前10的基金并不是以严格控制下行来积累利润，而更多的是依靠充足的上涨动力，来获取超额回报。

　　值得注意的是，排名前10的基金虽然近3年时间段内业绩出众，但是投资者持有这些基金并非稳赚不赔。除展博1期、精熙1期和六禾光辉岁月1期以外，其他7只基金历史上均有过大跌或久跌的经历。例如，翼虎成长、世通、和林园旗下3只基金在2008年中均出现超过50%的回调；而乐晟股票精选则是在2010年11月创出净值新高后，出现了持续1年多时间的回调。因此，持有这些私募的投资者需要有较高的风险承受能力。

　　中上私募靠防守

　　排名11~30名的基金近3年取得34.41%的平均收益，其中包括鑫兰瑞、云程泰1期、中国机会三期、重阳1期、鼎锋成长一期和中国龙系列基金等一批私募中的“老将”。这20只基金平均最大单月下跌为11.12%，平均最大单月上涨为14.41%，这两个数据仅略好于238只私募平均水平。但由于这些基金在同类中下跌频率控制得最出色，近3年的36个月份中，下跌月份平均仅为14.20次，仍然使得这些私募基金能够排名靠前。

　　此外，排名在31~50名和51~100名的基金近3年平均收益分别为24.92%和14.53%。其中包括了如朱雀、麦尔斯通、中睿合银、星石、博弈、智德等众多以稳健风格著称的私募公司旗下基金。虽然这些基金的上涨动力在同类中表现并不突出，但其平均最大单月下跌仅为11.01%和9.60%，幅度小于其他各个排名阶段的私募基金。通过对下行的良好把控，以及对上涨的适度跟进，这些私募基金同样也能够取得稳健的业绩，在中长期排名中获得前1/2的位置。可见，对于业绩处于中上水平的私募基金，其超额收益主要来源于对净值下行频率和下行幅度的控制，而其进攻性则不会太突出。

　　垫底私募起伏大

　　再来看201名以后的私募基金情况，这38只基金近3年的业绩可以用惨烈来形容，其跌幅都超过16%，平均收益为-28.83%。不过，值得注意的一点是，这些业绩垫底的私募基金其实并不缺少进攻能力。近3年中，其平均单月最大上涨幅度达到15.46%，超过排名在此之前的大部分私募基金，仅次于排名前10私募的平均水平。显示出业绩垫底的私募基金在个别上涨月份中也有充足的上涨动力，其攻击性并不逊于整个私募行业平均水平。但是，这些私募基金在下行风险控制环节上极其薄弱，其平均最大单月下跌为17.17%，平均下跌月份为19.39个月，两者数据均远远差于其他私募平均值。因此，即便这些私募基金在某些月份或者短期排名中有比较突出的表现，但由于缺乏长期稳定的风险控制，短期获得的正收益很快在后来下跌市场中被抹去，长时间的弱市也拖累这些基金出现深度回调。从历史来看，没有良好风控的私募基金会慢慢被市场环境所淘汰出局。

　　垫底私募业绩波动性较大的现象，对于投资者实际操作中选择私募也有一定提醒作用。对于激进型投资者，如果仅仅考察基金的进攻能力，那么，有可能选到行业中业绩最顶尖的基金，也很有可能选到业绩垫底的基金。而最好与最差的区别可能仅在于一些微小的风控细节。因此，更多时候，考察基金的防守能力仍是必不可少的。对于稳健型投资者，选择稳健型私募很可能会在短期内落后于同类，但只要耐心放长时间，稳健型私募也可以跻身同类前1/3。