金岩石：预计下半年将有一次像样的反弹

　　监管新规与股市涨跌有关系吗

　　金岩石

　　证监会出台的监管新规和股市涨跌几乎没有关系，所以未必驱动股市上升。不过就像溃败中的军队哨音一响，溃退或将转为反攻，事后人们就会把这一声哨音解读为大反攻的号角。

　　证监会出台了限制上市公司内部人减持股票的新规定，跌跌不休的A股市场也该喘一口气了。其实，限制内部人交易股票的规则是行业惯例，在美国主要体现在《证券法》第144条款（Rule 144），监管对象是我们常说的“董事、监事和高管人员”。人们似乎更习惯于潜规则，但是在赤裸裸的利益纷争面前，显规则总比潜规则更好一些。

　　中国股市自设立以来，内幕交易不少，关联交易难断，诸多上市公司的背后都有一团乱麻，可谓：剪不断，理还乱。“董事、监事和高管人员”一有信息优势，二有资金优势，若无监管细则，谁还会专注于企业经营？楼上楼下一杯清茶，几个月后股价异动，有人玩儿涨，有人玩儿跌，股票价格的暴涨暴跌就可能成为“董事、监事和高管人员”的掌上游戏。中国的《证券法》缺乏可执行的细则，解释权又很难确认权威主体，有规则却可能似是而非，结果就是股价异动成为少数人的“提款机”，有失公允，减持股票新规是精细化监管的新举措。

　　上市公司“董事、监事和高管人员”的股票交易“弃暗投明”，和二级市场的价格波动相比，更重要的是要完善公司治理水平。中国理论界经常混淆“管理”和“治理”，所以我在分析万科股权之争的文章中写到：万科是一个管理水平很高但治理水平很低的公司，管理水平高，让万科成为业界翘楚；治理水平低，让万科成为无主肥肉。监管“董事、监事和高管人员”的股票交易不仅要监控直接交易，更要控制间接交易/代理交易。美国《证券法》144条款的监管思路是假设公司内部人比外部投资人掌握更多的信息，这种内部信息优势不仅存在于公司上市期间，而且存在于公司的持续经营期间。为了避免“董事、监事和高管人员”利用其内部人的信息优势获取不当收益，将“董事、监事和高管人员”的股票交易规则公开化、规范化，是潜规则走向显规则的关键步骤，从而强化外部投资人对内部控制人的治理能力。一家公众企业，管理水平决定利润，治理水平决定命运！

　　加强信息披露，提高治理水平，这是限制和监控“董事、监事和高管人员”股票交易的真实目的。由此推论，证监会出台的监管新规和股市涨跌几乎没有关系，所以未必驱动股市上升。不过就像溃败中的军队哨音一响，溃退或将转为反攻，事后人们就会把这一声哨音解读为大反攻的号角。今年以来，A股市场还没有一次像样的反弹，尽管沪综指跌幅不到10%，但个股涨跌数量比走势呈3：7—2：8—1：9，下跌家数远高于上涨家数，创业板指数更是从2300点区间震荡下行至1750点区间，平均跌幅逾30%。

　　从价值投资的角度看，A股市场的确是在寻找上涨的借口，至少可以说再度暴跌的可能性日趋减少。如果证监会的监管新规是第一个借口，6月还有大摩指数会议投票决策是否接纳中国A股等，在我看来，这些借口足以稳定股市，或将止跌回升。

　　其中尤其是大摩指数基金入市，或将启动一个新兴市场的开放性牛市。截至到第一季度，中国A股的总市值（不含新三板）已从2015年6月突破70万亿元之后一路回落到50万亿元之下，扣除新股因素也有近20万亿元“泡沫”蒸发了。目前监管力度加强，短期利空，长期利好，预计下半年将有一次像样的反弹。