演讲/向松祚 整理/康会欣

　　向松祚，中国农业银行首席经济学家、中国人民大学国际货币研究所副所长

　　十八届三中全会是中国经济在大转折时代所召开的一次具有里程碑意义的重要的会议。正如十一届三中全会对中国发展的意义要经过很多年才能够完全展现出来一样，十八届三中全会对中国经济和全球经济的重大影响，也至少经过十年二十年才能够真正显现出来。大转折时代的中国经济，商机无限。

　　对中国宏观经济的基本判断

　　中国的经济形势到底如何？我们的感受并不那么好。尤其从股市来看，中国的经济基础非常脆弱，比如说三中全会召开之后，中国股市出现了九连跌，还有，在美国宣布量化宽松缩紧以后，中国股市一天跌了2%以上。这显示了中国经济增长方式面临重大的转折期，尤其以制造业为主的第二产业是非常脆弱的，盈利一直在持续下降。

　　关于中国宏观经济，我有以下6个方面的基本判断。

　　经济总体企稳回升 2013年二季度经济增速有所复苏，但实际上靠的是以“铁公基”为代表的重工业。在闻名的“克强指数”里，核心指标就是发电量，它呈现个位数的增长，反映了整个经济活动在大幅度地放缓。中国GDP的下降不是从现在开始的，而是从2011年就开始了。中国经济就跟人一样，经过35年的快速发展，出现了很多疑难杂症，这个疑难杂症不好诊断，更不好下药。十八届三中全会实际上是对这些疑难杂症给出药方。

　　制造业出现通缩 根据国家统计局的分类，17个制造业门类基本都是通缩。钢铁是最典型的，现在钢铁的价格已经跌回到20年以前，现在据说卖一吨钢材的平均利润只有0.8元。与此同时，农产品价格在上升，劳动力、土地成本也在上升，资源环境在加速恶化，特别是水、电、油、气，已经发布了方案要推进阶梯电价、水价、气价，所有这些价格必然呈现上涨的趋势。

　　企业盈利情况没有根本好转 超过70万亿元大规模信贷扩张、刺激，为什么还有钱荒？为什么还有那么多企业拿不到钱？核心的原因就是我们整体的经济循环速度与经济的效率、活力在大幅下降。110万亿元的M2，已经是GDP的两倍，仍然转不动，资金周转的情况一直在下降。2014年的货币政策、信贷政策不可能出现大规模的数量扩张，现在一直强调的是盘活存量。

　　盘活货币存量任务艰巨 2013年的M2增长最初定为13%，实际上每个季度都是14%以上，一二季度都超过15%，达到16%。中国的经济跟一个高血压、冠心病病人一样，出现了严重的血液循环不畅，看起来很胖，但是没有活力。

　　财政收入增速总体继续放缓 2013年前3个季度，包括10月与11月，中国财政收入没有增长，或者速度非常低。地方财政收入的增长主要是来自于房地产。过去财政收入每年都增长百分之二十几，现在突然增速大幅下降，但是财政支出越来越刚性，所以大家能够领会，为什么要反对浪费，要搞“四风”。

　　经济主体对未来的预期未出现明显上升 从银行家信心指数和企业家信心指数来看，对经济的预期整体处在较低的水平。

　　当前形势的突出问题

　　总结起来，当前经济形势的突出问题集中在以下方面。

　　工业增加值增速依然缓慢，显示我国整体投资效率（投资回报率）和生产力增速持续放缓。2013年前三季度，工业增加值同比平均增速只有9%。重工业增速继续高于轻工业增速，2013年二季度以来，重工业增速出现较快增长。显示我国经济稳增长依然过度依靠投资拉动尤其是过度依靠重工业项目投资，增长方式转换和结构调整仍未显现重大成效。

　　农产品和服务业价格走势与工业品价格走势继续背离，形成鲜明对照。农产品和服务业价格持续上涨，制造业平均价格负增长。

　　房地产市场调控政策几乎完全没有效果，房地产市场销售量和销售价格继续高歌猛进，房地产市场价格泡沫愈演愈烈，经济“脱实向虚”趋势完全没有遏制。泡沫风险越积越高，未来后果不堪设想。

　　广义货币M2增速持续大幅度超过狭义货币M1增速，显示企业资金周转速度下降，整体经济活动效率下降。盘活货币信贷存量任务极其艰巨。财政收入增速大幅度放缓趋势没有好转，财政支出增速超过收入增长速度，财政压力日益增大，财政赤字必然上升。财政资金运营效率不高，大量财政资金滞留。地方政府债务问题没有解决，或者还没有找到妥善解决办法。部分地方政府债务还有所增加。随着地方政府财政收入增速放缓，地方债风险明显上升。

　　企业盈利尤其是中小企业盈利情况没有得到根本好转，企业资金周转速度继续下降。资金周转速度放缓幅度超过企业盈利放缓幅度。

　　一些地方高利贷问题依然突出，相互拖欠和债务链条拉长问题日益突出，甚至酿成社会问题。影子银行业务风险还没有根本化解，部分地方和金融机构的影子银行业务规模还在增加。

　　银行不良贷款余额继续呈上升趋势，尽管不良率继续维持低位。制造业尤其是产能过剩行业的不良贷款上升尤其明显。就业形势总体严峻，结构性失业问题尤为突出。企业家和银行家的宏观经济信心指数没有明显好转。对经济前景仍然存在诸多顾虑和担忧。

　　对5大热点问题的看法

　　最近农行针对高净值客户做出了一个调查，发现有5个大家普遍关心的热点问题，在这里我把自己对这些问题的看法与大家分享。

　　房地产市场 2014年将出现结构性分化，意味着三四线城市的供应过剩带来的价格下降，会很快蔓延到二三线城市乃至于部分一线城市。

　　股市 从指数上来讲很难有大的机会，而是一个结构性机会。

　　影子银行 2014年影子银行的风险会开始快速地暴露，特别是与地方债务尤其是地方房地产大型项目等相关的影子银行业务，将会出现大的问题。

　　大宗商品 整体走势将仍然是震荡向下，特别是黄金和白银，核心原因是美国量化宽松的逐步退出已经宣布。

　　长期投资机会 主要是私募和风险投资。三中全会对经济改革的总体部署里面最核心的一条，就是要鼓励各种形式的股权融资，鼓励各种形式的直接融资，努力降低间接融资的比重，所有这些方式是未来非常重大的机会。

　　总体来看，2014年，中国经济长期仍将处在一个下行的态势，但它为我们创造了结构性投资机会。衷心希望大家把握住这个长远的战略性投资机会。

　　本文由向松祚先生在“第九届中国理财年会?2013”上的演讲整理而成