从白衣骑士到野蛮人险资为何年末大扫货？_新浪财经

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　　险资在2016年末再度开启年末大扫货模式时，其形象已经从2015年末的救市“白衣骑士”变成了“野蛮人”。险企投资上市公司20%股权或拥有参与决策的权力后，这部分投资收益将只受到被投资上市公司净资产、净利润变动的影响，二级市场估值的波动将不会影响保险公司的偿付能力充足率和净利润等指标。这也是险资频频举牌的原因。

　　一纸禁令，宣告了前海人寿万能险突进的终结。

　　2016年12月5日晚间，保监会官网公告针对前海人寿采取停止开展万能险新业务的监管措施，责令其整改产品开发管理中存在的问题，同时禁止公司三个月内申报新的产品。

　　这并不让市场意外。在此两天前，证监会、保监会官员就已陆续放话。

　　12月3日，证监会主席刘士余在中国证券投资基金业协会第二届会员代表大会上指出，投资者在资金充裕的情况下，举牌、要约收购上市公司，作为对一些治理结构不完善公司的挑战，具有一定积极作用。不过，这些资金来源必须合法合规，否则就是在挑战监管和法律底线。

　　次日，保监会副主席陈文辉在财新峰会上表示，对股东进行有效制约，不能由某一家股东或者控股人实际控制，为所欲为。

　　不少业内人士对这一天的到来并不奇怪，“利润薄一点没关系，但是活得久才是最重要的”。

　　从白衣骑士到野蛮人

　　与去年底的故事既相似又不同。以宝能系与万科董事会相争为标志，2015年年底险企举牌上市公司进入白热化状态。而到了如今的2016年底，险企同样奇袭多家蓝筹股，但却遭遇监管层的无情打压。

　　去年底险资大抢购源于“救市”。2015年6月开始A股整体大幅下跌。不仅原先估值较高的创业板、中小盘股票价格下滑，许多大盘股、蓝筹股股价也出现大幅下滑。

　　为稳定市场情绪，监管层陆续出台相应政策稳定股价，并制定了具体的目标和措施。

　　2015年7月，保监会颁布《关于提高保险资金投资蓝筹股票监管比例有关事项的通知》（以下简称通知），对保险资金投资股市，尤其是蓝筹股“救市”作出规定。

　　根据通知，只要满足上季度末偿付能力充足率不低于120%、投资蓝筹股票的余额不低于股票投资余额的60%两个前提，保监会允许险企投资单一蓝筹股票的余额占上季度末总资产的监管比例上限由5%调整为10%；投资权益类资产的余额占上季度末总资产比例达到30%的，可进一步增持蓝筹股票，增持后权益类资产余额不高于上季度末总资产的40%。

　　同时规定，保险资金投资的蓝筹股票，应当符合保险资金权益投资相关规定，在境内主板发行上市，市值不低于200亿元人民币，且具有较高的现金分红比例和稳定的股息率。

　　与过去相比，不仅险企投资单只蓝筹股的比例上升一倍，保险资金整体投资权益类资产的比例也上浮10%。

　　根据民生证券的一份研究报告显示，本轮举牌潮开始于2015年，在2015年下半年达到高峰。在2015年下半年，上市公司被举牌的次数达到了130次。其中以保险和私募基金占绝大多数。

　　而2015年下半年险资举牌次数激增，则主要源于政策放开。

　　行业数据显示，自股市大幅波动开始至7月8日，保险机构持续净买入股票和股票型基金，股票累计净买入574.2亿元，股票型基金累计净买入548.42亿元，合计净买入1122.62亿元。其中，保监会重点监测的6家重点公司净买入股票和股票型基金151亿元。

　　随后各大中小险企纷纷主动“请缨”救市，除去承诺不减持外，诸如中国人寿、安邦、华夏人寿、国华人寿等险企均公开表示欲增持A股，“为国护盘”。

　　如果说起初的举牌行为是纯粹的救市之举，此后险资的密集进场则更像是对实际利益的考虑。

　　尤其进入到2015年末，市场关于险企举牌上市公司的消息此起彼伏，安邦、阳光保险、生命人寿等险企纷纷开启“扫货”模式，举牌上市公司。

　　不少市场人士仍对2015年12月初险资的集体“暴动”记忆犹新。

　　12月8日当天，安邦就连续举牌了三家A股上市公司，分别是有中国风电第一股之称的金风科技（002202.SZ）、同仁堂（600085.SH）以及万科A（000002.SZ）。生命人寿亦在当日宣布持股浦发银行（600000.SH）达到20%。此前不久，钜盛华及其一致行动人前海人寿宣告成为万科第一大股东，中青旅（600138.SH）、京投银泰（600683.SH）、承德露露（000848.SZ）三家公司也先后公告称获阳光保险集团旗下阳光人寿、阳光财险增持举牌。

　　直到2016年临近尾声，格力电器（000651.SZ）公告遭前海人寿举牌，安邦举牌中国建筑（601668.SH）并成为第二大股东，以及不久前恒大人寿对多只股票“买而不举”的操作，让市场惊觉熟悉的一幕似乎又再度重演。

　　不同的是，这次险企面对不再是“白衣骑士”般的欢迎，更多是对“野蛮人”的喝止。

　　年底大扫货为何

　　险企热衷于年末扫货A股市场？

　　“年底做业绩可能有一些压力吧，为让账面上好看一点，这是原因之一。”上海枫润资产管理有限公司董事长吴明远对南方周末记者说。他此前曾在人保资产管理股份有限公司担任总裁助理一职。

　　根据《企业会计准则第2号——长期股权投资》规定，投资方因追加投资等原因能够对被投资单位施加重大影响或实施共同控制但不构成控制的，原持有的股权投资由按公允价值改按权益法核算。其中重大影响，是指投资方对被投资单位的财务持股达到20%，或对经营政策有参与决策的权力，比如拥有董事席位。

　　某大型财险精算师张力向南方周末记者介绍，通常情况下，险企购买的股票资产计入财报中交易性金融资产一列下，其估值按照当前股价计算，因买进卖出出现的盈亏也计入当期利润表。而一旦按照权益法计量被计入长期股权投资后，其公允价值与账面价值之间的差额，要转入改按权益法核算的当期损益。

　　权益法计量下，险企的投资利润取决于上市公司的净利润，并按照其股份份额计算，所以股价上涨得越多，意味着当期投资收益越高。

　　换句话说，险企投资上市公司这部分投资收益将只受到被投资上市公司净资产、净利润变动的影响，二级市场估值的波动将不会影响保险公司的偿付能力充足率和净利润等指标。这也是险资频频举牌的原因，只要资金支持，快速举牌至20%以上股份，就能更快享受上市公司经营带来的红利。

　　一般险企都会在年初设计当年的投资收益指标，尤其像安邦这类以投资见长的险企，其年底的投资业务任务也较重。在年底加速举牌上市公司，可以一定程度上美化公司当期财务账目。

　　更重要的是，在偿付能力二代体系指标下，险企一切业务几乎都与偿付能力挂钩。只有偿付能力达到一定标准，才可以持续经营某些业务、维持投资。偿付能力越高，证明有充足的准备金用来赔偿理赔，经营风险也相对小。

　　由于偿二代测量取决于风险因子数值，数字越大，面临的风险相对越高。例如在股票投资中，沪深主板股、创业板股和中小板股的基础风险因子分别为0.31、0.48和0.41，这意味着持有100元的股票，公司要准备31元至48元的资本金。所以险企在选择上市公司进行投资时，会优先选择主板，因为风险因子越小，对资本金的占用就越少。

　　值得一提的是，如果险企将对上市公司的投资纳入“长期股权投资”，成为联营企业后风险因子可以降低至0.15，对偿付能力有更为积极的作用。

　　选择激进还是保守？

　　除了财务上的考量，险资频繁举牌蓝筹股更深层次的原因是，市场利率持续下行压力带来的资产荒，使得股票等权益类资产相比其他传统资产具备更高的配置优势。

　　陈文辉在不久前的中国保险资产管理业协会第二届会员大会提出，当前经济发展新常态特征更加明显，经济“L”形由降转稳的特征明显。但未来较长时间，市场利率还将持续在低位徘徊，“资产荒”问题突出。

　　保监会数据显示，行业资金运用数额还在不断创新高，2016年前10个月这一数字已达到历史性的128286.19亿元，较年初增长14.75%。

　　然而根据2016年美国寿险业统计报告（Life insurers fact book of 2016）统计，美国寿险公司近15年来的股票类投资均占其资产机构规模的30%左右，这一数字在国内目前仅为14.42%。

　　长期低利率环境下，占险企投资近半的银行存款、债券类投资收益并不乐观，险企能够指望提高收益的投资品种并不多。

　　一边是好的资产少、可投优质项目有限，一边是保费持续增长带来的资金量的激增，险企面对的投资压力可想而知。

　　更复杂的是，低利率环境对保险行业和保险资金运用带来了现实挑战，尤其是对寿险行业，长达10—30年的保费缴纳让险企的负债成本难以下降，每年新增保险资金投资，以及大量资产到期资金再投资的需求很大，更进一步加大了寿险公司的资产配置压力。

　　如何应对这类风险，不同险企也采取了不同策略。

　　以安邦人寿、华夏人寿、前海人寿等为代表的投资风格较为激进者，均是权益类资产（股票基金）和另类资产配置较高的寿险公司。东吴人寿、瑞泰人寿和信泰人寿等公司，则以传统银行存款和债券类等传统固定收益类资产配置为主。以平安、中国人寿等为代表的综合性投资险企，介于前两者间，其资产布局一般较为分散，没有特别偏向某类资产。

　　安邦、前海人寿等公司充分把握住了保监会投资政策放开的机遇，高配权益类资产和另类投资资产，公司资产规模扩张迅速。然而寿险的长期经营特性在这类投资方式下容易造成“短债长配”，存在资产负债错配隐患。一旦资本市场波动过大，投资的上市公司股票没有计入长期股权投资科目而在其他交易性金融资产或可供出售金融资产科目中，权益价格波动会影响寿险公司的偿付能力，进而影响公司正常经营。

　　而像东吴人寿等保守型投资者，虽然能较好满足资金的流动性和安全性要求，但对投资盈利存在巨大考验，如果投资端的投资收益难以覆盖其负债成本，就会导致“利差损”风险。

　　“投资股市还有个好处，一些股票虽然股价波动并不大，但是年度分红比较可观，每年一笔的分红对险企而言相当于‘无风险收入’，对于资产长期配置的保险公司来说也是一笔收入。”某大型财险资管资深人士刘深向南方周末记者表示。

　　根据民生证券上述报告，保险公司对股息率有偏好。保险公司举牌的34家上市公司中，多数均派息。其中，14家公司股息率在1%以上，8家公司（占24%）股息率在2%以上。

　　管住万能险之后

　　当下，不少险企自诩为巴菲特的信徒，意图通过模仿巴菲特“保险＋投资”双轮驱动模式缔造自己的商业帝国。

　　在巴菲特的伯克希尔哈撒韦集团中，保险板块是重要的一部分，巴菲特投资的股权和并购业务资金绝大多数都来源于旗下保险业务的浮存金。

　　简单理解，浮存金是指保户向保险公司交纳的保费。由于保险业务“先收费后理赔”的经营模式，导致收入和支出费用之间出现时间差，同时实际收入和实际赔付产生了盈余，由此便产生了大量沉积于险企账户的盈余，形成浮存金。

　　多数人认为保险平台是巴菲特成功的关键，故近年来保险牌照申请量激增，不少企业想模仿伯克希尔哈撒韦这一模式，将保险公司作为投资经营的钱袋。

　　然而，巴菲特的成功并不仅仅在于成熟的商业模式和优秀的投资眼光上，伯克希尔哈撒韦的成功也并非仅仅是模式上的成功，更多在于其独特的经营手法。

　　譬如巴菲特对承保的成本十分看重，如果负债端无法覆盖，巴菲特宁愿放弃这部分保费收入。相比国内，不少公司为迅速做大规模，大量销售中短期产品（如万能险、分红险），其投资的资产本身流动性较差，容易导致“短债长配”导致的流动性错配风险。

　　同时，巴菲特作为价值投资的倡导者，善于捕捉被严重低估的资产，买入后长期看好很少减持，并且在购入股权更多追求的是财务投资而非实现控股和收购。

　　然而在国内，部分险企举牌上市公司存在为单一控股股东利益所驱动、高昂成本买入的现象，明显有违巴菲特模式的初衷。