国泰君安：股指期货价格的影响因素有哪些

　　国泰君安期货金融衍生品研究所副所长、首席分析师 陶金峰

　　股指期货作为以股票指数现货为基础资产的标准化期货合约，其交易的实质是投资者将对指数现货的预期风险转移到期货市场的过程。那么，股指期货的理论价格是如何确定的？影响股指期货价格的因素有哪些？本文将逐一进行阐释。

　　我们先来看一下股指期货的理论价格是如何确定的。持有成本定价理论认为可以从持有股票现货并进行交割的总成本角度，来计算股指期货的理论价格。即股指期货的理论价格应该等于现货价格加上持有现货的总成本，总成本主要是持有现货的资金成本扣除持有期的股息收入。假设没有套利机会和市场摩擦，以F表示股指期货的理论价格，S表示现货资产的市场价格，r表示融资年利率，y表示持有现货资产而取得的年收益率，△t表示距合约到期的天数，在单利计息的情况下股指期货的理论价格可以表示为：F=S*[1+（r-y）*△t /360]。举例说明。假设目前沪深300股票指数为1800点，一年期融资利率5%，持有现货的年收益率2%，以沪深300指数为标的物的某股指期货合约距离到期日的天数为90天，则该合约的理论价格为：1800*[1+（5%-2%）*90/360]=1813.5点。

　　实际的股指期货价格在一个无套利区间之间波动，一旦股指期货的价格在这个区间之外，就会产生套利机会。具体来说，当股指期货的价格高于无套利区间的上限时，期货的价格偏高，期现套利交易者会卖出股指期货，同时买入指数现货。由于股指期货合约在交割日将以指数现货的结算价进行结算，期货和现货价格在到期日将趋于收敛，期现套利者进行上述操作并在基差接近归零时平仓即可盈利。故套利行为将持续进行，直至期货价格重新回到套利区间以内。

　　什么是基差呢？业界中习惯将基差定义为股指期货价格和现货价格之差，即基差=股指期货的实际交易价格-现货实际交易价格。基于这个公式，影响股指期货价格的重要因素就包括股票指数现货的价格以及基差的大小。

　　首先，股指期货的价格主要由股票指数决定。由于股票指数要受到很多因素的影响，因此，股指期货的价格走势同样也会受到这些因素的作用。这些因素包括：一是宏观经济数据，例如GDP、工业指数、通货膨胀率等；二是宏观经济政策，例如加息、汇率改革等；三是与成份股企业相关的各种信息，例如权重较大的成份股上市、增发、派息分红等；四是国际金融市场走势，例如NYSE的道琼斯指数价格的变动、国际原油期货市场价格变动等。

　　其次，基差也受到很多因素的影响。除了前文提到的资金成本、股息政策等因素，还受投资者对股指期货价格的高估或低估等因素的影响。其中，市场情绪与预期等复杂的因素也是不可忽视的影响因素。

　　对于投资者来讲，譬如交易成本、股息政策等影响因素是较容易观测到的指标。而市场情绪等指标比较难于观测。因此这里简要介绍一下股指期货“市场总持仓量”的指标。“市场总持仓量”的变化反映了市场对该合约兴趣的大小，因而成为投资者非常关注的指标。“市场总持仓量”的含义是市场上所有投资者（包括多头和空头）在该期货合约上总的“未平仓合约”数量。投资者在交易时不断开仓、平仓，市场总持仓量因此也在不断变化。如果市场总持仓量一路增长，表明多空双方都在开仓，市场投资者对该合约的兴趣在增长；相反，当市场总持仓量一路减少，表明多空双方都在平仓出局，投资者对该合约的兴趣在减弱。还有一种情况是当交易量增长时，总持仓量却变化不大，这表明以换手交易为主。

　　（CIS）