1、粕类：内强外弱，豆粕强而菜粕弱
10月CBOT大豆市场喜忧参半。市场预计10月供需报告仍有进一步调增单产和产量的可能。收割压力或将体现。 从时间来看，美国农业部报告前即 10 月 12 日前，市场或将震荡偏弱，收割低点或将出现。伴随着产量利空的消化，后期南美播种天气以及美豆出口将会支撑价格。 国内粕类市场而言，10月上旬之前，由于长假和十九大的召开，部分油厂停工，豆粕库存或将减少。相对而言，由于10月是菜粕消费最弱的一个月，豆粕强，菜粕弱的格局将会凸显。相对而言，豆粕由于替代性较强或将强于菜粕，整体蛋白粕市场呈现内强外弱；豆粕强，菜粕弱的局面。
2、油脂：库存压力较大以偏弱行情为主，棕油生产节奏变化值得关注
由于美国生物柴油的相关政策变换频繁，导致市场对于美豆油未来消费预期也是分歧加剧。10月公布的马来西亚棕榈油供需报告成为关键，如果9月马棕榈油出现明显减产，那么就意味着马棕榈油提前进入减产周期，供给压力释放。与之相比， 10 月国内油脂市场库存压力依旧明显，豆油库存可能会有回落，但是棕榈油和菜籽油或将有所增加。但是由于 10 月份国内油脂需求平稳。油脂市场去库存进程较为缓慢。相对而言，由于棕榈油内外倒挂，供给仍有缺口，一旦后期采购不足，或将提振油脂市场。
3、策略推荐
单边策略：由于国储暂时停拍大豆，之前大豆成交率偏高，显示对于国产豆价格市场较为认可，大豆将呈现偏强运行，建议投资者以区间运行对待粕类行情，以区间波段操作为主。油脂偏弱运行，注意节奏变化。
套利策略：可以买豆空粕操作；油脂方面棕油强于豆油，近期强于远期。豆油则反之；这样可以考虑买棕油近月空远月，豆油买近月沽远月。
期权策略：中长期还可考虑做多波动率的策略。
后市关注点：南美种植进度及天气、北美销售进度、国内油厂压榨节奏、马来棕油产量库存。
一、行情回顾
美豆种植天气情况良好，市场预期美豆丰产的可能性增加，单产提高和出口强劲影响叠加，多空因素交织，粕类市场维持宽幅震荡态势。油脂库存有所回升，消费预期逐渐被市场消化，期价支撑动能减弱，油脂价格进入下行通道，油粕强弱格局转换，油粕比有所走低。
9月USDA月度供需报告再度意外调高单产，美豆新作产量则再度上调至44.31亿蒲，高于市场预期，对CBOT大豆和国内粕类价格形成一定的压制。最新公布的季度谷物库存报告显示美豆库存同比增加，但整体不及预期，影响偏多。从目前美豆的天气情况来看，美国中西部地区及南部地区的降雨改善土壤墒情，美豆再获丰产的可能性较高。若10月初，美国中西部降雨情况良好，则美豆单产或将进一步提高。马棕油近期出口强劲，9月出口量为1，384，665吨，环比增加10%，叠加马币走软支撑，棕油表现强于豆油及菜油。后期建议对USDA10月供需报告、美豆出口数据、南美大豆种植情况、MPOB马来棕油产量及库存等因素保持关注。
表1：油脂油料主力合约重要指标监测表（月度数据）
数据来源：大有期货研究所，Wind
①CBOT大豆收盘价单位为美分/蒲
二、油粕供需基本面分析
1、USDA9月月度供需报告：影响偏空
美国农业部继8月供需报告调高单产后，在9月报告中再度意外调高单产至49.9蒲式耳/英亩，美豆新作产量则再度上调至44.31亿蒲，高于市场预期，再创记录高位，CBOT大豆和国内豆粕期价应声下跌。据近5年的主流分析机构预估数据的统计来看，无论是Informa还是FCSTone，其8-9月美豆单产预估均低于美豆最终单产水平。今年美豆新作单产水平持续意外上调，说明7-8月的干旱天气对美豆生长影响相对有限。同时，随着美豆品种生物技术的改良发展，大豆的单产水平及抗旱抗寒等能力亦有所提升。若美豆收割期早霜现象不严重，预计后期美豆单产仍将进一步提高。
表2：USDA9月月度供需平衡表（美国大豆部分）
资料来源：大有期货研究所、美国农业部
2、季度谷物库存报告：库存不及预期，影响偏多
北京时间9月30日凌晨，美国农业部发布季度谷物库存报告，截至9月1日，美国大豆库存预计为3.013亿蒲式耳，高于2016年同期值1.967亿蒲式耳，但低于此前市场的普遍预期值3.39亿蒲式耳，影响偏多。
表3：USDA季度谷物库存报告（单位：10亿蒲式耳）
资料来源：大有期货研究所、美国农业部
3、美豆收割期天气：关注早霜现象
往年，美国的初霜期所处于9月底10月初，而今年美国中西部大豆春播季节因遭遇阴雨连绵，多个大豆主产州出现重播或推迟播种的现象，使得美豆的收获期有所延后，这使得美豆在收割之际遭遇早霜的概率大大提高。若早霜现象出现，则将会导致作物停止灌浆，美豆的品质及单产都将受到较大的影响，市场对此较为关注。但就目前美国的天气情况来看，尚未出现实质性的早霜影响，预计美豆单产下调空间有限。
图1：2013-2017年9月Informa、FCSTone预估与美豆终产对比
数据来源：大有期货研究所、汇易
4、南美大豆供给：陈作挤占美豆市场，新作播种天气引发关注
随着美豆进入收割期，新作将逐渐转化为市场上的有效供应，与南美大豆的旧作形成竞争态势，未来美豆出口销售的规模，亦将取决于美国和巴西对华出口贴水报价的竞争力。由于前期雷亚尔汇率持续走强，农户惜售心理坚挺，南美大豆销售不畅，目前南美库存仍有5500万吨（3500万吨阿根廷豆和2500万吨巴西豆）。雷亚尔汇率近期企稳于3.1-3.2区间，农户销售收益较前期有所增加，巴西大豆或将进一步挤占美豆出口市场，但巴西政坛风险仍为不稳定因素，需对此保持一定的关注。
十一月，南美大豆将进入早播期，接下来，南美的播种天气将逐步引起市场的关注。近日，美国气候预测中心（CPC）发布报告称，2017年11月到2018年1月间形成拉尼娜现象的几率为62%，高于上月预测的26%，该中心随后发布了拉尼娜现象预警。若拉尼娜趋势延续，则后期或将导致巴西局部地区的干旱，从而引发南美大豆的产量。
5、美豆出口：美豆买船增加 数据强劲支撑期价
据海关数据显示，2017 年 8 月中国进口大豆 845 万吨，虽较前月回落 16.2%，但仍创下历史同月最高记录，高于市场预期。
中国的买船增加，使得美豆出口势头尤为强劲。据美国农业部发布的最新数据显示，截至9月21日当周，美豆出口净销售量为298.27万吨，再度超出市场预期（此前市场预期值为180-220万吨），延续近数周强劲的出口势头。今年的美豆生长期，天气总体情况良好，在此情况下，美豆出口数据对期价的支撑作用逐渐显现。
图：巴西大豆季节性出口量（装船数量）
图：美国大豆季节性出口量（装船数量）
数据来源：大有期货研究所、Wind
6、国内大豆压榨：大豆到港压力较大 供大于求格局延续
近期国内大豆到港和豆粕库存压力继续趋减，临近国庆假期，部门油厂10月停机计划延长，下游终端备货节奏提前，提货速度有所加快。
图：大豆进口数量
图：港口大豆消耗和库存情况
数据来源：大有期货研究所、海关总署
近期，油厂榨利继续恢复，国内市场更倾向于交易逐渐偏紧的豆粕提货预期，多数工厂以执行合同为主。库存方面，截至9月24日，港口豆粕库存为71.15万吨，已降至历史中值区间。
图：油厂压榨开机率
图：国内油厂压榨利润
数据来源：大有期货研究所、Wind
7、下游生猪养殖：生猪存栏仍处低位 下游饲料需求短期难恢复
根据农业部监测的数据显示，8月生猪存栏环比继续走低，生猪行业补栏需求遭遇阻力。据农业部最新发布的数据显示，生猪存栏环比继续下降0.5%，同比下降5.6%，能繁母猪存栏环比下降0.9%，同比下降4.7%，降幅继续扩大。
三、油脂供需基本面分析
1、油脂期现价格回落调整
本月油脂市场呈现冲高回落走势，三大油脂在8月份收涨的基础上没有能够延续涨势，现货方面棕油价格坚挺，其次是菜油，豆油。期货价格棕油领先，菜油、豆油跟随。USDA9月供需报告出台后，粕类走势横盘而油脂冲高回落。从目前市场来看，中期油脂走势呈现回落调整格局，四季度上涨期望犹存。
图11：三大植物油期货价格走势
图12：三大植物油现货价格走势
数据来源：大有期货研究所、Wind
2、 美豆油库存下降 生柴政策变化左右市场
USDA9 月报告继续下调美豆油 2016/17 年度库存至 83 万吨， USDA 已经连续三个月下调美豆油 2016/17年度库存。由此 2017/18 年度美豆油库存也连续三次下调， 9 月预估在 80 万吨的水平。造成库存下滑的主要原因来自于，美国国内消费增加，尤其是 2017/18 年度，工业消费增幅明显。从年度库存来看，美豆油库存出现回落。从月度库存来看，最新公布的 NOPA 报告数据显示， 美豆油库存从 4 月份的 82 万吨降至 8 月 的 64 万吨。可见对于美国而言，其豆油呈现明显的去库存局面。
对于美豆油的生物柴油可谓是政策多变，喜忧参半。 美国商务部 8 月 22 日宣布将对阿根廷和印度尼西亚生物柴油分别征收 50%-64%和 41%-68%的反补贴性关税，因两国均存在补贴行为。 市场对于后期美豆油消费量有提升的预期。 不过美国环境保护署 9 月 19 日 表示，正在寻求公众对于调低 2018 年和 2019 年可再生燃料用量的意见。 如果公众同意调低的话，那么美豆油生物柴油用量或将存在变数。其 2017/18 年度库存或将有所回升， 10 月美国生物柴油政策则显得尤为重要。
3、棕油马来西亚产量不及预期恐提前减产
每年8、9、10月份是马棕榈油产量峰值周期，过10月份以后进入减产周期，在10月份结束，11月份开始减产，或稍有提前。从2017年马棕榈油产量恢复的情况来看，与市场预期存在较大的不同，远低于市场的预估。马来西亚棕榈油局发布的8月报告显示，8月马来西亚棕榈油产量较7月减少 0.9%至181.1万吨； 同时由于出口旺盛，因此马棕榈油在8月份库存同比低于2014以及2015年水平，由此来看增幅有限。对于9月份报告，根据目前南部棕榈油加工商协会（Southern Palm Oil Millers Association）的产量数据显示9月1-25日棕榈油产量下降0.8%。从马来西亚降雨来看，6-7月份马来西亚降雨量偏低，这将对两个月后的棕榈油产量有所影响，从目前来看，8、9月份马棕榈油产量增幅不及预期，这与前两个月降雨不足有关。由于9月份产量出现下滑，马来西亚有可能提前进入减产周期。由于马来西亚货币林吉特出现疲软，以及前期美豆油走强，国际豆油与棕榈油价差出现回升，使得马棕榈油出口开始回暖，从ITS最新报告显示， 9月 1-25日，马棕榈油出口环比增幅在16.1%。产量的下滑以及出口的增加。这使得马棕榈油季节性库存增加时间推后。如果后期MPOB数据显示，产量不及预期，这将对马盘棕榈油有所提振。 如果10月份马来西亚提前进入减产周期，后期市场供给压力减弱，也将提振棕榈油价格。
4、国内豆油库存维持高位
目前国内油脂库存依然处于绝对高位，供应格局较上月没有太大变化。截止9月26日国内豆油库存为143.22万吨左右，略高于上月的141万吨，较上年同期的118.8万吨增加10%，较近三年同期均值的116万吨增加12%。全国港口棕榈油库存在32.2万吨左右，较上月同期的33.4万吨减少3.6%，较去年同期的33.75万吨减少5.6%，较过去三年均值的70万吨减少56.7%。自6月份以来，国内棕榈油库存持续下滑，由于进口倒挂明显，进口数量持续下降。国内菜油油厂库存为19.9万吨，略低于上月的21.9万吨，较上年同期的15.3万吨大幅增加30%，受到前期拍卖菜油仍在消化的影响，目前国内菜油库存仍处于历史偏高水平上。随着临储菜油的消耗殆尽，国内菜油市场主要供给将会集中在进口菜籽的压榨上。今年国产菜籽收购价格持续走高，国产菜籽压榨菜油成本在万元之上，这大大超过进口菜籽压榨菜油的成本。市场预计后期菜籽供给会将减少，这将对提振菜油的价格。从库存上来看，豆油由于油厂开工率增加，库存增加明显， 菜油目前前期临储菜油仍处于消化期， 由于目前菜籽开工率下降， 菜油库存可能会缓慢回落。 而棕榈油由于进口量大幅下滑，库存呈现稳中趋降。 目前油脂供应压力从大到小的为豆油、菜油、棕榈油。强弱关系排序则为棕油、菜油、豆油排列。
5、国内油脂进口价格全面亏损状况
8月份进口油脂对国内期现价格全面升水幅度缩减，进口亏损逐渐减轻，从而导致相应品种油脂进口量逐步准备开启。对比上月月末，进口豆油亏损有所缩减，但依旧贴水较深；棕油与菜油进口一升一降，棕油利润较上月末有较大上升，主要原因在于进口价格下降幅度较大；而菜油利润则是进口成本上升导致进口利润下降。目前国内棕榈油进口量受限，但一旦进口有利润，则进口总量将会迅速增加。目前棕油国内库存开始会逐步重建。
表4：三大油脂进口利润表
数据来源：大有期货研究所、汇易
表5：三大油脂进口利润表
数据来源：大有期货研究所、Wind
6、豆、棕、菜油价差震荡变化 暂时棕油强于豆、菜油
从基本面因素看，豆、棕、菜三大油脂之间价差以棕油对豆、菜油以震荡变化为主，前半月扩散为主，9月中下旬收敛。棕榈油库存较去年同期下降缓慢。豆油库存将高位运行，但库存增加缓慢。另外，国储菜油出库后市场对其冲击压力预期在减小，前提是国储菜油拍卖目前不会马上重启。
图：豆油与棕油价差走势
数据来源：大有期货研究所、Wind
因此，对于10月来说，豆棕价差仍将以震荡收敛为主，做季节性回归可以短期介入，价差的快速变化，注意价差变化的节奏。豆菜方面，菜油价格一度阶段性偏强，其在油脂三个品种间处于中间排列。但由于上月价格涨幅过大，其在趋势上，菜豆价差仍以小幅回落为主。棕菜价差仍以震荡收敛为主。价差变化以油脂之间价格轮动变化为主，掌握短期节奏是其关键点。
油脂市场依然受到美豆天气的波及，目前来看天气有部分好转趋势，市场受到承压。鉴于油粕轮动的功能，受到粕类阶段性走低的影响，油脂可能获得一定的支撑，目前国内油脂库存高企，市场压力重重。在没有外 盘支撑的前提下，市场或将高位震荡加剧。操作上短线参与或品种间套利为宜。
五、后市行情展望及策略推荐
1、粕类：内强外弱 豆粕强而菜粕弱
10月CBOT大豆市场喜忧参半。市场预计10月供需报告仍有进一步调增单产和产量的可能。收割压力或将体现。 从时间来看，美国农业部报告前即 10 月 12 日前，市场或将震荡偏弱，收割低点或将出现。伴随着产量利空的消化，后期南美播种天气以及美豆出口将会支撑价格。 国内粕类市场而言，10月上旬之前，由于长假和十九大的召开，部分油厂停工，豆粕库存或将减少。相对而言，由于10月是菜粕消费最弱的一个月，豆粕强，菜粕弱的格局将会凸显。相对而言，豆粕由于替代性较强或将强于菜粕，整体蛋白粕市场呈现内强外弱；豆粕强，菜粕弱的局面。
2、油脂：库存压力较大以偏弱行情为主，棕油生产节奏变化值得关注
由于美国生物柴油的相关政策变换频繁，导致市场对于美豆油未来消费预期也是分歧加剧。10月公布的马来西亚棕榈油供需报告成为关键，如果9月马棕榈油出现明显减产，那么就意味着马棕榈油提前进入减产周期，供给压力释放。与之相比， 10 月国内油脂市场库存压力依旧明显，豆油库存可能会有回落，但是棕榈油和菜籽油或将有所增加。但是由于 10 月份国内油脂需求平稳。油脂市场去库存进程较为缓慢。相对而言，由于棕榈油内外倒挂，供给仍有缺口，一旦后期采购不足，或将提振油脂市场。
3、策略推荐
单边策略：由于国储暂时停拍大豆，之前大豆成交率偏高，显示对于国产豆价格市场较为认可，大豆将呈现偏强运行，建议投资者以区间运行对待粕类行情，以区间波段操作为主。油脂偏弱运行，注意节奏变化。
套利策略：可以买豆空粕操作；油脂方面棕油强于豆油，近期强于远期。豆油则反之；这样可以考虑买棕油近月空远月，豆油买近月沽远月。
期权策略：中长期还可考虑做多波动率的策略。
后市关注点：南美种植进度及天气、北美销售进度、国内油厂压榨节奏、马来棕油产量库存。
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