策略：
策略摘要：
随着“金九银十”的到来，需求释放并不及预期，相反环保政策不仅减少了供给同时抑制了终端需求，导致近期的钢材社会库存持续累积，而且上周宏观数据不及预期。后期如果钢材需求下降，钢材库存持续增长的话，将拖累焦炭的需求，在现在焦炭供需紧平衡的状态下，焦炭价格或将下跌。第九轮涨价部分钢厂并未完全接受，目前大中型钢厂焦炭库存整体相对安全、稳定，焦钢博弈增加。由于十九大即将召开，煤矿安全检查一直在持续，导致炼焦煤供应偏紧，煤矿库存持续下降。而且蒙煤和澳煤进口限制，炼焦煤现货价格持续上涨，目前期货贴水150，而且焦煤贴水幅度大于焦炭。此外，冬季环保限产的影响比较复杂，但是总体上焦炭处于小幅紧缺或小幅过剩，矛盾不大，同时煤价有可能下行，拖累焦价。因此，总体上焦化利润上行动力不足，震荡偏弱，煤焦价比现在处于高位，安全边际较高。
但是，做空焦化厂利润同样也面临一定风险，例如：环保限产政策实施力度超预期；焦化厂炼焦煤库存过高。
策略逻辑：
1．钢材库存持续累积
钢材社会库存从8月份以来一直在持续增加，上周达到1010万吨，旺季不旺的情况再一次出现。环保限产不仅限制了供应同时还限制了终端需求，未来需求不再改善，库存持续累积的话，钢材价格下跌，会进一步拖累焦炭的需求。而且近期高炉产能利用率也略有下降，焦炭需求也受到了一定的影响。
图1：钢材社会库存
资料来源：wind 南华研究
图2：高炉产能利用率
资料来源：wind mysteel南华研究
2．钢厂焦炭库存
大中型钢厂焦炭平均库存435.96万吨，可用天数12.21天，比上周有小幅上升。下游钢厂焦炭原料库存整体相对安全、稳定，但处于近三年的高位。一旦受到冬季钢厂大规模环保限产影响，焦炭需求承压。
图3：独立焦化厂焦炭库存
资料来源：wind mysteel南华研究
3．炼焦煤供应偏紧
炼焦煤煤矿库存持续下降，上周为118万吨。主要受到十九大召开影响，煤矿安全检查非常严格。而且通关车辆持续的下降，，港口禁止汽运，蒙煤和澳煤的进口也受到了一定的限制，导致了炼焦煤现货价格的持续上涨。
图4：炼焦煤煤矿库存
资料来源：mysteel 南华研究
4．采暖季限产估算
根据环保限产政策，焦炭从10月1日开始环保限产，结焦时间至少延长至36小时，焦化厂在主城区的，结焦时间延长至48小时；钢厂从采暖季开始环保限产，但是目前为迎接19大，并且部分省市空气质量不容乐观，因此目前已经有开始环保限产的情况出现。假设钢厂高炉普遍从10月15日开始限产50%，则限产影响的钢、矿、煤、焦产量和需求如表1 所示。
可见，按照延长结焦时间至36小时，焦炭会存在小幅过剩，因此焦化利润有下行压力。但是如果部分产能结焦时间延长至48小时，或者钢厂有部分产能在19大后至采暖季前复产，那么焦炭可能反而紧平衡，焦炭利润有望维持。再者，仅从环保限产上，对焦煤需求非常不利，焦煤价格承压下行，对焦化利润也提供支撑，但是焦煤供应同样有安全生产检查约束，供求矛盾要比表1 中估算的小。
总体上，焦炭利润继续上行的动力是有限的，有可能在终端需求承压和环保限产影响下，偏弱震荡。
表 1：煤焦价比
资料来源：wind 南华研究
5．煤焦价比
图5：煤焦价比
资料来源：wind 南华研究
策略风险提示：
1．环保限产政策实施力度超预期
2．焦化厂炼焦煤库存过高
南华期货
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责任编辑：宋鹏
