九州证券邓海清：PMI高位回落不足判为趋势拐点

　　九州证券邓海清：PMI高位回落不足判为趋势拐点

　　来源：九州证券

　　中国4月官方制造业PMI51.2，预期51.7，前值51.8；中国4月官方非制造业PMI54，前值55.1。点评如下：

　　1、4月中国经济维持企稳的走势，制造业PMI51.2，虽然较3月PMI有所下滑，但依然处于2016年10月之后的PMI高中枢水平，非制造业PMI54，同样保持在较高的中枢水平上，验证了中国经济企稳的局面。

　　2、分项来看，4月PMI细分指标环比走弱，仅凭单月数据不能武断证经济拐点。4月制造业PMI生产、新订单指标较3月下滑，分别下降了0.6、1.0个百分点，同时，产成品库存指标回升0.9个百分点至48.2，反映出一定的被动补库存压力。但我们认为，单凭一个月的数据并不能说明本轮经济出现了拐点，比如，2010.5-2010.9，2010年5月的PMI指标中，生产、新订单均出现大幅下滑，其中新订单下降了4.5个百分点，同时产成品库存大幅上升3.6个百分点，但8月开始PMI重新大幅走高。

　　3、“高PMI+低工业增加值”之间差异逐渐收敛，4月PMI走弱可能表明工业增加值环比下降，但2017年以来的工业增加值的上台阶高位不会变。此前，我们指出，PMI的含义是有多少企业认为相比上一个月增加，是一个类似环比概念，而工业增加值则是统计当月的新生产产值比去年同期增加的百分比，是一个同比概念，与基数有很大关系，这导致PMI与工业增加值会存在一定的差异。

　　2017年以来，随着3月工业增加值的上台阶，以及4月PMI的高位回落，两者之间的背离差异可能会逐渐收敛，但我们认为，尽管2017年工业增加值可能会出现环比的回落，但4月工业增加值将会依然维持在2017年一季度的“7平台”，而不会重新回落到2016年的“6平台”。

　　4、4月PMI价格指数回落，表明4月PPI同比将大幅下滑，验证中国工业价格指数拐点。一是供给侧改革带来的价格大涨效应在逐渐减弱，使得价格指数的高位回落，二是国外大宗商品的价格波动，同样拉低了4月PMI价格指数，4月PMI主要原材料购进价格指数和出厂价格指数为51.8%和48.7%，分别比上月下降7.5和4.5个百分点，均为2016年7月以来的低点，出厂价格指数降至临界点以下。经验上看，PMI价格指数与当月PPI同比数据相关性较高，4月PMI价格指数的走低，表明4月PPI同比同样会大幅下降，进一步确认中国工业价格指数的高位拐点已现。

　　5、PMI处于高位，进一步确认中国经济企稳的局面，但需要关注严监管政策对经济融资的影响，以及房地产调控过严对经济的拖累。4月以来监管层频频发文加强对金融体系的监管力度，金融的严监管将会直接影响到实体企业的融资水平，从而可能较大程度利空经济的走稳，与此同时，房地产严调控利空效应的逐步显现，也对经济构成一定的压力。我们依然判断，中国经济的L型拐点已过，看好中国经济的企稳回升，但提示4月金融政策严监管对企业融资影响的可持续性。

　　6、对于股票市场，我们维持短期监管利空股市，长期健康牛观点不变。中国经济的企稳走好，但经济的走好为政策层严监管提供了充分的空间，这反而给资本市场持续带来压力，导致股市表现出“经济超预期好、股市反而更差”的局面。我们提示投资者，防范金融风险、金融反腐、保险行业洗牌给股市带来重大压力，股市短期仍将承压。从长期来看，股市下跌并没有基本面的支撑，最终股市将回归健康牛的长期趋势，价值投资将发挥更大的价值。

　　7、对于债券市场，目前核心矛盾在于监管的预期差，4月中下旬由于银监会监管远超市场预期，导致债市持续下跌，国债收益率创2015年以来新高，但近两日监管协调呼声渐强，政策层也通过各种渠道表示避免监管导致危机，债市情绪有所缓和。从基本面因素来看，基本面全面回暖长期利空债市，但基本面并非今年债市的关键因素，2017年债市的关键在于监管政策落地情况以及央行货币政策确定的货币市场利率中枢，我们维持现阶段债券市场震荡市的判断不变。