来源：中粮期货工业品部
<会议纪要>第九期中粮期货黑色悦享会
在全国各地严抓环保的浪潮下，钢铁行业首当其冲。唐山、武安等钢铁重镇纷纷限产或停产，由此导致了钢材供给收缩和原燃料需求下滑。产业链上下游之间供需结构的变化，使得铁矿、双焦价格与钢材价格之间的差距不断拉大。然而炼钢利润居高不下，原燃料涨价契机也时刻存在。
为了厘清市场中存在的一系列矛盾，帮助实体企业和投资机构更好的参与和利用铁矿石、焦炭、焦煤期货合约，中粮期货携手中国联合钢铁网于2017年10月20日成功举办了“第九期中粮期货黑色悦享会”。现摘录精彩内容如下：
一、商品市场资金流向与行情展望
中粮期货工业品部副总监 王康
1、一个金融资产的预期回报R（x）等于，系统风险β乘以全市场预期回报Rm与无风险收益Rf的差，加上超额收益α。商品期货，作为风险资产的一种，既反映由供需关系决定的基本面α，还受到宏观因素决定的系统风险β影响。
2、中粮期货工业品部采用自上而下的五维研究框架，宏观、政策决定大势，资金决定行情大小，最后在产业层级中寻找有矛盾点的品种，可能将会是资金涌入的风口。
3、市场并非一定有效，商品价格存在错估，研究分析寻找错估的时间和空间，指导投资交易。当从宏观面、政策面、资金面、基本面和技术面一起产生共振之时，就是价格驱动的交易机会。
4、商品市场整体沉淀资金自16年以来大幅增长，自600多亿猛增至目前1200亿，接近翻倍，且仍然呈现明显的季节性。
5、今年商品市场表现最好的仍然是黑色产业链和能源化工，农产品（8.92 -1.22%，诊股）和贵金属表现不佳，反应出资金配置的明显偏好，风险资产和受到政策变化影响大的品种受到市场追捧。三季度，黑色市场大起大落，明显体现出资金的助推力，而有色则稳步攀升，贵金属表现最差，呈现负收益。螺纹钢沉淀资金峰值曾超过200亿，目前已回落至150亿，被铜165亿超过，铁矿、焦炭分居三、四位；成交额双焦和铁矿同比去年增长均超过150%，而螺纹增长不到50%。从投机度上看，双焦位列全市场前五，铁矿排名也靠前。
6、持仓与价格跟踪的重要性。焦炭、螺纹行情驱动力为资金主动推升，而铁矿则明显呈配置形式，价格下跌时资金反而增加。从净持仓看也是如此，焦炭、螺纹净多转净空，伴随行情下跌，而铁矿则相对平稳。而重点席位净持仓跟踪对行情分析有显著意义。
7、宏观面来看，今年比过去有明显变化。一方面，GDP增速回升，人民币重回升值，国企改革释放新动力，PSL棚改货币化如火如荼；另一方面，财政压力不小，基建增速放缓，货币政策稳健中性，而一二线城市楼市明显降温。
8、因此，从大方向来看，四季度商品市场或将维持宽幅震荡的格局，把握市场节奏将更加重要也更难以把握，做多波动率或将是最佳策略。
二、环保限产政策的影响及出口情况展望
河钢国贸唐山分公司 郑凌君
1、环保限产影响三大特征：打破钢厂生产规律；打破矿石库存规律；打破矿价波动规律。
2、国内70个大中城市房价终于显露出明显的环比止涨迹象，随着房地产市场调控进一步趋严，比如央行打击消费贷流入房地产市场，房地产市场终将迎来由升转降局面，房地产投资增速回落对工业品市场将持续施加下行压力，钢铁需求将明显受制于房地产市场的周期下行压力。
3、粗略看来，华北6省市钢铁行业限产50%而下游工地全面停工，造成供需两弱的局面，对供给的影响和对需求的冲击总体上是基本相当的。不过细究起来，由于华北地区的钢材产品偏向于热轧型材和热轧带钢，在国内市场居于绝对的龙头地位，限产会造成相关产品明显短缺，流向区外市场的货源将会明显减少。
4、采暖季限产政策将造成钢铁生产出现“水泥化”的特点，钢材库存在淡季堆高的程度相对有限。受此影响，原燃料市场会受到明显的季节性冲击，淡季价格走势明显偏弱。市场参与者观念的转变需要过程，淡季钢材库存堆积太少可能会“强迫”市场参与者形成供不足需的预期判断，即使毫无需求支撑，也可能会出现淡季拉涨钢价的状况。
5、除了澳洲矿和巴西矿等主流矿进口量高位震荡之外，非主流矿进口量仍然停留在高位，短期内印度矿供给有所下滑，但随着雨季影响逐步消散，印度矿供应放量上行的概率较大。
6、自2017年9月初以来，国内港口铁矿石疏港量震荡走弱，主要是由于钢厂已经将铁矿石库存补充至高位，在环保限产政策之下，继续补库的意愿下降。钢厂大幅限产将明显增加铁矿石供给过剩的压力。澳洲矿发货量同比仍然有增长，巴西矿发货量不仅同比明显偏高，而且并无走弱的迹象。根据航期估算，主流进口矿到港压力要到10月后期才能有所缓解，所以未来一段时间明显存在国内港口铁矿石库存因供需错配而再度上升的情况，对矿价走势构成明显的下行压力。
7、当前黑色整体，尤其是铁矿1801合约，仍然处在一个宽幅震荡的格局。近几日的反弹源自超跌反弹，但是反弹高度不看好，因此整体仍是震荡下行格局。分品种来看，卷螺差可能会继续扩大。螺矿比继续回升。铁矿石最差的时点还没到来，铁矿1801还有下行空间。
8、虽然环保冲击对于供应的影响还是大于需求。不过，市场交易的，除了需求的事件性萎缩，还有趋势性萎缩。从合约选择上讲，螺纹钢1801合约预计是宽幅震荡，螺纹1805合约是个潜在的大多头合约。主要的逻辑点在于，明年3月份需求会在春季季节性反弹，以及冬季钢厂限产带来的年后供应不足。因此，年末的库存变化幅度非常重要。
9、2017年中国钢材价格出现较大幅度上涨，采购成本提高，一定程度上削弱了出口价格优势。此外，出口基数的连年迅速扩大，也增加了出口增速提高难度。受其影响，明年中国钢材出口将会有继续回落，预计全年钢材出口可能与今年大体持平，即便增长，其增长幅度亦在5%以下。
三、原燃料成本以及炼钢利润展望
伍德麦肯兹 何明
1、2016年铁矿石成本处于低位，2017年之后铁矿石成本呈上升态势。2016年以前矿山可以通过控制剥采比、提高劳动生产率等方式来控制成本，而2017年以后劳动生产率可以维持，而很多企业可维持低剥采比的区域有限。矿山在船运费、外汇、资源税方面等不可控因素方面能做的很少。
2、铁矿石价格的上限是钢厂能够接受的价格，是钢厂的盈亏平衡点；价格下限是FMG的成本水平。长期来看，FMG的成本在40美元左右，当价格在60美元的时候，印度矿会回到市场上，当价格回到70美元的时候，中国的铁矿会回到市场上。因此，长期来看，铁矿石价格将维持40-60美元的水平，并且很难长时间处在70美元以上。
3、当前全球在铁矿项目上的投资在下降，但维持扩产的量在4亿吨左右，所以到2025年之前铁矿石将处于过剩阶段，此后的供需状况取决于印度的需求情况。
4、近些年短流程的成本高于长流程，但今年短流程与长流程持平。主要原因在于今年焦煤价格冲高，炼钢成本之中，煤炭超过铁矿石。但是焦煤价格很难维持高位，受到澳大利亚煤炭扩产的影响，焦煤长期或将冲高回落。而今年钢材处于紧平衡状态，任何小的供应波动都将造成价格大幅波动。
四、套期保值与风险控制思路及方法介绍
中粮期货工业品部高级经理 曹姗姗
1、大宗商品是一个高风险、低收益的行业。身处其中，我们必须把风险管控提升至战略高度 ，这是行业的客观要求。
2、企业风险管理的三道监控防线：内部稽核，建立风控部（或风控专项岗位），对各岗位、各部门、各项业务实施全面的监督；部门制约，建立起相关部门、相关岗位之间相互监督制约的工作程序；部门制约，建立起相关部门、相关岗位之间相互监督制约的工作程序。
3、风险发生的根源在于主观决策和客观环境的双重作用。应从制度、机构、信息系统三方面加强管理。
4、企业在期货市场上从事套期保值的过程中，当遇到市场巨变时，人性的贪婪和恐惧等弱点会被放大。如不加以理性的控制，将会导致一系列的风险事故。控制风险要依靠制度、机制和系统来保障。要健全制度，用前中后台相互制约的机制来管理。运用系统使制度中刚性管理措施执行落地。
讨论环节
观点一：从十九大的高频词汇变化来看，明年的党政和军队的建设是重点，生态保护和绿色发展将更加突出，而市场经济建设不再作为唯一的考量。另外，法制建设与监督监管也将加强。另外值得关注的新概念有“新时代中国特色会社会主义思想”“一带一路”“供给侧改革”“四个全面”“两个一百年”“京津冀协同发展”等。
观点二：截至目前，多空逻辑都已经被反复交易。比如，限产逻辑导致上一轮行情大涨，后期可能会发现实际上并未严格执行，超预期的限产已经不存在。经过几轮涨跌之后，多空双方已经熟悉对方的点位，接下来的波动空间会越来越小。
观点三：在北方进入雾霾期的时候其钢材需求都会收缩，虽然限产导致供应下降，但还需要观察南方的需求能否给行情带来支撑。限产利空炉料，但需要考虑炉料是不是存在超跌情况。目前的供需逻辑比较不明朗，期货盘面多空自相踩踏，入场要谨慎考虑风险。
观点四：北方限产对热卷供应影响比较大，但是大型钢厂限产政策放松的话，需要重新考虑对热卷供应的影响。不过，热卷供应大概率仍会不足。螺纹需求端出现了季节性下降，对土石方作业的限制也影响了其需求，供应不会紧张。因此，虽然卷螺价差已经扩大，但回调仍可继续做多。
观点五：受供应端影响，低硫主焦煤依旧短缺，所以焦煤价格难以持续下跌。目前盘面的焦炭价格已经接近山西焦化（8.96 +0.22%，诊股）企业的成本线，下方存在支撑。现货焦炭价格下调主要因为钢厂受限产影响厂内库存天数大幅增加，
观点六：硅铁价格前期大涨主要受供应短缺影响，当时价格过低导致甘肃、宁夏的生产厂家无法复产。而价格猛涨以后，甘肃、宁夏、青海地区开始复产，同时价格上涨压制出口，改变的供需格局，价格开始下滑。目前来看，青海、宁夏地区又开始亏损，虽然最新一期的硅铁产量上涨，但库存依旧偏紧，盘面价格到了全行业亏损线。价格将继续向上修正到宁夏复产的价格，要到6400左右的水平。
观点七：铁矿石在明年开春之前压力较大。主要受限产影响，以及四季度矿山为完成年度任务增大发货量。另外，长期高盈利导致钢厂高炉持续运转，已经到了不得不检修的地步，并且当前进行检修也能符合政策要求。春节之前，铁矿石会逐渐走弱，可能跌破前期低点。
观点八：1月合约目前方向不明朗，但5月铁矿、焦炭合约基本都比较看好，到波动的下沿可以适当接一点。
观点九：前期对2+26限产政策测算，焦炭有缺口导致价格上涨，但是钢厂限产提前，且焦化厂执行限产政策不严格，导致近期焦炭大幅下跌。分产品来看，一级焦和二级焦价差拉大，因为在限产情况下钢厂需要提高高炉利用系数，最求更高出铁率。另外，焦化长库存处于正常水平，且以二级焦为主，不太看空以一级焦为标的的期货合约。
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责任编辑：张瑶
