大宗商品下一步如何走？与美元“比翼齐飞”？

　　我们通常认为，美元与大宗商品价格存在反向关系，但历史数据显示，美元的强势期并不一定都伴随着大宗商品的走弱。

　　据中信建投证券策略分析师王君、李而实总结，自20世纪70年代来，曾出现过5段美元与大宗商品价格持续正向同涨的时期：（1）70 年代的两次石油危机期间；（2） 1982年11月-1984年5月大宗商品价格反弹叠加美联储加息周期；（3）1987年12月-1989年2月全球经济发展的高峰期叠加美联储加息周期；（4）2010年美联储退出第一次QE前后。

　　然而，这5次美元和大宗商品牵手同涨的原因有所不同。中信建投证券分析师王君、李而实表示，70年代的两次石油危机期间，引发美元和商品同涨的核心逻辑在于原油的飙升和避险情绪的升温。同时，因全球原油交易普遍使用美元结算，石油危机期间油价的暴涨刺激全球对美元的需求，这在一定程度上也造成了美元和商品价格的同步上涨。

　　而80年代之后出现的三次美元和商品的同涨，则都与美联储的货币政策及大宗商品运行阶段有关。

　　中信建投证券称，商品市场的价格波动存在着明确的周期嵌套模式，而美元的走势则在很大程度上受美联储货币政策相对变动趋势主导，80 年以来所发生美元和商品价格的同步上涨实质上都是由于商品周期与美元周期运行阶段的背离所致。其中，1987-1989年位于商品超级周期（Super Cycle）的上行期与美联储加息周期的重叠期，而2010年初则是美联储首次QE结束后和QE2的间歇期，而1982-1984年则是商品周期的熊市反 弹叠加美联储加息。

　　通过对比历史数据，中信建投证券认为，依据美元周期和商品市场的运行规律，强美元和大宗商品反弹确实是未来市场的大概率事件。中信建投证券分析原因如下：

1983年的全球市场格局与当前阶段最为接近，都伴随有经济增长的复苏和大宗商品的反弹，同时都处于商品周期与美元周期的背离阶段。

从美元运行的角度来看，两个时期都处于美联储加息阶段， 强美元依然是中长期的主趋势。而以大宗商品运行周期得角度来看，当前我们所处的阶段与 1983-1984 年都位于商品产能周期拐点后的第5年左右，虽然整体仍处于产能周期的熊市阶段，但依据商品周期的运行规律，大宗商品在最终到达底部前都将经历一次年度级别的反弹。

从商品价格超级周期的运行形态中也可以得到一致的结论，1982-1984年与当前阶段都处于商品超级周期的熊市阶段，而根据规律推导，在价格触最终低点前的2年，商品将出现双底形态，也就是2016年将出现年度级别的超跌反弹。

　　据中信建投证券判断，进入2016年5-6月后，在通胀预期和需求检验的干扰下，大宗商品将迎来第一波主升浪的技术性回调， 而在这次回调结束后，中美第三库存周期的运行状况将决定大宗商品在下半年的走势。美国经济大概将在2016年5-6月触底。如果按照这种节奏运行，美国在 下半年迎来第三库存周期的复苏后，全球市场将在中美的带动下产生较强的需求修复预期，届时伴随着风险偏好的回暖，商品将再次迎来主升浪。

　　此外，中信建投证券认为，在库存周期演进的过程背后，还包含着国内外政策的主动干预和协调，蕴含在周期之中的国际货币体系的变化决定着全球的金融市场和风险偏好，也决定着周期运行本身。如：2 月G20的召开，3、4 月份的FOMC会议，中国的供给侧改革和去产能持续推进，稳增长政策下经济持续有触底回升等。

　　综上所述，中信建投证券总结称，商品周期同美元周期运行阶段的背离是未来市场上美元和大宗商品同涨的主逻辑，而中美库存周期的运行节奏及国内外的政策力度则决定了美元与商品价格的具体运行路径。值得注意的是，与以往美元周期同商品周期的背离阶段相比，当前的物价水平是由前期通缩走向温和通胀的过程，而且受所处的长波区间位置不同影响，当前实体经济复苏的基础和可持续性都较弱，这就决定了美联储加息的频率和力度都较小。

　　因此，在下半年美国库存周期开启的初期，商品价格将在复苏共振中走强，而美元仍大概率维持横盘震荡的走势，也即三季度的“强美元”可能以较弱的姿态 展现。展望未来，及至美国库存周期运行至中后期，全球市场“滞胀” 预期重燃时，大宗商品反弹和强美元将在“滞胀”逻辑的发酵下同步出现，彼时美元可能逐渐完成由风险资产向避险资产的转化。