事实上，国航与场外交易对手签订了买入看涨期权同时卖出看跌期权的“零成本”(zero-cost)“结构性期权”保值合约，而并非仅购入看涨期权就将最大亏损预先锁定的简单套保合约，很大程度上应是为了规避买进看涨期权的敲定价远低于现货价时支付高额期权费所需资本项目下的大量外汇支出。

　　国航采用的结构性期权套保策略，也自然不能与单纯卖出期权图利为主事后又有赖账嫌疑的深南电(000037.SZ)相提并论。

　　过度监管体制，其实也一直在困扰着上述31家有资格进行境外套期保值业务的国有企业。据江西铜业(600362.SH)负责期货业务的有关人士向《第一财经日报》介绍，尽管江西铜业凭借其良好的信用可在伦敦市场上无须支付初始保证金即可进行保值交易，但紧急追加保证金时所需的外汇支出仍经常因繁琐的外汇使用申请程序而让他们伤透脑筋。

　　民营企业跻身境外期货市场也并不容易。通联期货总经理黄晓明向《第一财经日报》介绍，其母公司万向集团即曾向证监会申请类似上述31家国企的境外套期保值业务许可，以方便其境外套保业务所需外汇的进出，但至今未有结果。

　　其实，不少国有企业在境外市场卖出期权变相融资以维持套保、套利业务所需外汇，早已是业内公开的秘密，只是未遭遇中航油陈久霖、国储刘其兵那样的凄惨下场而已。

　　有效监管手段缺失之忧

　　表面上的过度监管，其实不能隐藏有效监管手段缺失之忧。

　　由于衍生品套保业务涉及期货、期权、远期交易、掉期、委托理财等市场，对口的监管部门则包括证监会、银监会、外汇局、国资委等。多头监管，在另辟蹊径的企业面前往往失效。

　　两年多前，国资委副主任李伟在地方国资委负责人研讨班上总结中航油等事件的经验教训时，即已清醒认识到当时实行的国有企业从事高风险业务及品种的市场准入许可制度存在三大主要缺陷：一是从监管主体上看，主要是行业准入许可审核，作为国有企业，出资人从确保国有资产安全、防止国有资产流失等方面的准入许可审核较少。而国资委作为国有企业的出资人和监管主体，在配合证监会审批国有企业境外期货业务资格、出资人准入许可方面上未充分发挥作用；二是从监管内容上看，市场准入许可比较单一。目前仅对国有企业在境外期货交易所内从事套期保值期货业务进行审批和监管，对国有企业在境外从事的期权、金融衍生品交易以及场外交易等高风险业务不进行监管；三是从监管对象上看，只对境内国有企业进行审核和监管，未将境外国有企业纳入监管范围。

　　而近两年来结构性衍生产品在企业理财、资产管理领域的广泛应用，更使得各管一段的监管模式心有余而力不足。李伟透露，中航油事件后，国资委对中央企业开展了高风险业务的摸底调查及清理，明确要求中央企业对所从事的各项高风险业务进行严格控制和规范管理。经过此轮清理，中央企业从事的期货(权)及衍生品投资规模大幅下降，个别未取得国家许可证的中央企业停止了期货(权)及衍生品投资。且与摸底调查相比，2005年从事期货(权)及衍生品投资的交易规模仅相当于2004年的五分之一，其中境外交易规模仅为2004年的15%。

　　但去年四季度连续曝光的国企套保失手事件，已证明单一的国资委监管已很难奏效。而国航、东航等也正是利用这一“三不管”地带，以购买具有套保功能的结构性理财产品等为名从容游走于境外期货市场边缘。深南电试图中止烫手的卖出看跌期权合同之时，曾散布深圳证监局要求其停止衍生品业务的消息，事实上证监局按现有法规并无权干预这类企业行为。

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