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　　 我们认为，焦炭现货强势处于强弩之末，煤焦钢依旧处于阶段性下跌寻底的过程中，建议逢高做空焦炭期货；

　　 当前焦炭基本面的关键在于钢厂是否会进一步补库存，我们认为这种可能性短期之内非常小。我们的判断基于以下几方面理由。其一，螺纹的现货价格可能进一步下跌；其二，螺纹社会库存降幅趋缓，同时钢厂钢材库存高位环比上升；其三，11月上旬粗钢日均产量环比增2.17%，钢价下行将倒逼钢厂减产，从而减缓焦炭需求；

　　 供应面处于扩张之势。产量居于高位，同时当前焦化厂的开工率在84.98%，接近于今年2月份85.01的水平，当时焦炭期货见顶下行；其次，当前钢厂及焦化厂的焦煤库存处于高位，意味着后期焦炭产量难以下降。再次，焦煤产量的上升及库存的上升将进一步打压焦煤价格，从而压低焦炭的原材料成本；

　　 从政策面来看，分析表明地产调控、资源税改革、及环保风暴中期内总体上并不明显利多焦炭；

　　 从金融属性来看，风险资产随时面临大跌风险。资金面持续紧张，美联储鸽派利空出尽，美元指数站稳60日均线，VIX波动率连续五周低位盘整，面临急升的可能；

　　 技术上，焦炭指数可在1620-1630区间布置空单，焦炭1405合约可在1630-1640区间布置空单。

　　近期，焦炭现货价格再度上涨，天津港一级冶金焦上周二上涨25元每吨，同时近期河北钢铁焦炭采购价提高30元每吨，邯郸、邢台地区焦炭价格上调30，现货价格的强势抬升带动了焦炭期货价格的反弹，尤其焦炭1401合约反弹剧烈。我们认为，焦炭现货强势处于强弩之末，煤焦钢依旧处于阶段性下跌寻底的过程中，建议逢高做空焦炭1405合约，建仓区间1630-1640。

　　当前焦炭基本面的关键在于钢厂是否会进一步补库存，我们认为这种可能性短期之内非常小。我们的判断基于以下几方面理由。其一，螺纹的现货价格可能进一步下跌。从10月29日至11月7日期间，京津螺纹的领涨带动了全国螺纹现货价格的反弹，北京螺纹累计上涨了230元每吨，但是11月8日以来回落了150元每吨，回落幅度远超过61.8%，表明反弹无效；其二，螺纹社会库存连续6周下降，累计下降15.3%，但是降幅趋缓，上周仅下降0.79%，同时11月上旬重点钢厂的钢材库存环比上升0.39，同比增速由24.02%上升至28.51%，接近3月20日29.67%的今年最高点；其三，11月上旬粗钢日均产量环比增2.17%，这可能是支撑焦炭现货价格强势的重要因素，但是在钢价再度回落，钢厂钢材库存再度上升的情况下，钢厂对焦炭的需求难以进一步扩张；其四，钢厂焦炭库存可用天数由5月底的9天升至目前14天的水平，处于正常水平。

　　需求面钢厂进一步焦炭补库存可能性降低的情况下，焦炭的供应面却处于扩张之势。首先，产量居于高位。9月份产量上升2.79%，10月份产量下降0.07%。从焦化厂开工率数据看，今年8月份开始开工率迅速上升，目前开工率在84.98%，接近于今年2月份85.01的水平，而今年焦炭期货高点正是在2月7日。其次，当前钢厂及焦化厂的焦煤库存处于高位，意味着后期焦炭产量难以下降。据统计，钢厂及焦化厂焦煤库存自7月中旬以来上升了31.7%，同比增速由-5.6%攀升至当前43.30%的高位。再次，焦煤产量的上升及库存的上升将进一步打压焦煤价格，从而压低焦炭的原材料成本。

　　从政策面来看，地产调控、资源税改革、及环保风暴中期内总体上并不明显利多焦炭。从北上广深近期的地产调控来看，房地产目前还是沿袭限购压制需求而不是增加供应的老路，房产税立法则将利空房地产；资源税改革将遵循费改税的原则，总体上不会增加焦煤成本；环保风暴如果通过淘汰焦炭落后产能将影响有限，如果通过脱硫脱硝等环保设备则会提升焦炭的生产成本，但是同时政府也可能进行一些环保补贴。同时，政府淘汰钢铁落后产能将降低对焦炭的需求。总体上，中期内政策面并不利多焦炭。

　　从金融属性来看，风险资产随时面临大跌风险。资金面依旧紧张，反映在国债期货持续下跌；美元指数站稳60日均线，QE退出的炒作将推高美元指数；VIX波动率连续五周低位盘整，面临急升的可能。

　　从市场面来看，煤焦钢跨期价差下行反映预期悲观。螺纹1405-螺纹1401的价差及焦炭1405-焦炭1401价差一路走低，表明螺纹及焦炭现货上涨也只是短期行为而已，基本面预期不乐观。

　　从技术面看，焦炭指数1520-1630是长达3个多月的震荡区间，支撑较强。黄金分割显示焦炭1625-1630附近压力较大，焦炭指数可在此做空。焦炭1405合约可在1630-1640区间布置空单。

　　第一部分 需求面钢厂补库难扩张

　　一、京津螺纹领涨后大幅回落，螺纹继续下跌寻底

　　从10月29日至11月7日期间，京津螺纹的领涨带动了全国螺纹现货价格的反弹，北京螺纹累计上涨了230元每吨，但是10月8号以来回落了190元每吨，回落幅度远超过61.8%，从技术角度表明反弹无效。同时，处于淡季的螺纹需求面并没有明显改善。我们分析，螺纹的短暂急涨源于两方面因素。其一，螺纹的社会库存较低，部分品种甚至面临缺货的情况；其二，北京住建委10月23日发布《关于加快中低价位自住型改善型商品住房建设的意见》的文件，要求加快自住型商品住房建设。由此引发了现货市场的短暂扰动。

　　图一：领涨的北京螺纹回落远超过61.8%，反弹无效

    图二：螺纹现货涨跌领先煤焦现货

　　二、螺纹1311合约最后交易日结算价3400，暗示现货依旧虚高

　　11月15日，螺纹1311合约最后交易日结算价3400，比当时沪螺3630的均价低230元每吨，结合到现货成交量萎缩的特征，表明现货价格依旧虚高。

　　三、螺纹社会库存降幅趋缓，钢厂钢材库存高位反弹

　　螺纹社会库存自9月中下旬短暂反弹后，10月初开始连续6周下降，累计下降15.3%，但是降幅趋缓，上周仅下降0.79%，同时11月上旬重点钢厂的钢材库存环比上升0.39，同比增速由24.02%上升至28.51%，接近3月20日29.67%的今年最高点。

　　图三：螺纹社会库存降幅趋缓

   图四：重点钢厂钢材库存高位反弹

　　四、粗钢产量难再扩张，钢厂焦炭库存正常水平

　　11月上旬粗钢日均产量环比增2.17%，这可能是支撑焦炭现货价格强势的重要因素，但是在钢价再度回落，钢厂钢材库存再度上升的情况下，钢厂对焦炭的需求难以进一步扩张；其五，钢厂焦炭库存可用天数由5月底的9天升至目前14天的水平，处于正常水平。

　　图五：11月上旬粗钢日均产量反弹2.17%

   图六：8月下旬以来，钢厂焦炭库存由9天升至14天

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