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　　前言：大背景——铁矿石的“扩张时代”

　　全球钢铁产能在过去几年不断扩张，对铁矿石的需求也逐年提升。但是，因新矿从探明到开采的周期，远长于钢铁新生产线的建设时间，所以铁矿石供给一直存在缺口，铁矿石价格方面也一直是卖方掌握定价权。进入2013年，世界铁矿石的供需格局正悄然改变。据摩根斯坦利的报告，今年下半年全球铁矿石缺口约在7200万吨，2014年上半年则降至2600万吨，下半年转为供应过剩4800万吨。也就是说，铁矿石供需格局明年上半年就会从紧缺转向均衡或阶段性、结构性过剩。那么这种过剩是否会在长时间内存在呢？

　　按照2012年的世界粗钢消费量和经合组织对全球经济增长预期值推算，2013和2014年全球粗钢消费预计达到15.61亿吨和16.17亿吨(作为一个产能严重过剩的行业，粗钢实际消费量很可能低于测算值)，相对应的铁矿石增量需求为6200万吨和8700万吨。那铁矿石生产商的产能扩张是否能满足这种增量需求呢？如下图所示，自2013年起，四大矿商的产能扩张步入了快车道。其中，巴西淡水河谷公司2013至2016年每年均有新产能投放，累计共有3.42亿吨新增产能，而另三家矿商，力拓、必和必拓以及FMG未来几年的新增产能总和也接近4亿吨。由此来看， 铁矿石的供应增速将远超过需求，行业格局或将长期陷入供应过剩，且考虑到矿源开采前的各项设备投入将成为沉没成本，一旦投产矿商轻易不会选择减产，因此这种供应过剩几年内是不可逆转的。

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　　数据来源：徽商期货研究所 我的钢铁网

　　随着铁矿石行业步入供应过剩时代，价格的长期上行趋势已无法依靠基本面支撑，而仅能够在经济繁荣的条件下，背靠温和的通胀进行构筑。下面我们就来分析一下宏观经济是否能支持铁矿石的价格上涨。

　　第一部分：金融属性——制约铁矿石翻身

　　在目前产能过剩的大背景下，铁矿石能否咸鱼翻身，首当其冲地要看宏观环境的配合，尤其是中国宏观经济的配合。根据对铁矿石价格历史走势的观察，我们可以看到，其与宏观环境的变化密切相关。在价格上涨时，金融属性会决定其价格波动的上限，虽然说价格在彼时会受到供需和成本转嫁压力等诸多因素的影响，顶部难以确定，但并不影响它成为铁矿石价格上涨的必要因素。下面我们从两个对铁矿石影响较大的要点：制造业增长动力、资金面进行简要分析。

　　1、宏观面——制造业内生动力不足

　　十月份官方PMI指数创出新高，作为前瞻性指标其抬高了经济企稳回升的预期，但从分项指标来看，小企业PMI仅为48.5，显示经营环境依然不振，大企业向好缘于三季度信贷投放。除此之外，产出和新订单指数尽管持续扩展，但积压订单指数和产成品库存指数进一步下滑并依旧处在50下方，可见生产规模的可持续性存在风险，暂时向好可能仅仅是惯性作用和外部经济环境改善，如果补库需求和货币投放不能流畅延续，内生增长的动力和基础都是非常脆弱的。

　　这一点从最新公布的汇丰11月PMI数据也可以看出，其由上月50.9降至本月50.4，景气转差，反映供需状况的价格指标明显走弱，就业指标也有所下滑，高频数据显示11月中上旬发电和耗煤增速较十月走低，工业增加值增速大概率上在短期内会下行。

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　　数据来源：徽商期货研究所 Wind

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　　数据来源：徽商期货研究所 Wind

　　2、备货条件——资金面年底不济

　　资金状况在铁矿石的价格演绎中承受着重要的角色，其直接反映了钢厂的备货能力。十月份社会融资总额仅为8564亿，远低于前月和去年同期水准，新增贷款也仅有5061亿元。与此同时，贴现的银行承兑汇票、企业债券净融资等较去年同期均有所走低。随着年底将近，银行为了调整全年指标，控制信贷增速的压力加大，央行中性偏紧的货币政策直接抑制同业业务的增长，货币利率走高在12月份是大概率事件。

　　近期央行连续第二周暂停周四的逆回购，仅维持周二的逆回购操作，并全额续作到期央票，使得市场对后市资金面预期进一步走向悲观，偏紧的资金面将直接使得钢厂补库力度减弱，备货条件恶化。

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　　数据来源：徽商期货研究所 Wind

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　　数据来源：徽商期货研究所 Wind

　　结论：从目前国内的宏观面来看，经济复苏基础依然脆弱，制造业指数和工业增加值增速可能在年底出现折返，加之资金面情况乏善可陈导致备货条件恶劣，铁矿石的金融属性不足以成为其完成华丽转身的必要条件，所以接下来我们将从中国市场的角度分析其商品属性，以确定此轮调整周期的演绎。

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