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　　——CBOT整体看弱；马盘相对坚挺；国内四季度供求“油强粕弱”

　　报告要点

　　 CBOT近期炒作热点仍集中在美豆收获单产，结合十一期间油脂部实地考察结果，今年美豆收获单产非常好，主要原因是，8月份虽干旱但因前期播种期土壤墒情很好、且干旱时气温并不高，9月份又有雨水补充，目前已收获大豆普遍为一等豆且容重高。预计美豆最终收获单产42.5蒲/英亩，相比9月USDA报告41.2。美豆价格底部预计$12，高于$13可考虑抛空。13/14整体油料呈大丰产格局(产量+6%)，给粕类将带来更大压力。

　　 马来棕榈油由于产量不及预期，年末库存将低于预期的250万吨、目前预估在210万吨。加之印尼产量的不确定，马盘棕榈油底部相对稳固。但仍需要关注的是，豆棕差(包括外盘FOB)降低后对马盘出口的影响。

　　 国内供求：13/14整体油脂供应-3%、粕类供应将+7.5%；这种局面在四季度表现的更为突出，四季度油脂供应增量将-6%(结果为去库存)、同期粕供应增量高达20%，加之粕类水产消费消失、生猪存栏平稳减少，整体粕类将首先受到极大抛压；

　　 因此，四季度看油强粕弱(从季节性看，往年9-10月是油粕比的阶段性低点)，抛粕选择1月豆粕(从美豆测算豆粕价格区间3400~3650)，买油建议选5月棕榈油(价格区间预计5900-6300)。目前价比1.65，目标1.85。豆棕差继续看弱，5月区间1000-1250，1月区间1250-1450。

　　一、美豆收获单产极好、上调至42.5蒲/英亩，CBOT整体看弱。

　　截止上周日10月13日，2013/14季美豆收割率45%。已收割区域单产普遍高于之前预期，农户抢收大豆，收割速度迅猛。收割天气也颇为配合，较为干燥且未来10-15日均将保持，更有利于后期持续加速，预计本周末收割进度可达到60~70%，10月底前美豆收割结束。随着收获加快和即将结束，收获高单产和抛售压力将产生共振，并显现在盘面中。

　　首先是单产优于预期。根据油脂部国庆期间到美国进行实地收获大豆考察的结果显示，南北达科他、明尼苏达、爱荷华、内布拉斯加和堪萨斯等六州的收割单产均大大好于之前农业部预期，且较去年高5-15蒲/不等，不仅品质好、且容重在56以上，属于美国一级豆，成本在900美分左右。尽管今年八月份遭遇干旱，但由于前期土壤湿度大，而且八月温度不高，并未对大豆单产造成很大影响，加上9月的及时雨和收获的干燥天气，从已收获样本看到总体收割单产将远超预期。下图为油脂部参加调研团队预估的分州单产。结合我部美豆分州单产的预测模型，最终将13/14季美豆单产上调至42.5蒲/英亩，相比9月USDA41.2。

　　图示1：主要调研样本单产预计与历史水平对比(来源：油脂部参与调研团队)

　　其次是美豆抛售压力不小。目前南美种植初期遭遇小幅干旱，但总体播种面积仍有大幅提高，阿根廷同比提高34万公顷、巴西提高140万公顷，按照阿根廷2.7和巴西3.0的趋势单产测算，明年春季南美两大国大豆增产将达900万吨。照此增产幅度，美国农民一定要在南美收获上市之前，尽可能加快销售进度，最佳时间窗口也就在11-1月，当前美盘未体现收获压力，后期美豆收获高单产和抛售压力共振，将一并反应在盘面上。

　　图示2：巴西和阿根廷播种面积和单产年度比较 (来源：投资咨询部平衡表)

　　我部继续沿用持续跟踪修正的“美豆期价分解预测模型”进行预测，该模型核心逻辑在于将美豆期价分解为“自身基本面+市场炒作+宏观因素+相关品种影响”(如下图所示)，其中与美豆单产直接相关的因素包括：美豆产量较趋势预估比例、美豆出口/产量比例、美豆库存使用比，分别放入各因素调整值，得到期价预测：按照美豆单产预计回升至42.5蒲/英亩，对应美盘期价底部12美元，超过13美元可考虑抛空。

　　图示3：美豆期价分解模型 (来源：投资咨询部数据库系统)

　　二、马来棕榈油下半年增库存趋势低于预期，马盘相对坚挺、底部较稳健

　　1、2013年世界棕榈油仍呈丰产格局，但程度远低于之前预期

　　2013年度棕榈油两大主产国马来西亚和印尼产量分别为1940万和2850万吨，较去年增产幅度降低至60万和110万吨，实属一个“增产小年”，丰产程度低于之前预期的300万吨左右；特别是在马盘连续走跌1年多以来，国际棕油价格已消化了13年的丰产背景，如今供应压力突然减轻，可视为利空出尽，为棕榈油的价格底部提供支撑。

　　图示4：马来和印尼年度产量比较 (来源：投资咨询部数据库系统)

　　2、马来西亚棕榈油年末库存较预期下调40万吨至210万吨

　　今年的实际情况是，3-7月马来油棕的出油率持续走低，直接导致传统的季节性增产阶段落空，2月~9月的实际产量一直低于市场预期；同时马来棕油出口较为平稳，二者共同导致马来棕油库存从年初的260万吨一直下降到6~8月的160~170万吨，价格一直在2200令吉上下波动，可谓筑底相当坚实。

　　四季度开始，马来库存将开始持续走高，至年末预计210万吨，但较之前预期减少40万吨。后期一个不确定因素需要特别关注，即当前豆棕FOB已开始走低，是否会影响至年底的棕榈油出口？

　　图示5：马来棕榈油月度数字比较 (来源：MPOB及投资咨询部数据库系统)

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