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　　2、 国内大豆库存回升 美豆集中上市前回升空间受制约

　　图2-6 国内主要港口进口大豆库存回升

　　资料来源：WIND资讯

　　南美的大豆丰收上市后，逐渐对我国港口库存构成了有效补充，从国内港口库存也可以看到，大豆库存6月份开始不断回升。截止8月底，我国港口进口大豆库存在620万吨左右，较5月下旬低谷时期的350万吨有明显的回升，不过较7月份基本持平，说明8月份开始南美大豆的进口将逐渐转淡。据悉8月份大豆到港量在524万吨，较7月份730万吨明显回落，港口库存继续回升空间受到制约，对盘面的压制力度会有所减弱，直到10月份美豆集中上市后。

　　9月份美豆新作开始收获、10月份集中上市，集中上市后供应增加令盘面存在回调预期，但后期11月份随着美豆出口及销售的明显回暖，将制约盘面因收获而呈现的回调，不排除届时带动盘面再度走高的可能。从目前油厂利润、养殖行情、国内港口库存来看，后期对美豆的进口需求还是可以保持谨慎乐观的。

　　图2-7 美豆出口销售淡季 等待新豆上市

　　资料来源：USDA 北京中期整理

　　3、 油厂利润回升 下游养殖行情回暖

　　图2-8 油厂进口大豆压榨利润

　　资料来源：WIND 北京中期

　　6月份前进口大豆港口库存低，豆粕现货偏紧，支撑豆粕现货价格走升，推动油厂压榨利润阶段回升，近期随着港口库存回升，大豆供应增加限制大豆现货采购成本，而下游回暖终端需求增加刺激豆粕现货表现偏强，推动油厂利润继续回升，从而继续增加开机率提高大豆需求，进而一定阶段内继续推高豆类价格，但随着开机的增加过度，大豆产出品供应过度后油厂利润可能存在回调压力，从油厂利润走势来看，一般3-4个月为一个涨跌周期，从6月份到目前的9月份油厂利润上行已运行了3个月左右，按照这个规律，后续顶多可能还有一个月左右的趋升运行，之后不排除回落可能。

　　就目前国内油厂进口大豆的压榨利润来看，在300元/吨左右，国产大豆压榨利润在150元/吨左右。而预期压榨利润来看，按照目前基差来看，美豆11月船期到港价在4330美分/蒲，按照目前1401豆油期价7300元/吨计算，豆粕1401期价3644元/吨，油厂预期亏损30元/吨左右，美豆仍显相对偏强，油厂挺价心理尚未敢松动，可能短期内对盘面是个支撑，但一旦后期美豆面临丰产压力走弱、且养殖行情在十一后存在回调可能的话，届时油厂的挺价心理也应会有所松动，盘面存有回调预期。

　　图2-9 生猪价格及养殖利润走势图

　　资料来源：WIND 北京中期

　　图2-10 各地鸡蛋价走势图

　　资料来源：WIND 北京中期

　　图2-11 肉鸡棚前价走势图

　　资料来源：WIND 北京中期

　　养殖市场尤其生猪市场在回落运行了近两年后，存在再度进入上涨周期中来的预期。我们也看到4月份开始，生猪及肉鸡市场已经开始止跌回升，而蛋鸡市场受到禽流感冲击，回暖显得稍微迟缓了些，不过也在6、7月份开始止跌回升，对原料市场开始构成相应提振，故进入6月份来豆粕的表现相对抗跌易涨，尤其是在豆粕相比其他替代性杂粕如菜粕、棉粕相对更具性价优势的情况下。后期面临中秋、十一双节，养殖市场节日效应较强，双节前市场整体仍有望延续偏强运行，对原料市场可能仍有支撑，但双节过后行情或有调整，对盘面的支撑或有缩减，不排除豆粕盘面的回调可能。但整体看来，养殖市场已经进入到上涨周期中来，对盘面仍有底部支撑。

　　图2-12 豆粕-菜粕价差走势图可以看出豆-菜粕价差偏低

　　资料来源：WIND 北京中期

　　4、 国储拍卖量增压制大豆盘面 而拍卖价节节高支撑盘面

　　目前国产油豆价格在4000-4100元/吨，食品豆价格在4480元/吨，而进口大豆的价格在4080元/吨左右，当然现在仍然是美豆在压榨方面更有价格优势，随着美豆价格的回升、国产大豆的疲弱，国产油豆与进口豆压榨的差距在缩减。近期随着豆粕价格的回升，而大豆价格的趋弱，国产大豆压榨利润亦出现回升，国产豆压榨需求回暖。国产大豆的食品需求方面来看，目前仍受到价格偏高的制约。近来国储大豆拍卖展开，按照拍卖价来看，对于油豆不占优势，但对于食品豆来讲还是具有明显优势，所以仍有一定的成交率，在一定程度上增加了供应，对国产豆市场整体构成压制。不过我们看到这几次国储拍卖的拍卖价格是不断走升的，从8月8日第一次拍卖的3894元/吨，到9月5日的4071元/吨，价格不断抬升，我们大概估算下从市场上采购抛储大豆来进行交割的话，成本要在4300以上，故对近期市场仍构成底部支撑。然而新豆在9月下旬即将上市，新豆上市后拍卖或停止，拍卖价对盘面的支撑或有所瓦解，盘面整体还是会存有压力，这段时间恐仍易跌难涨，不过考虑到我国大豆产量的逐年下滑、种植成本的支撑，低于盘面前低4200-4300的可能也应不大。

　　表2-1 国储大豆拍卖情况统计

　　资料来源：WIND 北京中期

　　三、技术分析及后市展望

　　图3-1 美豆技术图示

　　资料来源：文华财经 北京中期

　　技术上来看，美豆仍处在大的回落周期中，指数在下方目标支撑1150一带止跌回升，上方压力位为1400-1450一带，相应压力位处存在回调可能。具体关注关口处表现指引操作。

　　图3-2 连豆技术图示

　　资料来源：文华财经 北京中期

　　技术上来看，连豆下方支撑4250一带回升，上方压力位4650-4700，压力位存回调可能。

　　图3-3 连粕技术图示

　　资料来源：文华财经 北京中期

　　技术上来看，连粕指数至支撑3100一带后回升，突破3350压力位后开启中线涨势，上方压力位3700-3750一带。关注相应关口表现指引操作。

　　结论：综合上面的分析，我们认为，今年豆类市场难现大跌或大涨，整体呈现底部抬升的偏强整理可能大，波段操作更为宜。波段操作需要把握节奏性，从节奏性上来看，在10月前美豆集中收获前市场整体尚有支撑，包括9月美报告偏多的预期、主产区天气干燥的炒作潜能，盘面此间仍不排除继续高位反复或者是有再度冲高的可能，10月份之前豆粕操作以偏多为主，考虑逢低买进为主。而10月美豆集中收获期，美豆产量尘埃落定，炒作题材匮乏，供应压力令豆类存在回调压力，届时可能要以相对偏空为主更为妥当，而在国内养殖回暖推动、11月份美豆出口需求有望再现增加的支撑下，豆粕盘面届时存在再度止跌走高可能，操作上需把握好节奏。

　　豆、粕间表现来看，国储拍卖仍在进行，增加国产豆供应，粕强豆弱一定阶段内或仍延续，反向提油套利者头寸可继续持有，注意关注新豆收获后会否出现变化，因为逐年减产的国产大豆在收获后的压力或没有美豆及与其关联度更高的豆粕压力大。

　　风险点：9月份豆粕做多的风险点在于12日美供需报告及天气炒作的不确定性。具体操作上需进一步关注美农业部实际报告的指引。基本面题材并非一成不变，目前我们的观点如此，后续可能仍然还需根据基本面题材转变及时休整思路。

　　北京中期  王玉红

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