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　　目前国内压榨企业多处于亏损状态。江苏地区的进口大豆价格在5100元/吨，豆油价格在8300元/吨，而豆粕价格在3670元/吨，亏损大约在700元/吨左右，比较严重，榨企业开工率大幅降低，挺价意愿增强。

　　图7：CBOT大豆期货投机基金持仓状况   单位：张

　　图8：CBOT豆油期货投机基金持仓状况   单位：张

　　数据来源：CFTC，中信建投期货

　　虽然国内压榨企业亏损严重，挺价意愿增强，对油脂价格有所支撑；但是国内外豆类基本面疲软，市场缺乏利多，投资者对后市看空。CFTC持仓报告显示，受美国大豆产量好于预期以及南美天气好转影响，投机基金近几周连续减持CBOT大豆、豆油期货净多单。截至11月13日，CBOT大豆期货投机基金净多投持仓为14.88万手，比前一周大幅减少2.85万手；CBOT豆油期货净空头持仓为3.76万手，较上一周增加近3000手。

　　国际豆类市场基本面利空，CBOT大豆期货价格弱势延续，1月合约期价难以坚守1400美分/蒲式耳关口。国内市场更加惨淡，油脂库存供应充足，消费需求短期无明显好转，并且后期进口大豆及豆油成本大幅下降，国内压榨油企亏损严重。综合来看，利空因素仍主导豆类市场，预计短期豆油价格仍将弱势延续。

　　3、后期产量减少&出口料增加，棕榈油受到支撑

　　近期国内外棕榈油价格连续下挫，创出近年来新低；一方面受豆类基本面利空影响，跟随豆油价格一路走弱；另一方面受自身库存、供应增加，需求淡季来临打压，价格承压下行。截至11月15日，国内棕榈油(24度)价格已跌破6000元/吨关口；FOB马来西亚棕榈油价格也跌破800美元/吨。

　　图9：豆油与棕榈油价格走势     单位：元/吨，美元/吨

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　美国农业部发布的最新油料展望报告显示，印尼2012/13年度棕榈油产量预计为2800万吨，上年为2590万吨；马来西亚2012/13年度棕榈油产量将达到1850万吨，高于上年的1820万吨。

　　虽然2012年马来西亚、印尼的棕榈油产量预期将增加，但是产量的快速增长，使得主产区有意开拓出口市场。2011年9月份印尼政府实施新的出口关税，精炼棕榈油出口关税(目前为3%)低于毛棕榈油出口关税(目前为9%)。另外，马来西亚将从明年1月起下调毛棕榈油出口关税，并取消免税毛棕榈油出口配额。

　　目前棕榈油价格经过大幅调整后处于弱势低位，再加上主产区扩大出口政策的实施，正是主要消费国补进库存需求的最佳时机，预计后期棕榈油出口需求将大幅增加。另外，马来西亚即将开始的年度季风季节将抑制供应，因严重的降雨将延缓收割并中断运输，后期棕榈油产量将出现季节性减少。综合来看，后期棕榈油库存将逐渐下降。

　　图10：马来西亚棕榈油产量状况    单位：千吨 

　　图11：马来西亚棕榈油库存状况    单位：千吨 

　　数据来源：马来西亚棕榈油局，中信建投期货

　　中国和印度是棕榈油的主要消费大国，虽然目前国内棕榈油库存高企，在70多万吨左右，但国内新的进口检验政策将于2013年年初开始执行，刺激国内进口厂商加大采购力度，后期进口到港将继续增加。印度棕榈油消费仍保持较快的增长，据油世界称，随着印度食用油进口持续攀升，未来几个月该国将扩大棕榈油采购，并预计2012/2013年度(10月-次年9月)印度料进口棕榈油788万吨，高于2011/12年度的747万吨。

　　图12：印度棕榈油进口、消费状况   单位：千吨      

　　数据来源：Wind，中信建投期货

　　另外，欧盟也是棕榈油的主要消费国家，由于棕榈油作为生物燃料的主要原料，欧盟近几年逐渐加大对棕榈油的进口量，以补充国内菜籽油的供应缺口。目前价格处于低位的棕榈油后期的燃料消费需求仍有很大空间。近期受中东紧张局势刺激原油价格有所上涨，或将带动油脂价格回升。

　　综合以上因素，受季节性产量减少以及后期出口需求的增加，棕榈油去库存化进度将加快。一旦库存开始减少，国际棕榈油价格有望延续反弹走势。马来西亚期货交易所的棕榈油期货1月合约，在11月12日创出2221令吉/吨的新低后，到11月14日连续大幅反弹至2420令吉/吨。虽然国内棕榈油库存也处于高位，价格仍显弱势，但目前国内外棕榈油价格呈倒挂趋势，马拉西亚棕榈油进口到港完税成本约6600元/吨，较国内现货价6000元/吨高出600元左右。因此国内棕榈油价格受到支撑，下跌有限。目前大连棕榈油期货价格创新低后，也止跌企稳。

　　通过以上对豆油与棕榈油的基本面分析可知，虽然当前油脂市场利空不断，供需表现低迷；但是豆油与棕榈油的价格表现却有所不同。受后期原料供应不断增加以及外盘大豆价格下行的趋势影响，国内豆油短期弱势难改；然而，棕榈油因受后期产量减少以及出口消费需求增加，去库存化加强等因素提振，价格处于相对底部，受到较强支撑，后期有望延续反弹。

　　另外，棕榈油的消费替代效应即将产生。而较高的库存将会随着时间的推移而逐步消散。由此，棕榈油价格和季节性双重优势凸显。

　　由此，预计后市棕榈油相对豆油表现偏强，豆棕价差或将出现回落。

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