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　　摘要：三季度国内焦炭价格伴随钢价下跌出现大幅下挫，成为商品市场跌幅领先的品种，目前期价由于短期利好因素的影响有所反弹，但产能过剩成本下降及下游需求的疲软仍将制约焦炭的反弹周期和持续力度，随着四季度钢材焦炭市场传统淡季的到来和经济增速的下滑，我们判断，焦炭市场或将面临短期拔高，中期折返的格局。

　　第一部分：宏观焦点简析——QE3后时代的美元和衰退周期的延续

　　三季度各项宏观事件相继落下帷幕，备受瞩目的QE3业已宣布推出，后市商品的宏观焦点依旧是围绕QE3推出之后的连续效应和国内宏观经济四季度的的走向展开的。

　　美元不死  尚能饭矣

　　本次QE从政策背景上看，QE3和前两次QE有所不同，因为面临的经济环境是有所好转的，，目标已经不是为了防止陷入衰退。从政策目标上看，QE3将就业摆在最重要的位置，以“劳动力市场出现实质性改善”作为退出条件，加之此次宽松是没有预设期限的，所以也是比较灵活的，一旦就业数据转好，意味着美联储将相机而动，总量预计会介于前两次QE之间。

　　美元指数已经持续下行，目前运行在79-80一线，预计美元指数中期向下的空间不大， 因为宽松政策并不是美国的专属，全球央行也在紧跟步伐陆续推出量化宽松政策，诸如欧洲央行进行的无限量冲销式购债计划，日本央行扩大购买基金的规模，预计这项措施将对冲美元的下行压力。焦炭作为商品属性属性较强的大宗商品，因此收到的宏观冲击也会比较有限。而金融属性较强的贵金属和股指可能受到的刺激效果会明显一些。

　　艰难周期 变局未至

　　从四季度的中国宏观面来看，国内的企业盈利和宏观数据短期内都很难形成实质意义上的拐点，需求的持续低迷，使得主动去库存转向被动去库存的进程放缓。而且，当且中国的经济已经从终端需求多寡等短期层面上升到高杠杆，资源错配等长期层面。当资产泡沫处于破裂状态时，债务紧缩需求的衰退会持续一段时间。三季度中国的实际经济增长速度可能已经跌落至6-7%之间，这一点无论是从投资消费还是净出口这三架马车来看，它们的增长速度均有不同幅度的下降。从PMI这一经济先行指标来看，汇丰和官方的最新PMI均处于荣枯分水岭下方，未来在四季度可能经济仍呈震荡筑底的态势，按历史规律来看，PMI 在10月份可能会处于历史较低值，制造业形势整体不容乐观。

　　第二部分：焦炭产业之傷——中期寒风凌烈  短期暖风入怀

　　1.焦化企业产能过剩严重，减产措施无法长久实施

　　自2011年以来，焦炭现货价格跌跌不休，国内各产能级别的装置开工率也在不断下滑，即使在去年年初，产能利用率最高值也无法突破90大关，产能过剩问题严重凸显。时间推进至今年5月，焦炭价格继续下滑，各焦化企业亏损严重，尽管偶有减产，但依旧无法阻止焦炭价格的下探之路。至8月底时，由于业内焦化企业均无法继续承受大幅亏损，被迫开展了联合减产报价。可是效果不如人意。各大企业为了确保自己的市场份额，且由于焦炭生产装置自身的特性使得其无法长期停产，因此，至9月底，国内仍在控制减产的仅有100万吨以下的产能装置，且国内焦化企业产能过剩的情况后市或有愈加严重的可能，无疑会压制焦炭价格的反弹。但是我们也要注意到，目前各级别的产能利用率均处于历史的低位水平，且进入十月，下游消费或有提高，若厂家真能团结起来，坚持压低开工率，焦炭期现价格在四季度也并非没有回暖的可能。

　　焦化企业产能利用率变化图

　　来源：徽商期货研究所，mysteel

　　2. 焦炭产量虽连续回落，但港口去库存化进度缓慢

　　今年上半年，在下游需求严重不足的情况下，焦炭企业为了确保其市场份额，依然大幅增产。致使整个上半年全国焦炭产量达2.23亿吨，较去年同期上升6.3%，尤其二季度的平均月产量高达3850万吨，使得焦炭短期供应过剩迅速加剧。同时，由于下游钢企需求低迷的态势并没有改善，供应过剩导致焦炭现货价格持续大幅走低。焦化企业尤其是独立焦化企业的亏损严重，部分焦化企业被迫检修或者停产。因此焦炭产量在6月达到创纪录的3967.93万吨后，7、8月份的产量逐渐减少，其中8月产量3579.7万吨，同比下降5.43%，为2010年7月以来首次出现同比数据负增长，该数据也创下了09年5月以来的新低。但是，焦炭每月的整体产量仍然维持在3500万吨上方，总体减产效果有限。可如若9月焦炭产量进一步降低，那产量的回落或将在一定程度上缓解焦炭价格的继续回落的压力，这也无疑是阴霾中的一丝曙光。

　　焦炭产量变化图

　　来源：徽商期货研究所，wind

　　转而来看库存方面，尽管近两月焦炭供应量有所减少，但是港口库存近期却一直高位徘徊，甚至有攀升之势。截止9月28日，天津港库存为200万吨，较前一周上涨3万吨；连云港库存为23万吨，较前一周下降3万吨，日照港库存为10.8万吨，较前一周下降1.2万吨；三大港口库存总计233.8万吨，较前一周下降1.2万吨。从图X中我们可以看到，今年除4月份之外，焦炭库存均处于上升阶段。4月份的库存回落，主要还在于每年例行的主要煤炭运输铁路大秦线检修所引起。而从焦炭库存的增速情况来看，近期增速有所放大。7,8两月，焦炭港口库存一度维持在224万吨附近，而到了9月中旬，库存突然攀升至237万吨，这表明相对于钢铁需求不足状况而言，目前的供应依然充足，供需并未因减产带来实质性影响，焦炭港口去库存化进程依然缓慢。

　　焦炭港口库存变化图

　　来源：徽商期货研究所，mysteel

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