经济底部不断滞后 中国需求拖累商品价格
内容摘要：
7月份国内CPI、PPI延续双降格局，基本符合我们之前的判断。目前CPI增速已创近30个月新低，时隔两年之后再次回到2%以下，PPI降幅继续扩大，我们预计年底之前通胀压力将保持在较低水平，这为货币政策宽松预留了较大空间。从实体经济层面来看，工业企业利润连续负增长，导致企业生产积极性下降，工业用电增速保持低位。目前实体经济运行不景气，工业企业，尤其是重工业企业受到较大影响，7月再次出现历史上罕见的重工业增速低于轻工业增速的情况。从制造业先行指数PMI来看，国内制造业PMI继续向50%枯荣分界线逼近，表明经济仍处于探底之中。产成品库存指数大幅下降，重工业企业普遍减产以降低库存，缓解产能过剩导致的价格压力。因此，库存周期仍是导致工业增速下行的主要因素。目前国家发改委在加快基建项目审批速度的同时，不断出台新措施以破解限制投资的障碍。但在房地产投资方面，针对近期国内房价反弹的情况，房地产市场调控政策料将继续强化。由于房地产价格高企，居民财富固化，前期消费刺激导致居民消费能力透支。因此，在制约居民消费意愿的矛盾未有效解决之前，寄希望于刺激政策对国内消费的促进有限。目前国内投资环境恶化，房地产市场受到严控，股市受企业盈利恶化拖累连续走低，热钱缺乏增值渠道，已出现明显出逃迹象。近期人民币升值步伐放缓，海外无本金交割人民币远期合约(NDF)出现明显贬值倾向，反映海外市场对人民币贬值的预期明显升温。
总体来看，7月份国内主要宏观数据延续下滑，经济并未出现市场预期的触底迹象。此前中央年中经济工作会议及央行二季度货币政策执行报告中，均再次重申把稳增长放在更加重要的位置并加强货币政策的预调、微调力度。目前国内经济仍面临较大下行压力，财政及货币政策有进一步放松的动力。伴随季节性投资增速回升，国内经济触底料将延后至3季度末。目前国内经济下滑并未止步，工业企业利润严重受损，企业去库存化导致原材料采购谨慎。“中国需求”疲弱将继续拖累全球大宗商品价格。
一、时隔两年CPI再次破2 通胀下行政策宽松预期增强
2012年7月份，全国居民消费价格总水平同比上涨1.8%，环比上涨0.1%。全国工业生产者出厂价格同比下降2.9%，环比下降0.8%。工业生产者购进价格同比下降3.4%，环比下降0.8%。
图1-1：CPI、 PPI与PPIRM同比变化
资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理
图1-2：CPI与PPI环比变化
资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理
图1-3：CPI及分类增速
资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理
图1-4：CPI翘尾因素
资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理
7月份CPI、PPI延续双降格局，基本符合我们之前的判断。目前CPI增速已创近30个月新低，时隔两年之后再次回到2%以下，PPI降幅继续扩大，我们预计年底之前通胀压力将保持在较低水平。在1.8%的CPI同比涨幅中，翘尾因素约为0.99个百分点，新涨价因素约为0.81个百分点。在10月份之前翘尾因素将继续下行，虽然新涨价因素有所走高，但年底之前通胀压力有望保持低位。目前，通胀压力加速回落仍主要来自于食品价格同比下降，但7月份开始由于美国干旱，大豆价格加速上行，食品油价格上涨导致CPI降幅低于我们的预期。此外，工业生产者购进价格及(PPIRM)及出厂价格(PPI)负增长不断扩大，随着工业生产者价格向消费者非食品价格传导，有利于通胀压力的进一步回落。从另一方面来看，PPI连续低于CPI，国内经济增速与物价同步回落，工业企业利润势必受到严重影响。总体来看，国内CPI时隔两年后再次破2，为货币政策宽松预留了较大空间。
二、实体经济延续下滑 经济底部仍将滞后
7月份国内主要宏观数据延续下滑，经济并未出现市场预期的触底迹象。此前中央年中经济工作会议及央行二季度货币政策执行报告中，均再次重申把稳增长放在更加重要的位置并加强货币政策的预调、微调力度。目前国内经济仍面临较大下行压力，财政及货币政策有进一步放松的动力。伴随季节性投资增速回升，国内经济触底料将延后至3季度末。
1、工业增速再次下滑 库存周期仍未见底
2012年7月份，规模以上工业增加值同比实际增长9.2%(以下增加值增速均为扣除价格因素的实际增长率)，比6月份回落0.3个百分点。从环比看，7月份，规模以上工业增加值比上月增长0.66%。1-7月份，规模以上工业增加值同比增长10.3%。
分轻重工业看，7月份，重工业增加值同比增长8.8 %，轻工业增长10.1%。
图2-1：中国工业增加值
资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理
图2-2： 工业企业收入及利润情况
资料来源：国家统计局、北京中期期货研究院整理
图2-3：采购经理人指数
资料来源：物流与采购联合会、北京中期期货研究院整理
图2-4：工业用电增速保持低位
资料来源：Wind资讯、北京中期期货研究院整理
7月份规模以上工业增加值继续下降。年后工业企业利润连续负增长，导致企业生产积极性下降，工业用电增速保持低位。目前实体经济运行不景气，工业企业，尤其是重工业企业受到较大影响，7月再次出现历史上罕见的重工业增速低于轻工业增速的情况。从制造业先行指数PMI来看，国内制造业PMI继续向50%枯荣分界线逼近，表明经济仍处于探底之中。分项指数也显示，产成品库存指数大幅下降，重工业企业普遍减产以降低库存，缓解产能过剩导致的价格压力。因此，库存周期仍是导致工业增速下行的主要因素。
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