由于目前的经济增速下降明显，而且也过了精锌消费的旺季，精锌未来的产量增加可能有限。全球沪伦两地的库存总和在130 万吨，根据国际铅锌研究小组的粗略计算，国内的过剩量保守预计在50 万吨以上，2012 年截至5 月份国内每月的产量大概在39 万吨左右，国内月度消费量在42 万吨左右，产量与消费量相差不是太多，如果不出现像08 年那样的经济衰退，锌过剩的基本面今年难以改善。

　　图18 进口矿石

　　图19 精锌进出口

　　数据来源：中投期货研究所

　　2012 年进口矿石量持续下降，进口占比越来越低。精锌进口量在2011 年12 月份达到5.4万吨的新高之后，截至目前持续下降5 月份进口量只有2.9 万吨，同时精锌出口反而是有一定增加，这说明国内对锌的需求量下降。

　　2.3 消费增速高于供给

　　图20 下游产量

　　图21 消费构成

　　数据来源：中投期货研究所

　　从统计局公布的数据来看，镀板产量在2012 年上半年持续增加，5 月份达到326.52 万吨，同比增长23%，镀层板的库存量是40.16 万吨，处于历史高位；铜材产量增幅相对较小，5 月份铜材产量98.86 万吨，同比0 增长。

　　图22 锌开工率

　　图23 2011 年锌开工率

　　数据来源：中投期货研究所

　　2012 年年初至5 月份，冶炼行业的开工率平均在60%左右，而2011 年前个月的平均开工率超过了75%；下游镀锌行业的开工率在前5 个月持续增加，但是低于2011 年同期的水平。比较来看，下游开工率高于上游，从实际产量数据也可以看出来。

　　2.4 消费以消耗库存为主

　　总结观察2011 年至今连续的调研开工率数据。整体来看，上游冶炼企业的开情况仍旧偏低维持在60%，下游主要的消费板块镀锌行业的开工率有所回升但是同比低于去年，但是目前镀锌行业的产能增速下降，未来对锌消费的增速或将下降。

　　从库存的角度来看，伦锌库存及沪锌库存持续走高，伦锌库存已经达到94 万吨，沪锌库存在34 万吨左右，相比前期目前的库存仍旧处于历史性高位。沪锌价格持续下挫，但是库存却没有明显的下降，只能说目前的消费情况偏差。

　　从精锌进出口数据来看，精锌进口持续下降，出口维持在低位，氧化锌的出口量相比上月有所减少，但是没有太大变化。

　　由此来看，国内精锌产量降低，进口也减少，下游消费板块产量增加，说明国内的消费不佳，或者以消耗库存为主。

　　现货基本面长期来说仍旧是过剩，短期虽然冶炼企业原料充足，但是总体的开工率仍旧偏低，这说明冶炼企业的利润空间相对有限，价格长期维持在低位不利于精锌供给，短期对锌价有一定支撑作用，期现价差走低也说明了现货价格抗跌；此外消费虽然强于供给但是还没有拉动沪锌上涨的动力。

　　2.5 房地产仍是影响锌价的主要因素

　　图24 终端消费构成

　　图25 房地产数据

　　数据来源：中投期货研究所

　　房地产施工面积累计同比下降明显，中国经济增长主要靠投资，而投资增长的60%靠房地产，房地产行业已经绑架了国民经济，过高的房价成为推动通货膨胀的重要推手，国内一系列用于控制通胀的经济紧缩政策导致房地产市场增长缓慢。GDP 增速放慢，促使央行在5 月份开始降息，后期可能进一步实施相对宽松的政策刺激经济。

　　2.6 锌市场结论

　　欧债危机蔓延至西班牙及意大利，后期将继续拖累商品市场，而且经济整体较差，部分国家已经陷入衰退。中国方面，投资、消费、出口，其中外围经济差出口已经下降，消费难以拉动，投资因为控制通胀而受到限制，房地产市场限购持续，中国经济增速下降明显。美国方面，整体经济形势较好，但是就业市场及房地产市场并没有好转迹象，成为经济复苏的不确定因素，后期美联储是否继续量化宽松，近期将揭晓。整体的宏观经济预期是偏差的，欧债危机随时可能冲击金融市场。

　　现货角度，目前冶炼企业的利润空间有限，价格持续下跌会压低冶炼企业的利润空间，减少锌的供给，但是锌内外库存却持续维持在高位，过剩压力较大。虽然说锌消费增速高于供给增速，但是对沪锌价格的支撑力度有限。

　　下半年影响沪锌价格的主要因素是宏观因素。目前欧债仍旧持续影响着金融市场，财政紧缩与经济衰退相互矛盾，欧债似乎无解；外围环境偏差，中国未来四季度的GDP 增速破8 的可能性增加；

　　无论美国是扭转操作还是量化宽松，未来存在两种可能

　　可能性1：下半年经济好转。美国在经过政策刺激之后，就业市场得到恢复，经济复苏预期良好，同时中国经济改观，但是不会超过08 年之前或者09 年的情况，所以预计伦锌价格在2012 年上限2735 美元/吨。国内沪锌价格预计上限在20000 元/吨。

　　可能性2：美国政策刺激未能改变就业市场及房地产市场的疲软，未来经济预期下降，欧元区债务国家因为经济衰退，债务危机扩大化，中国结构问题继续存在经济增长明显下降，金属持续下跌。那么影响相对会强于2008 年金融危机，伦锌下方低点在1000 元/吨左右，沪锌预计在8000 元/吨。

　　就目前的情况来看，不管是美国扭转操作还是量化宽松都倾向于第二种可能，但是在各国政策的刺激下，经济可能不像08 年那样下行明显。整体来说外围经济在下半年改善的空间非常有限，中国经济在2012 年或将是调整年，沪锌价格预计以调整为主10000-20000 元/吨

　　中投期货 莫国刚

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