年度报告：期锌暴跌孕育反弹 动荡因素震荡上行

　　内 容 提 要

　 期锌——基本金属中最大输家。受金融风险、过剩压力共同作用，伦锌年内重挫44%，从4230 跌至2370 美元；沪锌年内最大跌幅54.6%，从35654 跌至16186 元/吨；

　　08 年全球经济减速已成共识。信贷危机引燃投资者忧虑，油价上涨强化通胀预期，美元持续贬值、人民币加速升值，纷纷剑指经济增长减速预期；

　　08 年全球锌市适度过剩，过剩压力缓于07 年。瑞银集团在12 月初发布的一份报告称，由于07 年有15 个新项目投产，2008 年全球锌供给将增长11%，市场将出现60 万吨的过。2009 年供应过剩量很可能小幅降至50 万吨；

　　08 年国内钢铁消费强劲，看好镀锌领域。08 年预计中国粗钢产量达5.4亿吨左右，比2007 年增加5000 万吨左右，增长10%左右；

　　技术形态孕育反弹行情。07 年伦锌受制于“头肩顶”形态，下探筑底。

　　待扩张产能逐步得到释放，经济动荡风险得到平抑，需求稳步回升后，伦锌料将大胆释放反弹攻势行情；

　　08 年锌市反弹行情是基本格调，宽幅震荡上行是基本路线。根据黄金分割率，粗略测算期锌反弹目标为：第一目标，3000 美元/吨(25100 元/吨)；第二目标，3650 美元/吨(30550 元/吨)。

　　第一部分 07 年锌市行情回顾——金融风险、过剩压力暴挫锌价

　　07 年3 月26 日上海期货交易所的锌期货合约上市，成为07 年度最为活跃和成功的新品种。据悉，沪锌的成交量也超过了伦敦金属交易所旧有的“迷你锌”期货合约(合约大小皆为5 吨/手)。但从行情走势来讲，期锌在基本金属中是最大输家，伦锌年内重挫44%，从4230 跌至2370 美元；沪锌年内最大跌幅54.6%，从35654 跌至16186 元/吨。

　　07 年期锌的暴跌行情从基本面上看，主要受三大因素共同影响：1、扩张产能的提前释放带来的锌供给的过剩；2、需求启动缓慢，增长趋缓；3、美“次债”危机爆发掀起金融动荡，投资市场诚惶诚恐。

　　07 年锌冶炼加工产能的持续扩张，形成了供给过剩压力预期，尤其是中国产能的大规模扩张。其实，从国内精炼锌表观消费量来看，05 年与04 年相比大幅增长12.23%(计算数据由安泰科提供)，其后增幅缓慢，甚至减少。06 年、07 年前11 月分别同比增幅2.55%和-2.45%。而精炼锌产量却从06 年大幅增长13.18%，远远超过表观消费量的增长，这说明供给启动滞后于消费，当下形成锌市暂时的过剩压力。相对而言，精炼锌的快速增长，消费显得缓慢，一直热议的“金砖四国”也未有出色表现，锌价难获需求有效支撑。二季度美“次债”危机爆发掀起金融动荡恐慌，令本已缺乏支撑的锌价跟随基金属大势加速滑跌，跌至2370 美元/吨(16186 元/吨)，其后受成本等因素支撑维持底部震荡整理。

　　从技术图形上看，自03 年以来基本金属走入牛市，06 年开始走出高位震荡整理格局。自伦锌日线图的“头肩顶”形态确认后，伦锌进入了快速下跌通道，一浪低于一浪。从月K　线图看到，06 年末形成头部后，07 年1 月累计跌幅750 美元/吨，拉开07 年急速跌势的帷幕。07 年仅有2、4、7 三个月收阳外，其余月份全部收跌。其中，8-12 月伦锌连续滑跌，累计跌幅达1175 美元/吨，最低点触及2140 美元/吨。

　　总之，07 年的锌市以大跌为主调，盘面上空头获利丰厚，重挫了多头06 年的强势表现。

　　第二部分 08 年影响锌市走势因素分析——宏观动荡主宰锌市

　　一、宏观面因素——全球经济减速

　　1、 08 年全球经济减速已成共识

　　08 年全球经济充满着众多变数，自美信贷危机爆发以来，即便美联储降息、各大央行联合注资救市，信贷危机深层次的危机依然在蔓延，伴着各大银行、投行的巨额亏损。同时，令美元承压走疲，美国经济前景引燃众多投资者忧虑。另外，油价的上涨也对全球经济增长产生重大影响。世界各大机构纷纷对08 年全球经济做出展望，08 年全球经济减速已成共识(见下表)。

　　表1. 主要机构对08 年全球经济走势预测

　　资料来源：首创整理

　　表2. 全球及主要经济体增长率预测

　　资料来源：首创整理

　　注：括号为不包括美国的全球经济增长率。

　　全球经济涉及的内容很多，本文在接下来主要分析信贷危机、油价上涨及美元与人民币汇率博弈均衡对宏观面产生的影响。

　　2、期待地产回暖止步信贷危机

　　07 年2 月开始爆发于美国的这场信贷危机愈演愈烈，波及整个西方金融体系，令资本市场当头棒喝，08 年世界经济，能否解决次级债危机成了决定金融市场兴衰存亡的“分水岭”。

　　由于次贷危机再次来袭，华尔街金融机构出现大规模的资产减记，据经济预测机构Global Insight 计算，全球金融系统中大约有1.2 万亿美元资产化次级贷款。如果这些证券损失达到总值的10%—20%，数量将达到1200 亿美元—2400 亿美元。然而，截至目前公布的

　　损失还不到1000 亿美元，这就意味着还有更多的坏消息将被揭示。

　　格林斯潘表示，尽管信贷危机将导致金融机构大规模减记，但美国房地产市场回暖才是美国经济乃至世界经济重新回到正轨的症结所在。他预计，当新建房屋库存陆续清理、房价下跌结束之后，目前的信贷危机也将结束。 有经济学家预计，住宅建设投资有可能在08年触底反弹，带动投资的增长。OECD 报告预测，尽管美国的住房价格还会下跌，但跌幅将会逐步收窄，到2009 年底触底反弹，动荡的金融市场将会得到缓解。

　　3、高涨油价加重通胀压力，减缓经济增长

　　通常来讲，油价的大幅上涨将带来通货紧缩，拖累全球经济增长速度。然而，这一轮的油价上升所带来的表面现象却正相反：06 年以来全球经济依然保持强劲增长态势，各国通胀压力处于可控制的范围之内。而在07 年三、四季度以后全球石油价格出现了极具的上升，　最新已经达到了每桶99.9 元的水平。在这样的趋势中国际油价出现这么大的增长，而伴随着的是加重全球通胀压力、减缓全球经济增长。

　　本轮油价上涨的动力主要源自以下几个方面：

　　(1)美元贬值带动油价上涨。从供给面来看美元贬值必然会带来油价的上涨，因为全球结算主要是以美元结算，美元贬值了从生产者的角度来说，自然会涨价。

　　(2)地缘因素炒作。布什这一届所代表的是美国石油的立场，所以他们对于油价的上涨至少采取的是漠视的态度。

　　(3)来自新兴市场国家的推动。在未来一段时间新兴市场的持续增长，对石油市场的进口还会增加。即使在全球经济减速的情况下，油价还将继续大幅度上升。

　　油价持续高涨正在不断给全球各国制造麻烦，给经济增长带来负面影响。不仅如此，能源价格上升间接的推高各国的物价压力，特别是粮食和食品价格，直接冲击到普通老百姓的生活。比如，俄罗斯今年的通胀率就可能高达11%，其中世界粮食价格上涨占了最主要因素。为了避免经济和社会生活秩序被扰乱，主要原油消费国都各自采取各种措施规避高油价的负面影响。

　　4、美元与人民币汇率博弈均衡

　　在货币全球化的背景下，在美元坚挺特别是快速升值时，以美元为本位发展自己货币的

　　国家则出现明显的通货紧缩，当美元贬值时，这些国家反过来会出现通货膨胀。据了解，最这几年来，我国的通货膨胀七成到八成以上是由于美元贬值过程通过各种渠道传到中国来的，而只有10%—20%是国内因素造成。那么，在流动性过剩主题下，为防止我国经济增长由过快转向过热，人民币汇率问题如何抉择？

　　自人民币实行浮动汇率以来，人民币兑美元中间价屡创新高，两年多来，累计升幅破10%，人民币升值成为常态。毋庸置疑，人民币币值确实存在低估，未来人民币汇率继续升值仍有空间，但关注的焦点是其升幅空间，继而对经济面、行业面产生的深层次影响。

　　中金公司首席经济学家哈继铭预计，08 年人民币对美元将升值10%，而中国经济改革研究基金会理事长樊纲则表示，不建议汇率大起大落，因为国内的体系无法承受这样大的波动。我们可以预见的是，人民币加速升值会引发我国产业格局变化。其中，房地产、航空、贸易、商业、汽车、化工等几大产业因其与汇率变化关系密切，正身处汇率改革的漩涡之中。

　　5、08 年关税调整工业品均税率8.9%

　　从08 年1 月1 日起，中国将再次调整进出口关税。届时，中国关税总水平将为9.8%。

　　其中，农产品平均税率为15.2%，工业品平均税率为8.9%。中国此次关税调整，主要涉及最惠国税率、年度暂定税率、协定税率和特惠税率等。

　　为限制高能耗、高污染产品出口，中国明年将继续以暂定税率的方式对煤炭、原油、金属矿砂等产品征收出口关税，并将对木浆、焦炭、铁合金、钢坯、部分钢材等产品开征或提高出口关税。

　　安泰科冯君从表示，在供求基本平衡的情况下，中国的关税政策将对全球铅锌市场的供应产生实质性的影响。但此次关税调整未涉及0#锌，关税调整政策没有对国内锌市带来直接冲击。但在国内锌继续过剩、价格长时间低迷的情况下，国内会经过一定的减产来调节。

　　从下图我们看到，关税的调整直接影响内外锌市比价关系，贸易商根据比价动态变化择机选择精炼锌贸易方向，以赚取贸易利润。从图中可以看出，精炼锌净进口与比价维持着反向关系。

　　图1. 精炼锌净进口与比价走势

　　二、供求面因素——过剩压力逐步缓和

　　1、08 年全球锌市适度过剩

　　2008 年，全球锌市场供应适度过剩。瑞银集团在12 月初发布的一份报告称，由于07年有15 个新项目投产，2008 年全球锌供给将增长11%，市场将出现60 万吨的过剩。2009年供应过剩量很可能小幅降至50 万吨。07 年大约有包括玻利维亚的SanCristobal 等在内的15 个新的锌项目投产，将贡献近120 万吨的产量。这些新项目投产将使得明年锌供给过剩60 万吨，这意味着全球锌供给增长率将轻松超越10%，2006 年供给增长率为7.5%。08 年锌的需求将上升4.2%，达到1230 万吨；2009 年需求预计将增长4.5%，至1290 万吨。今年　新投产的15 个项目将在明年使得供给增长11%，达到1290 万吨的产量，2009 年锌产量将上升3.6%。

　　而麦格理研究(Macquarie Research)11 月中旬表示，2008 年全球精炼锌市场供应可能过剩350,000 吨，受产量、特别是中国产量增势强劲推动。从世界锌精矿供求均衡来看，07年锌精矿累计供给过剩23 万吨，06 年仅1.6 万吨。而从世界精炼锌供求(05 年10 月-07 年10 月)来看，07 年1-10 月世界精炼锌短缺2.6 万吨，而国际铅锌研究小组(ILZSG)公布最新报告显示，07 年1-10 月全球锌市供应短缺5.1 万吨。尽管近几年来，锌的产能大幅扩建，及新扩建产能在08 年进一步得到释放，但全球锌市场供给过剩压力不会恶化，仅是适度过剩。

　　图2. 世界锌精矿供求趋势(千吨)

　　图3. 世界精炼锌供求趋势(千吨)

　　2、08 年中国锌冶炼产能增7.8%，产量上升12.2%

　　从安泰科了解到，中国作为全球最大的锌生产商，08 年新的锌冶炼厂产能将增加350,000吨至485 万吨。在新增产能中，紫金矿业占50,000 吨，豫光金铅公司和株冶火炬公司分别占100,000 吨，后者是中国最大的锌生产商，为湖南有色金属集团下属子公司。而中国精炼锌产量将增长450,000 吨(12.2%)至415 万吨。

　　从国内07 年精炼锌产量情况看(见下图)，截至07 年1-11 月中国精炼锌产量与06 年同比增长10.32%，这种较快增长态势很难支撑锌价有良好表现。但我们看到，07 年8-11 月以来，受大跌锌价影响，精炼锌大幅减产，8 月和10 月减产最为明显。根据安泰科提供的数据显示，07 年8-11 月与同期相比减少2.49%。

　　图4. 中国精炼锌产量情况(吨)