棉花年报：波段涨跌完成轮回 战略做多机会来临

　　――首创期货2007 年棉花市场回顾及2008 年展望

　　【关键词】

　　供需 比价 面积 基金 政策

　　【摘 要】

　　1、由于2008 年美棉面积较上年继续大幅缩减，且较周边商品比价严重失衡，以及中国“模糊帐”背后可能带来透支国棉的影响，基本供需面将支持棉价走强；

　　2、国内政策仍将是棉花市场行情起承转折的关键，在滑准税率确定的前提下，关税外配额发放量及时机对2008 年国内外棉价产生深远影响；

　　3、07/08 年度伊始的四个月里，郑棉期价完成了一个轮回，而此后棉价的走向，关注点主要在投机资金、整个商品市场走向以及阶段性供需，整理重心逐步上移；

　　4、套保力量VS 投机力量中，郑棉上市三年半时间里大多以套保力量获胜，2008 年将是投机力量能否取胜的一个关键，相对而言制作仓单的成本以及难度都将加大；

　　5、上述预期都是在供应因素较为清晰的背景下，不可忽视的是消费量的估计变得困难起来，尤其是纺企遭遇更严重的资金紧缩与出口退税、汇率升值等不确定性利空制约下；

　　6、总体而言，本年度9 月份以及12 月份低点将可能是年度底部，并成为目前战略性做多的止损考虑范围，而上涨空间也进一步放大，郑棉具备较好的投资价值。

　　第一部分 行情回顾

　　2007 年年初春节前承继了上涨过程，而进入年末期价止跌企稳，展开整理，期间国内棉花期货行情主要经历了5 大阶段，具体如下图所示：

　　第一阶段：2007 年春节-5 月中旬 大幅回落 期现回归 仓单压力；

　　第二阶段：2007.5 中旬-7 月中旬 大幅上涨 超跌价值低估 周边商品 外盘大涨 跨年度资源紧张预期 外盘涨幅明显大于国内；

　　第三阶段：2007.7 中旬-9 月上旬 下跌 次级债危机基金出逃 产量逐渐明晰季节性压力 新旧花价格实现接轨过程；

　　第四阶段：2007.9 中旬-10 月下旬 大涨 持仓暴增 收购高企 预期供需 美棉大涨 仓单制作不确定 出现了两个背离期现、内外盘背离；

　　第五阶段：2007.10 下旬-至12 月上旬 大跌 完成本年度棉花的一个轮回 预期迟迟未现 期现价差过大套保力量制衡 基本面不支持。

　　第二部分 影响因素分析

　　一、供需探讨――利多2008 棉市

　　进入2007/08 年度开始，市场对于全球供需，尤其是中国进口的持续萎缩、美国下年度种植面积继续缩减，可能带来2008 年行情发生很大的变化，也成为了市场看多者最大的支撑，具体表现在两个方面：

　　其一，外部因素上，由于经历2007 年周边商品比价的严重失衡，06/07 年度美棉种植面积缩减趋势将带到本年度甚至08/09 年度，加上基金可能挖掘价值低估品种，美元汇率贬值问题等，国际棉价将呈现出上升趋势；

　　其二，内在因素上，中国的棉花市场“糊涂帐”，包括产量、库存数据等在2007 年表现的一览无遗，但由于进口的极度萎缩，市场预期目前已经处于透支国内棉的过程，在2008年有可能这种量变达到质变，对国内棉价、国际棉价均形成利好。

　　综上预期，我们认为市场对明年棉市的焦点主要集中在中国、美国的供需数据不同理解上，同时应该将印度棉考虑进来，对供需做深入的分析。

　　(一)美国农业部(USDA)12 月份全球棉花供需预测数据摘录(单位：万吨)

　　数据来源：USDA

　　纯粹从上述数据表中可以清晰看到本年度全球棉花的产需形势较上年明显偏紧，尤其是调高美棉出口和中国进口量、调低期末库存，都有利于棉价上行，但对比2007 年5 月份以来对本年度全球棉花供需的预测数据，可以看出，印度棉产量、出口均处于上调过程，美棉产量也较2007 年前三个季度调高，具体主要国别的产需变化下面做具体的分析。

　　(二)中国、美国、印度供应形势分析

　　1、中国方面：预期进口能否放大、消费所呈现的问题有多大

　　模糊的数据到目前依然难以理顺，对参与者各方而言，关于中国产量、进口、消费以及库存数据都将在市场发展中不断修正，而预期中的2007 进口持续萎缩，能否在明年发生质变，成为关注重点。

　　首先，产量问题，进入2007/08 年度以来，对于产量的预期就一直存在戏剧性变化，从最开始预期在670 万吨，到后来的770 万吨，再到目前的700 万吨席间传闻，市场需认真应对，最新的传闻不一定是空穴来风，这也得到企业的部分呼应，最直接的原因是今年新疆棉并没有预期增加，反而可能缩减；同时今年新花质量由于十一期间的下雨，受到较大程度的影响，未来高等级花可能成为市场的宠儿。

　　其次，进口问题。上年度对国际棉花市场价格波动性影响最大的就是中国进口棉较预期的巨幅缩减，主要依赖中国市场的美棉受次不振很容易理解，但回到国内市场，预计其可能对明年上半年行情产生的影响也将十分剧烈。中国模糊的数据已经被国内外公认，但需要警惕的是一旦某个阶段因素被放大，市场的极端反映往往超过预期，具体来看：持续缩减的进口、原料库存模糊中的低位徘徊，一旦达到质变，将可能带动棉价急速狂飙。近年来进口变化及产消差见下图：

　　在分析中国棉花市场，尤其是期货市场，长期基本面的供需把握同时，还应该具体分析阶段性供需，否则仍难以对行情有准确的把握，诚如07/08 年度过去的四分之一时间里，期价完成了一个轮回，郑棉从14000-15000-14000 元，美棉则从56-65-58 美分。所以，我们必须把阶段性供需分析和长期结合起来，才能更准确的把握行情。

　　2、美国：种植面积缩减多大程度、基金可能2008 加大投资力度

　　在目前整个棉花市场的上涨潮流中，有两个强有力的支撑，其一较其它农产品比价失衡，其二就是引发出来的大豆、小麦以及玉米与棉争地，尤其集中在全球主要产棉国的美国，最终将直接影响到国际棉花供应问题上，下图是90/91 年度以来美棉收获面积及产量变化图：

　　在2007 年由于玉米面积扩种，美棉播种面积大幅缩减，实际收获面积同比缩减17%，而2008 年目前预期由于小麦、大豆的争地，收获面积将可能再次缩减15%，按照57 公斤/亩的单产水平，产量可能缩减19%，仅维持310 万吨，对于08/09 年度的市场形成重大利多支撑。这正是目前全球最为担心的因素所在，一旦成为现实，棉价走高将不言而喻。

　　3、印度：出口抢占美国市场，产量增加趋势不改，觊觎中国市场，抵消美棉减产多大程度

　　下图是印度棉90/91 年度以来的产量和出口对比图

　　从图中可以看出，印度棉自04/05 年度大幅扩大出口，上年度创出历史高点107 万吨，主要出口市场是中国及邻国巴基斯坦、孟加拉；本年度预期产量创历史新高521 万吨，出口将再创历史新高超过110 万吨。

　　2007 年第三季度国际棉价从68 美分上方大幅回落，基本面一个很重要原因既是关于印度棉增产预期，从而带来国际棉花出口市场将可能因印度棉的增加抵消美棉缩减比例，引致当时的基金大幅平仓多单。因此对于未来的有必要把印度棉的产量、出口和美棉的产量、出口放在国际棉花市场上的同等地位考虑。

　　4、全球供应考虑方式，应转变为“美国+印度”

　　从07/08 年度开始至12 月份，追随整个国际棉价的波动，很明显市场受到预期美棉面积继续缩减等影响，基金大肆做多，推动棉价上行，但回头来看，此轮上涨行情56 美分--67美分--59 美分，期价过山车式的轮回，真正的原因仍是市场对国际供需的加深理解，目前来看，美棉尽管减产但强大的期末库存(200 万吨附近)总供应对于本年度并无太大缩减，新年度的产量市场目前预期也有所增加，而印度棉转基因的扩种，产量走高出口不断刷新历史纪录，一定程度上缓解了全球出口市场的紧张格局，这种据局面当前的发展趋势是美棉出口不振大量棉花未能签售、印度棉对中国出口却相对向好，从而导致目前纽约棉行情的不断走低，这种基本面的发展在2008 年多大程度上改变，值得市场思考。

　　另外印度棉产量出口增加，一定程度上巴基斯坦本年度产量减少将予以部分消耗，从而抵消未来中国进口市场对于美棉的竞争冲击，但趋势却值得研究

　　(三)2007/08 全球棉花需求的重新审视

　　2007 年全球棉花消费大国中国、印度，受到本国货币升值的影响将超过其它任何国家，印度更是严重冲击，所以目前尽管难以从定量的角度对需求可能的萎缩做出分析，但纺织行业所受到的冲击，预计在2008 年还会重演，这是棉花需求长期应该正视的一个新问题：

　　印度：据外电12 月2 日发布的消息，印度政府日前出台了一系列政策，以帮助包括纺织企业在内的出口行业缓解卢比升值带来的压力。据悉，这已经是印度政府在今年第3 次出手“援助”出口行业。当地政府出台的一系列扶持政策中涉及纺织企业的有：将纺织品出口企业享受的贷款利息补贴由原来的2%提高到4%；降低甚至减免部分纺织原料的进口关税，比如将人造纤维的进口关税下调至5%(原先为10%或7.5%)。从2006 年10 月至2007 年12月，印度卢比兑美元汇率已经升值了15%，出口成本大大增加，对纺织生产、皮革制造等行业冲击很大。

　　中国：尽管人民币实行的渐进式、绑定美元的升值方式，较印度单一因素受到的影响减缓，但中国棉纺织行业面临的新问题却是不容忽视，那就是成本上升、资金紧缩。成本方面，中国2007 年的结构性通胀所引起的生产生活资料价格纷纷提高，劳动力成本也明显提升，这对于劳动密集型的纺织行业冲击是毫无疑问的；再者就是由于遭遇中国宏观紧缩政策，在2008 年可能加剧，纺织行业自2004 年开始的倒闭、压锭、减产等现象时有发生，并可能在08 年持续下去，因而市场对于需求的预期也将可能大打折扣，供应和需求最直接的矛盾，目前已经在整个市场中弥漫。