年内两次全球金融风波引发的思考(2)

　　

日元与澳元走势对照图。（来源：长城伟业） 点击此处查看全部财经新闻图片

　　(2)资产收益预期。由于从日元上“套”过来的资金是用来追逐高收益资产的，因此，资产收益率的预期就决定了逐利资金的流向。当预期的收益能够达到时，这时的资金链条就是稳定的；但如果出现了不稳定因素(如这次的“次级债”危机)，可能影响到所投资资产的收益率时，套利资金就会做出防御性的动作，对所投资的资产进行快速平仓，如股票、商品等。由于这部分资金是集体行为，因此很容易形成“羊群效应”，对原先买入的资产形成短期集中的冲击。

　　据国际

货币基金组织估计，当前日元套利交易总规模约为1700亿美元，约占全球对冲基金资金总额的10%。同时，截至2006年年底，日本个人金融资产中还有约4000亿美元也投入到了外国市场，两者合计近6000亿美元。只要利差变动或发生其他影响到资产收益预期的重要事件，短期而集中的冲击就必然会出现。

　　2.次级贷款违约引发的流动性危机

　　次级按揭客户的偿付保障是建立在美国

房价不断上涨的假设上的，放宽了贷款人的限制，自然很受消费者欢迎。在次级贷款者还款的初期，每月按揭支付很低且固定，但之后的还贷压力非常大，其贷款利率较一般抵押贷款至少高出2至3个百分点。去年第四季度以来，美国房地产市场不断萎缩，美联储连续提高利率，还贷违约率大大增加。雷曼兄弟公司最近发布的一份报告显示，在2006年获得次级抵押贷款的美国人中，有三成可能无法及时还贷。而美国抵押银行家协会公布的最新调查报告显示，去年第四季度美国次级抵押贷款市场借款人逾期还贷占全部贷款的比例上升到了13.33%，为近四年来的最高水平。

　　那么，房贷违约又是如何影响到金融机构的流动性的呢？这就需要看一下基于次级贷款衍生出的相关金融创新产品了，也就是一般认识中的“次级债”。

　　

次级贷款者抵押流程示意图。（来源：长城伟业） 点击此处查看全部财经新闻图片

　　当贷款者违约率提高时，ABS债券评级下降，CDO价值缩水，对冲基金等投资机构的投资面临打水漂的可能，流动性问题也就由此产生了。美国第二大次级房贷公司新世纪金融公司在4月2日宣布申请破产保护，8月6日，第十大抵押贷款机构美国家庭抵押贷款投资公司(AHMI)也申请了破产保护。以AHMI为例，截至3月31日，现金资产约为8.4亿美元，其发放的家庭贷款达350亿美元(Alt-A类)，但其同时持有了大量其他抵押机构发行的基于次级贷款的债务凭证，所以也难于幸免于这一次危机。前文所提到的各超级金融机构发行的基金也大都参与了这类投资，毕竟高风险与高收益是相伴而生的，投资机构从逐利角度出发没有理由不参与其中。如此一来，“次级债”也就广泛传染到了全球金融机构中。当8月9日危机有扩大迹象时，各国的资金借贷成本迅速提高，流动性明显收紧。

　　

美元、日元、欧元LIBOR1W走势比照图。（来源：长城伟业） 点击此处查看全部财经新闻图片

　　对此，各国央行进行了联手干预。8月10日，美联储向美国银行系统注资380亿美元，是自“9·11”危机以来单日向市场注入资金最多的一天，加上前一天注入的240亿美元，两天共计注入620亿美元。欧洲中央银行也在8月9日注入资金约1300亿美元，日本央行注入84亿美元。据路透社统计，全球各国央行在48小时内注资的总额约在3262亿美元，其目的就在于缓解各国短期流动性危机，避免金融风波的进一步扩大。

　　但是现在看来，“次级债”风波不仅影响到了金融体系内的流动性，同时也影响到了投资者的投资预期，投资者对于全球经济是否会因此进行调整的疑虑大大增加了。我们前面说过，资产收益的预期对于日元套利者是非常重要的，当“次级债”危机有扩大迹象时，套利者也就开始了防御性的动作，其结果就是直接造成各类资产价格大幅下跌，包括股票、商品等，而同时日元大幅上涨。

　　

“次债”危机波及周边市场示意图。（来源：长城伟业） 点击此处查看全部财经新闻图片

　　三、结论与思考

　　通过对年内两次全球金融风波的分析，我们可以得出以下几点结论：

　　第一，只要日元和其他主要货币之间的利差存在，这方面的套利活动就不会消除，因此，由这种关系而引发的全球金融风波在未来依旧可能出现，这也是我们对两次金融风波思考的目的所在，各主要国家的利率决策是值得投资者高度重视的。

　　第二，从根本上来看，金融风波的源头还是在于宏观经济，只有当实体经济出现了一些问题，才会引发大的金融风波，如果美国房产市场有所恢复，“次级债”危机也就很难持续下去。投资者在把握和了解金融风险的同时，更应加强对宏观经济的把握和研究。

　　第三，在国内外经济联系日益密切的今天，虽然我国的金融市场还没有完全放开，但国内投资者必须逐步建立起国际投资的视野。同时，面对复杂的金融市场，国内机构投资者的作用将越来越重要，在股指期货即将推出之时，国内期货投资基金以及全球性投资基金的缺失将成为影响我国金融稳定的一个潜在因素。

　　第四，全球金融风波带来了两方面的投资机会：其一是暴跌前的做空机会，如果能充分了解和掌握国际金融产品的特性，熟悉国际金融市场，那么在出现不合理现象时，投资者完全可以尝试通过做空来获利。其二是暴跌后的反弹机会，从近几个交易日全球资产价格的表现来看，各资产价格都出现了较大的反弹。以香港股票指数为例，截至8月21日中午，恒生指数和国企指数离8月17日的低点反弹幅度均超过20%，这表明资产的内在价值还是很重要的，当由于资金问题出现了偏离价值的下跌后，反弹的出现也是必然的。同时，由于全球资产价格都出现了波动，因此完全可以整理出一整套投资计划，当然这样的投资必须以严格的风险控制计划为保障。

　　长城伟业期货公司信息研究中心 周志强

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