全球资产风险加大，配置注重安全边际

　　国金证券金融产品研究中心 张宇 王聃聃 张琳琳 姚晋琼 纪君洋

　　基本结论：

　　2014年4月金融产品整体配置建议：

　　从全球市场来看，由于欧洲和美国在经济与货币政策方面的比较在边际上的平衡，预计美元指数二季度略强，但继续在框架内运行。美元较新兴国家货币继续保持强势。由于全球经济的高相关性，新兴国家的风险和地缘政治的风险，美股在二季度的波动有望加大。但是由于美国经济高质量的复苏，美股下行的空间有限。总体上，2季度全球风险资产风险加大，投资者更加关注安全边际较高的低估值蓝筹板块和低风险品种。

　　2014年4月几大类别金融产品投资建议：

　　公募权益类基金：强调选股积极防御，主题配置增强灵活

　　采取相对防御的策略，降低权益类资产的配置比例，在类型搭配上适当增加灵活配置型或者保守配置型基金，强调整体的灵活性及防御性。

　　公募固定收益类基金：短期利空释放，高评级防御

　　维持“提高组合信用等级”的投资思路，建议优选侧重利率债或高评级债的基金，这样既能够在一定程度上规避去杠杆和信用违约风险，也可以获取相对稳定的票息收益。

　　证券投资类私募基金：常态仓位，均衡配置

　　二季度机会与风险并存，建议投资者维持常态仓位，以股票多头策略产品的配置为主。京津冀一体化、优先股试点、沪港通等一系列政策的出台，蓝筹股存在估值修复行情；在经济转型的背景下，成长股值得长期持有，但是短期面临调整的风险，建议投资者均衡配置价值、成长风格产品。

　　券商集合理财产品：防御为上，重点把握低估值板块

　　二季度A股市场将从结构性机会转为系统性风险，建议投资者降低仓位、防御为上。投资者可以适当回避风险较高的指数型、定向增发型产品，以业绩稳定性较高、市场相关程度相对较小的债券型、货币型、保本策略以及量化对冲套利类型的品种作为投资重点。

　　QDII基金：警惕美国QE退出，配置蓝筹和防御行业

　　QDII配置宜加谨慎。美股方面的配置将以纳指为代表的成长性风格基金，转向配置标普500为代表的大中盘蓝筹为主的风格；同时，在行业配置上，偏向以农业、医疗、消费品等为主的防御性行业。

　　2014年4月份国金证券金融产品精选组合：

　　2014年4月份金融产品整体配置建议：

　　进入二季度的A股市场，我们判断：结构性机会将逐渐减少、系统性风险则逐渐上升，建议投资者“降低仓位、防御为上”。当前投资者对于2季度关心的是稳增长，但市场存在以下预期差：即当前的无风险利率下行并不意味着重估的需要，因为如果看长端利率，并没有任何的下行态势；二季度短端资金利率很可能重回紧张，宏观经济的出清有限，稳增长的预期、债务融资需求、以及货币供给层面的波动都会有冲击。

　　目前，蓝筹股的估值很低，在稳增长的预期之下有阶段的表现机会；但这种“池子内资金”的再配置对成长股的挤出效应，才是更为核心的；因此，成长股可能会面临系统性的压力，包括宏观的挤出、利率的冲击、估值对增长的隐含。一般来看，成长风格自下而上的驱动主要依赖于行业前景和公司成长。但创业板的估值已经达到了70x的水平，在这个水平上极少有增长能够带来股票投资回报的空间。见图表1、2。

　　图表1：历史上 70倍PE(右轴)的估值魔咒

来源：国金证券研究所策略研究小组；wind

　　图表2： 创业板最高达到70x的PE(TTM法)估值

来源：国金证券研究所策略研究小组；wind

　　债券市场：回顾3月份债市表现，受超日债违约兑付及季末资金压力影响，债券市场结束了年初以来的回暖走势，最近一月收益率持续上行。具体来看，利率债表现明显优于信用债，3-5年期国债上行幅度不超过10bp，1年期品种收益率更是逆市下行近20bp；信用债方面，各期限各等级债券收益率全线下行，但高评级品种表现相对抗跌，而中低评级债券收益率大幅上行30-40bp。

　　海外市场：我们预计美国二季度经济继续复苏，增速有望超过一季度，达到2.8%。支撑美国二季度经济的因素有：美国居民资产负债表修复状况良好，极寒天气过去高频经济数据开始好转，美国财政压力降低，美国就业有望继续好转。美国企业资产负债表继续优化，企业投资增长，而企业利润继续增长；从标准普尔500指数的去年第四季度利润看，继续维持历史高位。

　　二季度欧洲经济有望继续略有好转。欧洲央行[微博]将欧元区GDP2014年增速由1.1%，提升到1.2%。二季度有利于欧元区经济增长的因素有，竞争力提升导致的外贸改善，持续宽松的货币政策，金融环境的改善，居民收入增长，美国经济在二季度会有所加速也将有利于欧洲经济。

　　二季度，新兴国家总体继续面临考验。乌克兰、泰国、土耳其等国出现的政治乱象，表面上各有各的政治和文化背景，根子上都可以追寻到美国央行货币政策正常化所引发的冲击。美国央行货币政策正常化对新兴经济体经济的负面影响会进一步加深，今年年中也许是新兴国家的高风险期。但是，新兴市场国家股市经过前期的大幅调整，包括金砖四国指数与港股在内的新兴市场在区域对比上，已经凸显价值优势。在资本市场上，一些实施“逆向投资策略”的对冲基金已经开始布局包括“金砖四国”在内的新兴市场中被低估和错杀的股票；近期，金砖四国股市反弹强劲。

　　图表3：1季末资金紧缺，利率快速冲高

来源：国金证券研究所宏观海外研究小组 ；wind

　　图表4：美国实际GDP季环比折年

来源：国金证券研究所宏观海外研究小组 ；wind

　　立足2014年4月，从全球市场来看，由于欧洲和美国在经济与货币政策方面的比较在边际上的平衡，预计美元指数二季度略强，但继续在框架内运行。美元较新兴国家货币继续保持强势。由于全球经济的高相关性，新兴国家的风险和地缘政治的风险，美股在二季度的波动有望加大。但是，由于美国经济高质量的复苏，美股下行的空间有限。总体上，2季度全球风险资产的波动性风险加大，投资者更加关注安全边际较高的低估值蓝筹板块和低风险品种。

　　从风格资产上，近期标普500指数的下跌板块，集中在前期表现好的医疗保健板块和科技板块。一方面由于进入季报公布期，投资者对于科技等成长股的高估值产生忧虑，拖累纳斯达克[微博]指数创2011年11月以来最大单日跌幅。另一方面，在经历了2013年的高涨幅之后，美股投资者积累的获利盘也有释放压力。

　　近期，证监会[微博]与香港证券及期货事务监管委员会发布联合公告，宣布沪股通总额度为3000亿人民币，港股通总额度为2500亿人民币，并在半年后正式启动沪港通。其中，沪股通的股票范围是“蓝筹风格”的上证180与上证380的成分股，以及上交所[微博]上市的A+H股。港股通的股票范围是恒生综合大盘股指数、恒生综合中型股指数的成分股以及同时在沪港上市的A+H股。此举一方面会加快资本项目开放步伐，有利于推动人民币的国际化；同时亦在流动性上会促进A股蓝筹股行情，以及目前仍处于低估值区域的港股的价值回归之旅。

　　结合国金策略的观点，我们认为在大类资产的选择上，2季度在股票市场中选择看多价值股，看空成长股；商品市场中则看多农产品和黄金。其中，农产品今年以来的表现一直领先与天气变化有关；而黄金可以用来对冲未来全球股票市场波动率增大的风险。

　　综合以上分析，在4月份的投资品种上，首先，在公募基金上，我们建议降低权益类基金的配置比例，在类型上搭配价值/蓝筹风格或者保守配置型基金，以强调整体的估值优势及防御性；在证券投资类私募基金上，我们选择精选个股风格、严格控制净值回撤的多头策略品种，与市场中性策略品种进行搭配；在券商集合理财产品上，适当回避风险较高的指数型、定向增发型产品，以业绩稳定性较高、市场相关程度相对较小的债券型、货币型、保本策略以及量化对冲套利类型的品种作为投资重点；海外市场QDII基金，建议配置成熟市场农业、消费品行业基金，以及黄金主题基金，以对冲美股的风险。

　　以下，为国金证券2014年4月份几大类别金融产品具体投资策略内容：

　　4月份各大类别金融产品投资建议：

　　开放式权益类基金：强调选股积极防御，主题配置增强灵活

　　建议采取相对防御的策略，降低权益类资产的配置比例，在类型搭配上适当增加灵活配置型或者保守配置型基金，强调整体的灵活性及防御性。在具体品种的选择及投资机会的把握上，一方面从相对稳健的角度，关注投资组合具备一定估值优势兼顾中长期成长特征的基金，同时，我们认为高估值并非是衡量风险的唯一标准，良好的选股能力也有助于在市场波动过程中降低组合风险；另一方面从灵活的角度，关注投资灵活度高的品种，积极把握市场投资机会的切换。当然，其中以主题投资为策略且具备良好投资管理能力的基金，可作为配置的重点。

　　开放式债券型基金：短期利空释放，高评级防御

　　我们维持“提高组合信用等级”的投资思路，建议优选侧重利率债或高评级债的基金，这样既能够在一定程度上规避去杠杆和信用违约风险，也可以获取相对稳定的票息收益，同时还可以通过波段交易获取阶段性资本利得收益。统计结果显示，诺安债券、招商收益、中银增利、招商增利、华安债券、工银添利、嘉实超短债、鹏华增利、建信增利等基金偏好中高等级债券，契合当前市场信用风险高企的市场环境，且投资操作上灵活性较高，可作为现阶段重点关注产品。

　　理财类债基：受累债市难有表现

　　短期来看，利好债市的资金面已不再宽松，同时经济小回升、债券供给压力等诸多不利因素云集，受累于此短期理财债基收益难有表现。此外，受限于封闭期规定，理财债基在流动性上不及货币基金，相对更适合于对资金流动性没有较高要求的投资者，可重点关注易方达、富国、南方、中银、招商、广发等管理人旗下产品。

　　证券投资类私募基金：常态仓位，均衡配置

　　刚性兑付的打破，真正的无风险收益率下降，股市存在上涨机会，但是经济疲软、成长股估值有下行的压力，风险犹存，二季度机会与风险并存，建议投资者维持常态仓位，以股票多头策略产品的配置为主。京津冀一体化、优先股试点、八千亿铁路投资、沪港通等一系列政策的出台，均利好蓝筹股，蓝筹股存在估值修复行情；在经济转型的背景下，成长股值得长期持有，但是短期面临调整的风险，建议投资者均衡配置价值、成长风格产品。同时，由于市场震荡加剧，可关注市场中性策略产品以平抑组合波动。

　　券商集合理财产品：防御为上，重点把握低估值板块

　　我们认为，二季度A股市场将从结构性机会转为系统性风险，建议投资者降低仓位、防御为上。投资者可以适当回避风险较高的指数型、定向增发型产品，以业绩稳定性较高、市场相关程度相对较小的债券型、货币型、保本策略以及量化对冲套利类型的品种作为投资重点，并且可以搭配分级产品中的稳健类份额；与此同时，可以适度关注具备一定选股能力的多头策略型产品，增强组合的获益能力，但应注意整体仓位水平，谨慎操作。我们建议投资者通过调整各类型产品的比例，对组合总体仓位进行控制，在增强组合稳定性的同时兼顾收益的提升。

　　QDII基金：警惕美国QE退出，配置蓝筹和防御行业

　　总体上，建议投资者在QDII上的配置宜加谨慎。我们建议增加在美股方面的配置，将以纳指为代表的成长性风格基金，转向配置标普500为代表的大中盘蓝筹为主的风格；同时，在行业配置上，偏向以农业、医疗、消费品等为主的防御性行业。

　　2014年4月份精选金融产品推荐：

　　依据以上策略，我们推荐如下基金组合，并附上推荐理由。见图表5。