夏欣

　　4月26日，证监会颁布了修订的《证券投资基金运作管理办法》(征求意见稿)(下称“《运作办法》”)。其中，将股票基金股票持股比例范围由60%~95%修订为80%~95%。

　　监管层提升股票型基金(下称“股基”)仓位下限的修订引发市场关于管理层救市的热议，甚至有人剑指此举不排除是为下一步重启IPO造势。对此，北京某股票基金经理告诉《中国经营报》记者：“即使不提高仓位下限，目前我们也没有多少空间可以加仓。”

　　但《运作办法》提到债券基金标杆最高不得超过140%，却让公募债券基金(下称“债基”)倍感忧虑。目前债基普遍杠杆是150%~200%，新办法“去杠杆化”后，将导致牛市中债基收益明显下滑。

　　华泰证券研究中心首席分析师王群航[微博]预计，新的《运作办法》估计会在今年6月1日之后实施。

　　一增一减：短期对市场冲击有限

　　最引人注目的是，监管层此次没有延续一贯的“新老划断”思路，而是特别强调，在《运作办法》实施起6个月内，全部股基都须修改原基金合同以符合上述要求。

　　对此，北京某股票基金经理告诉记者：“即使不提高仓位下限，目前我们也没有多少空间可以加仓。”据悉，由于更看好下半年市场趋势，多数股票型基金经理的仓位已经在近期加仓到80%，甚至更高。

　　证监会新闻发言人表示，从历史统计来看，股票型基金仓位总体在80%~90%，目前仅有13.5%的基金仓位在80%以下，因此，此项调整对多数基金并无直接影响。

　　“绝大多数人只关注到《运作办法》提高股票型基金仓位下限，却忽略了对混合基金上限的调整。”银河证券基金研究中心胡立峰[微博]告诉记者，“按照拟修订的《运作办法》，原来股票仓位最高可达95%的混合基金，新规则将最高仓位下调到80%。”

　　银河证券基金研究中心(以2013年一季度股票型基金作为统计基数)测算结果表明：新规对现行基金影响有限，其中存量的股票基金调增125亿~218亿元、存量的混合基金调减115亿~196亿元，二者对冲几乎没影响，也就是大概涉及10亿元左右的资金调整规模。

　　德圣基金研究中心最新发布的基金仓位测算也佐证了前述基金经理关于“加仓空间有限”的观点。4月26日，德圣基金研究中心仓位测算结果表明：整体看，股票型、偏股混合、配置混合的平均仓位超过80%。

　　虽然管理层此举目的是引导基金经理更加注重通过自下而上精选个股获得超额收益，避免因频繁大幅调整仓位造成追涨杀跌，同时避免加剧资本市场波动，但也有市场人士对此新规提出质疑。

　　“这个规定非常不合理，基金经理无法发挥作用。为了股市上涨，即使在熊市的时候也要保持最低80%仓位，明摆着让基金投资者当炮灰。”王群航表示，虽然此做法与国际市场接轨看似合理，但是，“国外资本市场拥有诸多对冲市场下跌的工具与手段，在A股对冲工具欠缺的大背景下，贸然提到80%，熊市不是要赔死？”

　　王群航还认为：“80%是一个高仓位的产品。这对基金投资者提出了一个要求——把择时的责任交给投资者自己。未来，投资者在投资股票型基金的时候，一定要像投资指数型基金那样，控制好风险。”

　　相比之下，混合型基金的仓位更为灵活。去年12月，多只混基的股票仓位从30%降为零，在投资上实现“全攻全守”。一旦投资者预计市场有下跌风险，不妨选择混基更为保险。

　　债券投资收益预测现分歧

　　相比于基金仓位调整，《运作办法》对于债券基金杠杆上限的规定对债券市场影响更大。不过，具体到债券投资收益的影响，业内尚有分歧。

　　《运作办法》规定债券基金的标杆最高不得超过140%，此前140%一直是银行间债券市场的杠杆红线。这也意味着，未来140%的杠杆红线可能成为全债券市场的硬性约束。

　　联讯证券宏观及固定收益研究员盛旭告诉记者：“如果140%的杠杆红线严格执行的话，则债券投资部门的收益将会大为减少，在这种情况下，债券投资部门很可能为了增加收益，去寻求其他增加杠杆的手段，可能有更为灰色的货币中介由此派生。”

　　北京某基金公司债基经理表示，目前债基普遍杠杆是150%~200%。“差20%的杠杆，收益就少20%，债基平均6%的收益会减少到5%，这对债基来说影响是很大的，债基竞争力会下降，很多机构客户可能会赎回。”

　　上述北京某基金公司债基基金经理对未来公墓基金的市场竞争力不无担忧。

　　“当债券市场不景气时，140%杠杆没问题，如果出现2012年债券大牛市，140%的仓位只是正常仓位。”

　　而且，“140%的红线只是对已募基金形成强约束，但对私募、券商没有约束力。这将导致公募基金在债券市场上竞争力下降，容易引发客户赎回潮。”

　　虽然上述规定大幅影响基金投资收益，但盛旭认为140%从绝对量的角度来说是合理的。“监管层此举的作用是‘堵重于疏’。”

　　证监会上述规定让人联想到近期债券市场的大整顿，“养券代持”的手法事实上大大提高了实际投资的杠杆规模。

　　上述北京债基经理预计，下一步证监会肯定会继续加大债券打黑行动。“从肖钢本人的风格来说，一直并不提倡银行理财所带来的庞氏骗局，这种代持现象无异于庞氏骗局。”

　　不过，也有市场人士从供求关系判断：债券整体市场未来收益率或将大幅上升以弥补融资功能缺失带来的利润减损。

　　此前，中债登已经全面叫停信托产品、券商资管、基金专户三类机构开立银行间账户，而且也有传闻称央行将整顿丙类账户。业内人士预计，各监管层债券“打黑”将继续深化。

　　盛旭认为，上述举措将很大程度影响债券市场短期的供需关系。

　　从债基的发行来看，今年前3个月债基平均发行量为10只，而在4月一次性降至3只，说明市场对于债市事件性重估有充分的预期。

　　“但债券需求的式微和监管的不断深入将很大程度影响债券的估值。” 盛旭分析判断。

　　外资唱空做多

　　德圣基金研究中心最新发布的基金仓位测算表明：国内机构投资者对今年二季度市场的判断逻辑存在着较强的一致性，即经济的弱复苏局面未改，政策变动尤其是地产调控政策仍是短期核心变量。

　　具体到基金公司调整来看，中大型基金公司中华夏、博时、易方达等旗下大部分基金仓位略有增加。中小基金公司方面，本周中小型基金公司加仓幅度明显高于中大型基金公司，如纽银基金、益民基金、浙商基金等，其中纽银基金加仓超过9%。

　　新华基金[微博]判断预计，5月份行情继续震荡筑底、走势依旧偏弱。“房地产、银行、汽车以及家电中的白马股仍可继续关注，回避创业板风险。”不过，短期内无须担心房价向下风险，年底的风险在于不动产登记的推进程度，可能会导致二手房供给增加，但不影响上市公司业绩。

　　中国证券登记结算公司最新数据显示，今年3月QFII在沪深两市加快开户步伐，单月新开26个账户，不仅环比、同比均大幅上升，更刷新了2008年11月以来单月最高开户纪录。目前并无仓位限制的一些阳光私募，一般则通过在短期内快速加减仓以规避系统性风险。

　　以“追求绝对收益”的私募基金星石投资投研人士认为，目前估值处于相对比较低的水平，估值基本到位了。不过上半年市场机会不大，全年的投资机会下半年的可能性更大。“当然也不排除由于大的趋动因素出现的投资机会，比如国内外货币政策出现较大变动等。”

　　值得一提的是，前一段时间外资频频唱空A股或是其抄底的前奏。

　　根据监管层掌握的数据，近期上市公司境外战略投资者和合格境外机构投资者，并未大规模卖出中国股票。

　　不仅如此，众多境外资金还在翘首企盼新一轮2000亿元RQFII额度的放行，以及未来将落地的QFII2等。4月26日，证监会有关部门负责人表示：“RQFII未来还会有快速的发展。”