在大中小盘、成长价值风格的区分上，主要参考国金基金风格评级的结果，结合指数基金信息比率指标，包括华宝兴业上证 180 价值、银河沪深 300 价值、泰达宏利中证财富大盘、国泰上证 180 金融、嘉实基本面 50 、富国中证红利、华安上证龙头、国投瑞银沪深 300 金融、华泰柏瑞红利、建信上证社会责任、工银上证央企 50 、海富通上证周期等基金的价值风格非常突出，另外交银深证 300 价值、建信深证基本面 60 、嘉实深证基本面 60 除了同样具有价值特征，在规模风格上更偏向中盘(见下图左)

　　最后，从行业的角度，对部分周期、价值行业配置较多的指数型基金进行划分(下图表右)

图表 9 ：价值风格突出且跟踪效果较好的指数基金		图表 10 ：对部分行业配置比例较高的指数基金
			基金名称
		机械、建材	海富通上证非周期、长安沪深 300 非周期行业、南方小康产业、交银深证 300 价值、工银瑞信[微博]深证红利等
		采掘、石化、金属非金属	国投瑞银中证上游、国联安上证商品、博时上证自然资源、民生加银中证内地资源、银华中证内地资源主题、招商中证大宗商品、易方达资源
		金融	国泰上证 180 金融、国投瑞银沪深 300 金融、海富通上证周 F 、华宝兴业上证 180 价值、华夏上证 50 、易方达上证 50 等
		地产	工银瑞信深证红利、交银深证 300 价值、银华道琼斯 88 精选、国投瑞银沪深 300 金融等
来源：国金证券研究所 wind

　　1.3 权益类开放式基金选择策略： 侧重周期风格，考察精雕细琢选股能力

　　1.3.1 核心关注业绩具有持续性的产品

　　在前文中我们从自上而下的角度提及，组合配置整体立足中性，尤其可从中长期角度关注管理能力突出、业绩持续性强的品种，因此在前文讨论过具备突出管理能力的基金经理后，本段也重点从产品的角度关注业绩持续性。

　　具备较强业绩持续性的基金可以作为中长期持有的核心品种，尤其是伴随着市场震荡、赚钱效应的逐渐消退，对于普通投资者而言基金申购赎回成本也更进一步压缩收益空间。与此同时，在市场趋势、投资机会均不具备明显持续性的背景下，频繁调整基金产品并非能更好对接市场节奏，选择具备持续性强、业绩持续中上的产品进行中长期投资，将达到更好的目标效果。

　　在具备持续性品种的挑选上，我们采用更直观的方式，用排名分组的方法，将最近三年 12 个季度的基金业绩排名，选择能够战胜同业次数更多的基金。同时，我们也对同业排名分为、跑赢频率上进行进一步筛选，验证持续性效果的同时也从中优选产品。

　　分别选取了同业排名前二分之一、三分之一、四分之一和五分之一作为衡量水平，并在 12 个季度的跑赢次数上分别取 6 次、 8 次和 10 次，从结果来看(下图表左)，具有持续性的基金最近三年平均业绩均好于同业平均水平，其中我们发现，虽然排名更靠前、次数相对多的基金业绩表现最为理想，但我们发现其中个体波动较大也导致基金间存在业绩差距。

　　结合业绩的持续性和稳定性，以及投资的效果，我们认为中欧价值发现、嘉实研究精选、国投稳健、嘉实优质企业、银河行业、银河成长、汇添富价值、富国天成、嘉实增长、南方优选价值、东方龙、泰达红利、广发聚瑞等基金具备明显优势。此外，在统计过程中我们发现新华行业周期轮换虽然只有九个季度的数据，但九个季度全部处于同业前三分之一，其中七个季度处于前五分之一，展现了灵活操作的能力。

　　1.3. 2 侧重 周期 ， 把握稳定风格中的优势产品

　　在中长期立足具备良好投资管理能力、持续性强的产品同时， 从风格的角度 适当侧重或者阶段性超配(包含上文我们所提到的风格资产对于仓位的阶段性替代)，有望进一步提升整体收益。结合 2013 年的市场环境，我们认为周期风格资产无论从进攻性还是防御性角度，均具备一定的优势，而消费成长资产面临估值回归、解禁流动性、机构配置比例较高等方面的压力，在配置上更多优选景气度能够维持的行业，或是自下而上的角度进行精选。

　　在过去的 2012 年中，由于经济周期特征偏弱，业绩稳定增长、具有主题概念的消费成长板块受到更多关注，从基金三季报的信息即可看出，公募基金对于以食品饮料、医药为代表的消费成长行业超配已经达到或者超过历史最高水平。而从 2013 年来看，消费成长行业面临后周期的景气下滑，同时估值水平偏高，市场结构性的估值溢价面临着回归，此外，解禁压力也是 2013 年中小盘成长股面临的主要风险。

　　而就周期风格来看，目前较低的估值水平已经基本反映了长期悲观预期，同时在盈利的角度， 2013 年低基数、需求结构性改善有利于相关行业的盈利触底回升，尤其是水泥、汽车、地产为代表的中下游行业有望受益于改善而回升。整体来看，基于估值和盈利两个角度， 周期风格资产无论从防御性还是进攻性，均具备一定的优势。

　　而消费成长类资产面临估值回归、解禁流动性、机构配置比例较高等方面的压力， 2013 年 或更多从自下而上的角度进行精选，或者配置上更多优选景气度能够维持的行业，比如与经济周期波动关联较小的医药、受益于地产销售回暖的家电、仍处于高速成长期的旅游等。

图表 13 ：周期行业估值水平处于历史低位		图表 14 ： 基金对部分行业超配低配情况( 2012Q3 )
来源：国金证券研究所 国金策略小组

　　因此，从基金风格配置的角度， 2013 年可侧重周期风格类基金，尤其中短期来看，在上半年经济周期季节性旺季、结构性估值需要释放的阶段，可对周期风格基金进行超配，在关注一些周期风格特征突出、把握相应投资能力较强的主动型基金的同时，如前文所述，可用指数型基金进行风格补充。而从全年来看，消费成长风格基金更多从细分行业、或者个股的角度进行精耕细作，优选配置景气度能够维持的行业方向的基金以及自下而上选股能力突出的基金。

　　在风格特征突出基金的筛选上，我们不光从短期组合配置的角度对基金风格进行衡量，更多从中长期角度，对一些持续倾向周期、价值风格的基金进行选择。我们主要参考基金最近两年的行业配置平均变化率，对于行业稳定性强的基金再进一步根据国金风格评价的结果进行区分。从下图表左的结果来看，包括鹏华价值、博时主题、南方成份精选、易方达价值精选、新华优选分红等基金均是比较典型的大盘价值风格，而广发聚瑞、中银增长、嘉实增长、富国天惠、华商阿尔法在成长风格上更加稳定。

　　此外，我们结合市场风格以及基金业绩进行比较，分别选择价值、成长风格超额收益明显的月度中，能够跑赢次数较多的基金，在了解基金风格的同时，进一步考察基金对于不同市场环境的把握。从结果来看，包括鹏华价值、长城品牌、博时主题、东方精选、南方成份精选、交银成长、广发小盘、兴全趋势等基金对于价值类风格主导的行情有较好的把握，而像嘉实策略、国富价值、农银成长、中银中国、广发核心、兴全社会、嘉实优质、银河行业等基金更擅长成长风格主导行情中的把握。

图表 15 ：风格稳定性强的基金		图表 16 ：各不同市场环境中有突出表现的基金
			基金名称
		价值行情中有突出表现	光大量化、长城品牌、鹏华价值、富国天瑞、上投优势、博时主题、光大红利、博时特许、东方精选、东方成长、南方成份精选、交银成长、广发小盘、兴全趋势
		成长行情中有突出表现	嘉实策略、国富价值、农银成长、中银中国精选、广发核心、兴全社会、嘉实优质、银河行业、中欧价值发现、上投中小盘、易方达科汇、广发聚瑞、嘉实增长
来源：国金证券研究所 wind

　　1.3. 3 借势个股成长性，考验“精雕细琢”选股能力

　　在过去的一年中市场震荡加剧并缺持续的投资主线使得基金操作的难度加大，基金业绩涨跌分化更为明显 ，在过去一年中适度积极的灵活操作叠加对真正具有成长性个股的精耕细作是基金获得较好收益的重要来源。同时，我们发现 在部分操作风格展现灵活的基金 ， 在过去一年取得较好效果的同时，这种灵活并非表现为更低的重仓股留存度 ， 保持一定的留存度，也正是基于基金经理对于个股的充分了解和认识，才能够有更强的把握 ，可以说灵活性与适当的留存度两者看似矛盾实际并不相悖。

　　在过去的一年中市场震荡加剧并缺持续的投资主线使得基金操作的难度加大，基金业绩涨跌分化更为明显，我们发现，规模中小、灵活操作的管理人适应性相对较强，这一点在下半年市场节奏、投资方向切换高频的环境中表现更加明显。下图表左统计了基金业绩排名从高到低分九组的情况下，不同组别的持股周转率(采用基金中报数据计算，虽不能概括全貌但基本反映基金操作风格)比较，排名 1~50 和排名 51~100 的两组基金的平均换手率和其他组别相比水平较高，且这一特征在今年下半年更为突出。

　　在这部分操作风格展现灵活的基金在过去一年取得较好效果的同时，我们也发现这种灵活并非表现为更低的重仓股留存度，业绩表现好的基金反而对重仓股的持有时间更长，体现为平均重仓股留存度更高，下图表右统计了今年以来业绩排名分组(和左图口径一致)下的今年三个季度的平均重仓股留存度，除了业绩表现更好的组别的基金留存度更高，其中单独统计的前十名基金，更是以接近 70% 的留存度明显高于平均。

　　可以说， 适度的灵活在把握市场节奏的同时对基金经理的投资管理能力也提出更高的要求，能够真正把握成长性潜质才能够穿越较弱的市场周期；而保持一定的留存度，也正是基于基金经理对于个股的充分了解和认识，才能够有更强的把握。灵活性与适当的留存度两者看似矛盾实际并不相悖，这种灵活操作有可能是更多体现在非核心持股的灵活持有、核心重仓股的波段把握，亦或是阶段资产配置需求上的增减持调整。反观年度表现最差的一组基金，操作过度以及重仓股的过快频率调整均是其操作上的明显特征。

　　展望 2013 年市场环境， 市场难以形成系统性投资机会， 精雕细琢的选股能力仍然非常必要，尤其在消费、成长股面临后周期性的业绩压力、估值分化下的回归压力以及解禁流动性等方面的压力，很难形成整体性机会，个股分化将愈加明显。 能够在细分领域中寻找确定性、能够把握真正具有业绩成长性的龙头、能够精选调整后个股的投资机会的基金具有更好的防御性和竞争力。整体来看，我们认为基金需要具备 精雕细琢的自下而上选择的素质，才能获得更好的持续性。从灵活性角度，适当积极灵活的操作如果能够继续发挥对市场节奏较好的把握，仍能延续优势，而对于“中长期持有”偏好的基金，也有望借助个股的成长性穿越周期。

　　因此在产品的选择上，我们主要结合重仓股平均留存度、选股能力指标、持股周转率进行筛选，首先，由于我们更倾向于精耕细作的选股能力，对个股有深入的理解和考察，因此重仓股留存度即作为筛选的第一层次，保留最近三个季度平均留存度中等及中等偏上的基金；其次，选股能力作为基金必备的素质，主要从重仓股下季度涨幅进行考察，同时用行业配置剔除相应行业持有的重仓股净值，辅助考察其他配置能力；最后，从周转率角度，在主要筛除周转率过高的基金同时，也对前面结果做操作风格的区分(具体见下图)。

　　操作风格相对灵活且选股能力较强的基金可以关注如中银行业优选、嘉实研究精选、银河稳健、东方龙、华商领先企业、添富民营活力、建信核心精选、中银动态策略等。

　　操作周转率较低且选股能力较强 的基金如博时主题、鹏华价值、景顺能源、中欧价值发现、国富弹性、广发聚瑞、中银收益、国泰金牛、添富优势、富国天成、嘉实策略、建信优势等。

　　第 二 部分：基金池及 2013 年1月份基金组合推荐

　　依据前面各部分对相关市场以及各类产品投资操作策略分析，下阶段重点关注基金池如下：

　　来源：国金证券研究所

　　依据前面各部分对相关市场以及各类产品投资操作策略分析，建立国金 1 301 期基金组合如下，对于短期重点推荐的组合加★，同时为了方便投资者在配置之外选择重点的品种，我们在表中加★的基金表示为相对看好的品种。

图表 25 ：组合说明
	进攻型组合	防御型组合	灵活配置组合
投资对象	以股票型 / 混合型开放式基金为主，两类产品配置比例不低于 80%	涵盖股票型 / 混合型 / 债券型开放式基金	涵盖股票型 / 混合型 / 债券型开放式基金 / 货币市场基金
组合目标	通过相对稳健的类属配置，构建高 / 中 / 低不同风险特征的组合，目标旨在取得超越业绩基准的相对收益。适合对自身风险定位清晰及有主动进行配置需求的投资者。		通过积极灵活类属配置，谋求绝对收益和相对收益间的平衡。适合对自身风险定位不甚清晰、在保值基础上有适当增值需求的投资者。
业绩基准	偏股型开放式基金收益指数	60% 偏股型开放式基金收益指数＋ 40% 债券型开放式基金收益指数	MAX (一年期定期存款税后利率， 50% 偏股型开放式基金收益指数)
市场基准	80% 流通 A+20% 上证国债指数	50% 流通 A+50% 上证国债指数	——
开放式基金收益指数采用总规模派氏加权法计算，反映基金总体净值增长情况： 其中：总净资产＝Σ ( 样本报告期的规模×样本的净值 ) 。遇到分红、份额变动等情况，按“除数修正法”进行修正：即日指数 = 即日基金净值 / 调整后前一交易日基金净值 * 前一交易日收盘指数。新基金在设立 90 天后记入指数。其中偏股型开放式基金收益指数以股票型和混合型开放式基金为样本，债券型开放式基金收益指数以债券型开放式基金为样本。
来源：国金证券研究所

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