3.2投资者自我评价的相关内容

　　投资者可以根据自己的投资目标、风险承受能力、收入需求以及准备投资时间的长短来选择资产大类以构建合适的投资组合，我们认为：长期投资的投资者可以选择偏重高收益高波动的资产大类，而短期投资则相反，应该主要配置低风险资产，因为风险资产的波动性较大，短期很容易遭受损失；投资者的期望收益和风险承受能力应该与资产的收益和风险水平匹配，高收益高波动的资产大类适合期望收益较高但同时风险承受能力也较高的投资者；此外，投资者的投资应该结合自己对整个市场的判断，如果看好后市，可以投资高收益高波动的资产，如果看空后市，则应该投资债券等固定收益类资产，以实现资产保值的目的。

　　图11 投资者自我评价内容  

　　资料来源：海通证券研究所基金研究中心

　　3.3各类资产特征分析

　　资产配置流程中的第二部分是了解各类资产的特征，总体来说，资产可以分为三个大类：第一类为资本资产，包括我们最熟悉的股票和债券，这类资产的价格取决于期望股息、利息以及最终实现的现金流；第二类资产是石油、农产品和其他商品等非耐用且可交易的资产，决定这类资产价格的主要是市场的供求关系；第三类资产是保值类资产，包括货币和古董、艺术品等，这类资产的价格完全取决于人们愿意支付的价格。值得注意的是，有些资产，比如房地产、黄金等并不单纯的属于以上的某一类资产，而是兼具多种资产的特征。为了更细致的了解各类资产的特征，我们首先计算了各类资产自2000年至今的平均年化收益以及月收益率的波动率，其次测算了各类资产之间的相关系数，最后，依次分析每类资产的特点。

　　表4   各类资产的收益和风险特征

	标普农产品	标普能源	CBR金属	现货黄金	REIT	深成指	中标全债	道琼斯
年化收益	0.93%	5.33%	12.32%	17.64%	11.81%	10.96%	2.69%	0.22%
月收益波动率	6.28%	7.10%	5.91%	4.76%	6.94%	9.17%	0.76%	4.42%

　　资料来源：海通证券研究所基金研究中心

　　表5  各类资产的相关系数表

	标普农产品	标普能源	CBR金属	现货黄金	REIT	道琼斯	深成指	中标全债
标普农产品	1
标普能源	0.4888	1
CBR金属	0.2345	0.3014	1
现货黄金	0.2611	0.3448	0.1786	1
REIT	0.1664	0.1786	0.0958	0.0263	1
道琼斯	0.1787	0.1847	0.1556	-0.0178	0.6697	1
深成指	0.0505	0.0862	0.1343	0.0699	0.0265	0.0566	1
中标全债	-0.0042	-0.0281	-0.0557	0.0282	0.0028	-0.0290	0.0236	1

　　资料来源：海通证券研究所基金研究中心

　　3.3.1股票

　　股票是投资者最为熟悉的一类资产，股票可以按照地域分为国内股票和海外股票，总体而言，股票属于高风险高收益的一类资产，在长期可以抵御通胀。可以看到，以深成指为代表的我国股票的年化收益高达10.96%，而以道琼斯工业平均指数为代表的美国这样成熟市场的股票的年化收益要低很多，仅为0.22%，可见对于股票来说，整个市场的成长性至关重要。从波动性来看，深证成指的风险也是最大的，在所有资产中是最高的，也明显高于道琼斯指数。

　　影响股票价格的因素很多，主要包括：(1)发行股票公司的盈利能力和成长性，通常成长性好的公司潜在收益大；(2)经济周期的影响，通常在复苏周期股票表现最好，而在滞涨期股票表现最差；(3)市场流动性影响，市场资金的越充裕股票越能获得较高的收益。

　　从股票与其他资产的相关性看，股票与货币类资产的相关性最低甚至为负，与商品资产的相关性也不高，因此构建资产组合时将股票与这些资产放在一起可以优化整个组合的风险收益特征。

　　3.3.2债券

　　债券也是投资者较为熟悉的一类资产，债券分为国债、信用债等。债券总体而言收益较低，但高于货币的收益率，从长期看，债券存在一定的购买力风险，难以跑赢通胀。以我国中信标普全债指数的收益率为例，自2003年1月到2011年8月的年化收益率仅为2.69%，月收益波动率也较低，仅为0.76%。各类债券收益风险特征有所区别，一般而言，信用债风险高于国债，国债又高于货币。

　　影响债券收益的因素主要是利率水平，一般而言在加息周期初期有较大的下跌风险，而在降息初期则有较好的表现。从债券与各类资产的相关性看，债券与各类资产的相关性都较低，相关系数均小于0.1，有些还甚至为负。

　　3.3.3贵金属

　　贵金属主要包括黄金、铂金、白银等。从这类资产的收益风险看，贵金属在长期收益较高，并且风险适中，长期收益可抵御通胀，波动性低于商品。按照现货黄金计算的年化收益高达17.64%，而月收益波动率仅为4.76%

　　从影响贵金属收益率的影响因素看，除了贵金属的供求关系还受到投资者偏好和政府干预等的影响。作为稀有金属，其供给无弹性，长期来看上涨的概率较大。贵金属的一大特点是兼具商品和货币的双重属性。一方面，当经济下滑时，其能够在恶劣经济下成为避险工具。另一方面，当通胀产生时也能跟随其他商品一起上涨。但当经济从衰退走向复苏的时候，这时黄金表现一般较差。因此，贵金属与其他商品有一定的相关性，约为0.3左右，而与股票的相关性则较低，与道琼斯指数相关性甚至为负。

　　3.3.4 REITS

　　REITs(Rea Estate Investment Trusts)即房地产投资信托基金，主要包括住宅REITs、写字楼REITs、零售商铺REITs、酒店REITs以及医疗REITs等。REITs的收益来自于租金和价格上涨两部分，总体来看，REITs长期收益水平较高，可以抵御通胀风险，但是这类资产的波动率较高。以富时美国股票REIT指数的收益计算的REITs年化收益为11.81%，同样月收益波动率也较高，为6.94%。

　　影响REITs收益的因素主要是经济周期，在经济复苏和经济过热的时候REITs表现都较好。各类REITs属性差异较大，住宅、写字楼、零售等弹性大，医疗等防御性强。从与其他资产的相关性看，富时美国股票REITs与道琼斯指数有较大的相关性，但与中国A股相关性较小，与债券负相关，与商品呈现弱相关性。

　　3.3.5 能源

　　能源主要包括石油、天然气等，由于能源都是不可再生的，供给偏紧，长期来看价格上行概率较大。总体来看，能源的收益在长期内可以抵御通胀，但同时波动性较大。我们以标普能源指数的收益为例计算，能源的年化收益达到5.33%，同时波动率也较高，为7.10%。

　　影响能源收益的因素主要是供需状况，因为能源有内生的使用价值，长期收益受供需状况影响，但是能源的短期收益与长期收益的影响因素不同，短期主要受美元汇率、突发事件和投机心理等影响。能源收益与经济周期有一定的关系，能源通常在通胀时表现较好，衰退期表现较差。从与其他资产的相关性看，能源与其它商品有一定相关性，但股票资产相关性一般，与债券则呈现出负相关。

　　3.4不同市场阶段的资产配置

　　无论是投资单一资产还是进行资产配置，都不可能忽略经济周期和整个金融市场的大环境，一方面各类资产的收益与整个市场表现息息相关，另一方面投资者对市场走势的研判将直接影响投资者的投资决策。我们主要运用投资时钟理论和各类资产收益与经济周期和股票周期的相关关系来分析不同市场环境中应该采用的投资策略。

　　3.4.1投资时钟关于各类资产投资时机选择

　　美林的投资时钟，是一种将经济周期与资产和行业轮动联系起来的分析方法，投资钟的分析框架有助于投资者识别经济中的重要拐点，从周期的变换中获利。我们将经济周期分为四个阶段：衰退、复苏、过热和滞胀。同时，我们将资产分为四大类，即债券、股票、大宗商品或现金。每一个阶段都可以由经济增长和通胀的变动方向来唯一确定。每一个阶段都对应着表现超过大市的某一特定资产类别：债券、股票、大宗商品或现金。

　　在复苏阶段，舒缓的政策起了作用，GDP增长率加速，并处于潜能之上。然而，通胀率继续下降，因为空置的生产能力还未耗尽，周期性的生产能力扩充也变得强劲。企业盈利大幅上升、债券的收益率仍处于低位，但中央银行仍保持宽松政策。这个阶段是股权投资者的“黄金时期”。股票是最佳选择。

　　在过热阶段，企业生产能力增长减慢，开始面临产能约束，通胀抬头。中央银行加息以求将经济拉回到可持续的增长路径上来，此时的GDP增长率仍坚定地处于潜能之上。收益率曲线上行并变得平缓，债券的表现非常糟糕。股票的投资回报率取决于强劲的利润增长与估值不断下降的权衡比较。大宗商品是最佳选择。

　　在滞胀阶段，GDP的增长率降到潜能之下，但通胀却继续上升，通常这种情况部分原因归于石油危机。产量下滑，企业为了保持盈利而提高产品价格，导致工资-价格螺旋上涨。只有等通胀过了顶峰，中央银行才能有所作为，这就限制了债券市场的回暖步伐。企业的盈利恶化，股票表现非常糟糕。现金是最佳选择。

　　在衰退阶段，经济增长停滞。超额的生产能力和下跌的大宗商品价格驱使通胀率更低。企业盈利微弱并且实际收益率下降。中央银行削减短期利率以刺激经济回复到可持续增长路径，进而导致收益率曲线急剧下行。债券是最佳选择。

　　图27　投资时钟

　　资料来源：海通证券研究所基金研究中心

　　需要说明的是，国际大宗商品走势往往受全球宏观经济的影响，受经济体量较大的美国等发达国家宏观经济的影响更大，而不单单是受中国经济的影响。同一时间，每个国家所处的经济周期可能有很大差异。而且每一次经济周期并不是投资时中描述的完美的走势。有的时候某些阶段长，某些阶段短，甚至跳过某些阶段，因此现实的经济周期分析要比理论上更加复杂。

　　3.4.2不同市场中各类资产投资决策

　　一般情况下经济周期也伴随着股市的周期，不过股市周期要稍稍提前，反映的是对整个经济周期的预期。这里我们将市场划分为5个阶段，第一个阶段是熊市底部，第二个阶段是牛市初级阶段，第三个阶段是牛市快速上涨阶段，第四个阶段是牛市见顶阶段；第五个阶段是市场快速下跌阶段。

　　在第一个阶段，经济处于衰退和复苏的边缘，股市低迷，这时债券是最好的资产，也可以配置现金，此时股票虽然很低迷，但应经逐步显现投资价值，也可以适当配置。在第二个阶段，经济复苏，股市进入牛市的初始阶段，这时股票及reits(房地产股票)是最好的配置资产，它们会随着经济的复苏强劲增长，这时能源等商品也会随着需求的增加有所表现，可适当配置但表现一般不及股票。在第三阶段，经济健康增长，股市也进入牛市的快速上涨阶段，股票仍然是最好的资产。在第四阶段，经济进入滞胀，股市也见顶，这时能源等商品表现良好，股票的配置比例应逐步下降，黄金和reits也随跟随上涨。在第五个阶段，经济走向衰退，股票表现较差，股市大幅下跌，黄金表现出较好的避险特征，这时现金类资产也应增大配置。

　　图28  不同市场环境中各类资产的投资决策

　　资料来源：海通证券研究所基金研究中心

　　3.5考虑年龄因素的资产配置策略

　　对于投资者来说，资产配置需要考虑各方面的因素，这些因素我们在上文已经分别详细的介绍过了，但是如何将各个影响因素结合在一起制定出适合自己风险偏好和年龄特征的资产配置策略依然是个艰巨的任务。投资者随着年龄的增加风险承受能力不断减弱。不同投资者的风格也有差异，激进的投资者相对保守的投资者更愿意承担风险获取高收益。风险承受能力或者意愿强的投资者可以配置的风险资产比例也越高。此外，投资者对市场未来的判断也会直接影响它们的资产配置结果，判断市场未来牛市时，可以将更多的资产配置在风险资产上，反之亦然。下面的图表给出了一个将上述三个方面结合在一起的资产配置策略建议。

　　4.运用基金产品进行资产配置

　　4.1我国基金产品投资资产种类

　　长期以来，由于我国可投资资产种类相对贫乏，投资者很难像海外投资者那样进行多样的资产配置，但是近年来基金产品种类的丰富改变了这样的状况。随着我国基金业的发展，基金产品在数量剧增同时种类也越来越丰富，尤其是近几年来QDII以及FOF型基金产品的诞生使得投资者可以通过基金投资大宗商品、海外股市、海外债券等，可以说，目前我国基金产品已经涵盖了我们前面所分析过的各类资产，投资者完全可以运用基金产品作为渠道来实现资产配置目的。需要指出的是，投资海外挂钩商品的基金有汇率波动的风险。

　　表6　投资各类资产的基金

资产大类		基金种类
股票	国内股票	投资国内股市的股票型基金、股票混合型基金
	海外股票	投资海外股市的QDII
债券	国内债券	投资国内债市的偏债基金、纯债基金
	海外债券	投资海外债券的QDII,如富国全球债券
商品	贵金属	投资贵金属的QDII，如嘉实黄金、易方达黄金主题
	能源	投资油气资源的QDII，如招商全球资源、诺安油气能源
	REITs	投资REIT的QDII，如诺安不动产
	农产品	投资REIT的QDII，如广发标普全球农业
货币	货币	投资货币市场的货币基金

　　资料来源：海通证券研究所基金研究中心

　　4.2当前市场下资产配置的选择

　　在前面我们分析了投资者应该如何结合自己的风险承受能力和对市场的判断作出各类资产的选择。那么在目前的市场环境下究竟应该如何来做呢？

　　从目前中国经济来看，在2008年金融危机之后，历经了经济复苏、过热，现在处在滞胀和衰退的边缘，目前国家的宏观调控就是期望经济“软着陆”，使衰退的时间尽可能短。由于股市一般会领先宏观经济6个月左右，加上目前估值较低，国内股市已经具备战略投资价值，等到通胀明显下降政策放松时，A股才会走出明显的上升行情。从美国等海外经济来看，次贷危机之后，尽管采取了多项刺激措施，一直处于衰退和复苏的边缘，现在债务危机使短期经济仍然存在较大的不确定性。从各类商品来看，若美国和欧洲债务风险加剧，黄金将有望继续上涨，石油、REITS等可能下跌，而如果美国经济温和复苏的话，黄金有较大的回调风险，而其它商品将有一定修复，但幅度不会太大。当然，从长期资产配置的角度来看，由于商品走势和A股整体的相关性不大，长期来看有配置价值。

　　【海通证券基金研究中心声明】

　　本报告作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，但不保证该等信息的准确性或完整性。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。

上一页 1 2 3 下一页

新浪声明：新浪网登载此文出于传递更多信息之目的，并不意味着赞同其观点或证实其描述。文章内容仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。